行業(yè)增長取決于房地產(chǎn)和基礎設施的投資增速。工程機械就是工程施工用機械。工程機械的需求增速取決于各類工程的投資力度，而各種各樣的工程可歸結為房地產(chǎn)開發(fā)工程和基礎設施建設工程兩類，因此，工程機械行業(yè)的增長速度取決于房地產(chǎn)開發(fā)投資額和各類基礎設施建設投資額的增長速度。同時，由于這兩類工程的投資額合計占固定資產(chǎn)投資額的絕大部分，因此也基本可以用固定資產(chǎn)投資的增速來代替這兩者的合計增速。

    07年前三季度國內工程機械行業(yè)維持景氣狀態(tài)。前三季度，國內房地產(chǎn)開發(fā)投資和各類基礎設施建設投資保持高速增長狀態(tài)，使得國內工程機械市場容量繼續(xù)快速增長，國內工程機械企業(yè)的內銷因此快速增長。另外，前三季度國內企業(yè)的出口繼續(xù)快速增長。兩項合計，前三季度行業(yè)的銷售收入繼續(xù)快速增長，增速達到48.7％。前三季度，行業(yè)的整體毛利率水平繼續(xù)有所提高，從06年末的18％左右提高到20％左右。

    國內工程機械行業(yè)還將高增長10-15年。通過考察日本工程機械行業(yè)的發(fā)展經(jīng)歷，我們發(fā)現(xiàn)目前國內工程機械行業(yè)的國內發(fā)展環(huán)境與20世紀50-70年代的日本極為相似。我們預計國內工程機械的市場容量還可能將高增長至少10-15年。同時預計未來十幾年國內企業(yè)在國內市場的占有率不大可能降低。因此未來十幾年國內企業(yè)的內銷量預計將保持高速增長。

    另外，由于性價比高等因素，國內企業(yè)的出口預計也能高增長多年。因此預計國內工程機械行業(yè)的高增長能夠再持續(xù)至少10-15年。下圖是行業(yè)繼續(xù)高增長的簡要邏輯：

    宏觀調控、鋼價波動、人民幣升值、兩稅合并：宏觀調控、鋼價波動、人民幣升值以及兩稅合并是目前影響行業(yè)發(fā)展的四個最重要因素（或風險因素）。我們認為：宏觀調控對工程機械行業(yè)的影響力日漸減弱；鋼價上漲預計能夠被毛利率上升和產(chǎn)銷量快速擴張所部分抵消；人民幣升值短期影響極為有限，而長期是利好；新企業(yè)所得稅法短期影響小，長期影響可能較大。

    行業(yè)評級：目前國內工程機械上市公司大部分是各子行業(yè)的龍頭企業(yè)。在行業(yè)高速增長的背景下，這些企業(yè)飛速發(fā)展，業(yè)績優(yōu)異。我們給予行業(yè)“有吸引力”的投資評級。    

    （二）國內工程機械市場容量快速增長

    受國內房地產(chǎn)業(yè)和各基礎設施行業(yè)固定資產(chǎn)投資快速增長（或全社會固定資產(chǎn)投資快速增長）的拉動，大部分工程機械產(chǎn)品的國內市場容量（即國內消費量或購買量，它等于：國內企業(yè)銷量－國內企業(yè)出口量＋進口量）繼續(xù)快速增長。例如：前三季度，國內挖掘機市場容量增長40％，裝載機市場容量增長21.5％，推土機市場容量增長18.7％，叉車市場容量增長18.9％。

    總之，前三季度工程機械行業(yè)的內銷和外銷（出口）都在快速增長，行業(yè)仍處于高度景氣狀態(tài)�，F(xiàn)在的問題是，國內市場容量的高增長（進而內銷高增長）還能持續(xù)多久？這可以通過考察日本工程機械的發(fā)展經(jīng)歷來獲得答案。

    三、20世紀50-70年代是日本工程機械業(yè)發(fā)展最快的時期

    日本工程機械行業(yè)起步于20世紀50年代。目前日本已發(fā)展成為全球第二大工程機械制造強國。20世紀50－70年代是日本工程機械行業(yè)發(fā)展最快的時期。而這一時期也正是二戰(zhàn)后日本經(jīng)濟發(fā)展最快、城鎮(zhèn)化率提高最快、房地產(chǎn)開發(fā)投資增長最快、各類基礎設施建設投資增長最快的時期。

    （一）20世紀50－70年代日本經(jīng)濟增長最快、城鎮(zhèn)化率提高最快

    二戰(zhàn)后的20世紀50－70年代，日本經(jīng)濟持續(xù)20年左右的高速增長，GDP的增速平均在15％左右（圖表27）。這20年也是日本二戰(zhàn)后經(jīng)濟發(fā)展最快的時期。就是在這經(jīng)濟持續(xù)高速增長的20年，日本的城鎮(zhèn)化率（城鎮(zhèn)化率＝城鎮(zhèn)人口/全國總人口）提高最快，從50年代初的30％左右快速提高到70年代末的76％左右。

    （二）這20年日本房地產(chǎn)開發(fā)投資、基礎設施投資增長最快

    房地產(chǎn)主要分為商業(yè)性房地產(chǎn)（如酒店、商廈、寫字樓、工廠等等）和住宅（如公寓、別墅等等）兩類。商業(yè)性房地產(chǎn)的需求主要由宏觀經(jīng)濟的活躍程度決定；住宅的需求主要由城鎮(zhèn)的人口增長決定。

    20世紀50-70年代，日本宏觀經(jīng)濟的快速發(fā)展使得商業(yè)房地產(chǎn)的需求急劇增加，這時期的商業(yè)房地產(chǎn)開發(fā)投資增長最快；在城鎮(zhèn)化率快速提高的過程中，大量人口從農(nóng)村轉向城市，使日本城鎮(zhèn)的住宅需求快速增加，這帶動了日本住宅開發(fā)投資的快速增長，增速在這時期也是最高。

    兩項合計，使得在這20年左右的時間里，日本的房地產(chǎn)開發(fā)投資增速最高，平均在20％左右。

    也是在這個時期，由于經(jīng)濟發(fā)展的需要，日本進行了大規(guī)模的各類基礎設施建設。例如在鐵路領域，日本建設了著名的高速鐵路——新干線（第一條于1964年建成）。在這個時期，日本政府制定并執(zhí)行了一系列基礎設施建設計劃。

    由于日本政府進行大規(guī)模地基礎設施建設，這一時期日本在基礎設施領域的投資額增長速度最高，平均增速在20％以上。    

    由于近十年來國內城鎮(zhèn)化率加速提高，國內的住宅需求量持續(xù)攀升，從1997－2006年間的大部分年份里，住宅銷售面積的增長率在20％以上，住宅開發(fā)投資額的增速在25％以上（圖表41）。預計在未來的15年左右時間里，國內城鎮(zhèn)化率仍將繼續(xù)快速提高，每年提高1.2％－1.3％左右。據(jù)國家統(tǒng)計局測算，若城鎮(zhèn)化率每年提高1％，則每年轉移農(nóng)村人口（至城鎮(zhèn)）

    約1200萬人左右，以人均需30平米計算，每年需新增住房面積4億平方米左右（2006年全國各類住宅的總銷量為5億多平米）。而這僅僅是每年農(nóng)村轉移到城鎮(zhèn)的人口的住宅需求量，若考慮城鎮(zhèn)人口增長帶來的住宅新增需求，則每年住宅的需求量將更大。

    預計未來十多年，國內商品房（住宅、商業(yè)房地產(chǎn)等）的需求量將持續(xù)高增長，每年房地產(chǎn)開發(fā)投資額的增速可能保持在20％以上。

    （四）基礎設施建設投資持續(xù)快速增長

    近十年來，國內基礎設施各行業(yè)的建設投資額持續(xù)快速增長。以能源中的電力行業(yè)為例，從1997－2006年的十年間，電力行業(yè)的固定資產(chǎn)投資額大部分年份的增速都在10％以上。

    未來10－20年，我國將在基礎設施領域繼續(xù)或開始大規(guī)模建設，建設投資額將保持高速增長。

    五、出口預計繼續(xù)保持較高速度增長

    由于國外工程機械市場龐大、內企所產(chǎn)產(chǎn)品性價比高以及內企（尤其是中資企業(yè)）近年來大力開拓國際市場等因素，國內工程機械行業(yè)的出口有著相當廣闊的空間。

    近年來中國工程機械市場高速增長，市場容量已成長為全球第三。但是，除中國外的全球其他各市場的容量合計是中國的4倍以上（以銷量計）。2006年，除中國外的全球其他各市場的容量合計為1424億美元，其中中國出口50億美元左右，只占3.5％。而日本06年的出口額占全球（除日本外）的市場容量的7.8％。因此，中國工程機械產(chǎn)品出口的潛力較大。    

    七、宏觀調控、鋼價波動、人民幣升值、新企業(yè)所得稅法——可能大都有驚而無險

    除了下游需求對工程機械行業(yè)影響較大外，宏觀調控、鋼價波動、人民幣升值、以及即將實施的新的企業(yè)所得稅法是影響工程機械行業(yè)的最大因素。然而，這4個影響最大的因素的影響力大都在減弱，投資工程機械板塊可能實際上有驚而無險。

    （一）宏觀調控對工程機械行業(yè)的影響力日漸減弱

    國內工程機械行業(yè)的內銷增長主要取決于國內房地產(chǎn)業(yè)和基礎設施建設的投資增速，或者說取決于國內全社會固定資產(chǎn)投資的增速。宏觀調控對工程機械產(chǎn)生影響的路徑是：全社會固定資產(chǎn)投資增速放慢，進而國內工程機械市場容量增長放慢，進而行業(yè)的內銷增長放慢，進而行業(yè)的總銷售（內銷＋出口）增長放慢。

    之所以說宏觀調控對工程機械行業(yè)的影響力日漸減弱，原因主要有兩點：

    一是政府對宏觀調控的手段日趨嫻熟，固定資產(chǎn)投資增速波動的幅度逐漸減小，增速日趨平穩(wěn)；二是國內工程機械行業(yè)出口快速擴大，對國內市場的依賴在逐漸減弱。

    1、固定資產(chǎn)投資增速波動日趨平穩(wěn)

    自1978年經(jīng)濟改革以來，中央政府共實施了5次重大的緊縮性宏觀調控：

    第一次在1979－1981年；第二次在1985－1986年；第三次在1988－1989年；第四次在1993－1996年；第五次在2003下半年－2004年。這5次重大調控都對國內的固定資產(chǎn)投資的增速產(chǎn)生了影響，但由于調控手段的日趨嫻熟，固定資產(chǎn)投資的波動在減弱。目前政府也一直在避免經(jīng)濟的大起大落。

    固定資產(chǎn)投資增速的平穩(wěn)必然有助于國內工程機械的市場容量增速的平穩(wěn)，進而有助于工程機械行業(yè)內銷增速的平穩(wěn)。    

    但對一個企業(yè)來說，若產(chǎn)品的毛利率越低，則鋼價上漲對毛利率的影響越大；毛利率越高，則影響越小。若一個企業(yè)的產(chǎn)能越大，產(chǎn)銷量越大（如龍頭企業(yè)），則其可以通過增加產(chǎn)銷量來降低單臺產(chǎn)品中的各類成本，從而部分或全部消化鋼價的上漲。

    近2－3來，工程機械行業(yè)的平均毛利率從2005年的15.55％提高到2006年的17.48％，07年前三季進一步提高到20.5％。行業(yè)內大部分產(chǎn)品的產(chǎn)銷量更是飛速增長，例如從2002－2006年，挖掘機的銷量年復合增長率達到22.9％，裝載機的年復合增長率達到16.4％。因此，鋼價上漲對行業(yè)的影響正在被消弱。

    從鋼價走勢看，03年－05年上半年國內鋼價上升較快，05年下半年鋼價開始回落，并出于振蕩狀態(tài)。未來幾年，一方面，國際鐵礦石的價格以及運價仍有可能上升，這使國內鋼價有上漲的動力；另一方面，國內的鋼鐵產(chǎn)能仍在擴大，產(chǎn)能剩余量也將繼續(xù)加大，再加上鋼材出口預計將繼續(xù)放緩，這使鋼價有下跌的動力。綜合來看，未來幾年，國內鋼價可能持續(xù)溫和上揚（5％以內），大副上揚的可能性不大。

    另外，即使大部分國家用美元結算，由于國內產(chǎn)品的售價低，因此基本上可以通過提價來抵消美元相對于人民幣的貶值。因此，總的說來短期內人民幣升值對行業(yè)的影響極為有限。

    長期內，若美元兌人民幣持續(xù)貶值，且國內企業(yè)出口售價（美元標價）不變，則國內企業(yè)將持續(xù)受損失，利潤空間持續(xù)受壓縮。國內企業(yè)將被迫連續(xù)提價（美元標價）。而這將不斷消弱出口產(chǎn)品的價格優(yōu)勢。若美元貶值時間足夠長，幅度足夠大，國內出口產(chǎn)品的價格優(yōu)勢有可能完全喪失。價格優(yōu)勢喪失后，國內企業(yè)要么退出機械行業(yè)，要么加大科研投入，向所在子行業(yè)的高端領域進軍。從整個行業(yè)看，行業(yè)整體上將實現(xiàn)升級。因此，長期內人民幣升值將可能是利好。