從１９５３年科威特政府用來自石油出口收入的６５０億美元成立了科威特投資局，到１９７３年新加坡政府使用５５０億美元的外匯儲備委托淡馬錫控股進行資產(chǎn)管理，主權(quán)財富基金的資金來源主要是自然資源出口收入和外匯儲備（１９９８年烏干達(dá)使用３．５億美元國際援助基金成立貧困援助基金，擴展了主權(quán)財富基金的資金來源，但迄今僅此一家，在資產(chǎn)規(guī)模上也不具有代表性），一些發(fā)達(dá)國家、資源出口國和新興市場國家都成立了主權(quán)財富基金。上世紀(jì)９０年代以來，全球主權(quán)財富基金數(shù)量快速增長，資產(chǎn)規(guī)模急劇膨脹，市場影響力也不斷增加；主權(quán)財富基金規(guī)模日益龐大，投資領(lǐng)域迅速擴展，而且全球的主權(quán)財富基金的資產(chǎn)絕大多數(shù)分布在少數(shù)石油輸出國家及出口導(dǎo)向型經(jīng)濟體的主權(quán)基金手中，逐步成為全球金融市場不可忽視的力量，受到國際社會的關(guān)注。渣打銀行的數(shù)據(jù)顯示，目前最大的七只主權(quán)財富基金分別是：阿聯(lián)酋的阿布扎比投資局（６２５０億美元）、挪威石油穩(wěn)定基金（３５００億美元）、新加坡政府投資公司（２１５０億美元）、科威特投資局（２１３０億美元）、中國投資有限責(zé)任公司（２０００億美元）、俄羅斯石油穩(wěn)定基金（１３３０億美元）和新加坡淡馬錫控股公司（１０８０億美元），總計達(dá)到１８４４０億美元。

    全球主權(quán)財富基金的發(fā)展

    無論設(shè)立主權(quán)財富基金是出于何種動因，主權(quán)財富基金管理的基本目標(biāo)都是要獲取較高的投資回報，以保證國家盈余財富購買力的穩(wěn)定，這與傳統(tǒng)外匯儲備管理的目標(biāo)有所不同。不過，最初的主權(quán)財富基金一般也是以穩(wěn)健性投資保值為目的，對本國與國際金融市場影響也非常有限。但近年來，隨著美國國債長期利率下滑、美元匯率疲軟，這些主權(quán)財富基金的投資管理風(fēng)格也更趨主動活躍，更強調(diào)投資回報，逐步從傳統(tǒng)的政府債券投資轉(zhuǎn)向包括股票和其他風(fēng)險性資產(chǎn)在內(nèi)的全球性多元化資產(chǎn)組合。主權(quán)財富基金開始涉足美國和歐洲的一些重要行業(yè)，如銀行、港口、股票交易所和能源公司，進而擴展到房地產(chǎn)、私人股權(quán)投資、商品期貨、對沖基金等非傳統(tǒng)類投資類別。他們甚至以犧牲一定的流動性為代價，愿意承擔(dān)更大的風(fēng)險，以實現(xiàn)投資回報最大化目標(biāo)。例如，科威特投資局的投資對象很早就包括了英國石油公司ＢＰ和戴姆勒-奔馳集團。淡馬錫的投資組合里包括新加坡航空、印度工業(yè)信貸投資銀行、英國渣打銀行和中國一些大銀行的股權(quán)。

    在過去的幾十年間，主權(quán)財富基金數(shù)量不斷增加，資產(chǎn)規(guī)模迅速增長。到２００７年３月３１日，淡馬錫公司管理的投資組合凈值已經(jīng)增長了４６０多倍，并且首次突破１０００億美元。最近幾年，隨著石油價格的上升，ＯＰＥＣ成員國石油出口收入增長迅速。為了防止石油價格突然下跌，并減少對石油資源的依賴，中東產(chǎn)油國也紛紛設(shè)立主權(quán)投資基金，積極進行海外投資。在２００６年９月，科威特投資局出資７．２億美元買入中國工商銀行股票，成為工行ＩＰＯ中最大的單個認(rèn)購者。不少主權(quán)財富基金投資規(guī)模越來越大，持股比例越來越高。

    國際上不少機構(gòu)估計，目前全球主權(quán)財富基金超過２萬億美元，并且在未來五年內(nèi)可能增長五倍。美國財政部助理部長克萊·樓瑞則估計，主權(quán)財富基金每年的增量就可以買下歐洲和美國政府發(fā)行的全部國債。從目前已經(jīng)披露的資料看，在２００７年５月，當(dāng)時尚處于籌備中的中國投資有限責(zé)任公司就以３０億美元購入美國私募基金黑石集團９．９％的股份，而迪拜國際資本公司收購了英國匯豐控股１０億美元的股份；７月，新加坡淡馬錫控股公司和中國國家開發(fā)銀行以５４億英鎊認(rèn)購英國巴克萊銀行股權(quán)，迪拜國際資本公司收購了空中客車公司的母公司，歐洲航空防務(wù)航天公司３．１２％的股份；９月，卡塔爾投資局購入倫敦證券交易所近２４％的股份；１１月，阿聯(lián)酋主權(quán)財富基金阿布扎比投資局投資７５億美元購入美國花旗銀行４．９％的股權(quán)，迪拜國際資本公司又收購了日本索尼公司的大量股份。

    全球主權(quán)財富基金頻頻出手的巨額投資行為，表明它已經(jīng)成為國際金融市場一個最大的、且日益活躍的重要參與者和收購者。

    發(fā)達(dá)國家對待主權(quán)財富基金的態(tài)度

    毫無疑問，隨著主權(quán)財富基金的增長，它們還將會在全球范圍內(nèi)持有越來越多的資產(chǎn)。主權(quán)財富基金通常是獨立于中央銀行和財政部的專業(yè)投資機構(gòu)，并且從歐美發(fā)達(dá)的國際金融市場上聘請專業(yè)人士，甚至委托西方的銀行和金融機構(gòu)對基金進行管理，普遍采取專業(yè)化、市場化運作手段和多元化投資經(jīng)營策略，謀求長遠(yuǎn)投資，獲得較高收益。但是，主權(quán)財富基金在資產(chǎn)所有權(quán)上依然不可避免地具有明顯的政府背景。通常，當(dāng)外資試圖收購一個國家的大型企業(yè)時都會引發(fā)強烈的保護主義情緒；而如果收購者又是一個外國政府、且被收購目標(biāo)具有重要行業(yè)地位時，這種抵制情緒可能就會更為強烈。早在２００５年，美國就將中海油收購美國能源集團尤尼科看成是中國政府戰(zhàn)略能源利益的前哨而拒絕了該收購計劃。無獨有偶，也同樣是由于美國國會的反對，阿聯(lián)酋控股的迪拜港口世界公司被迫將２００６年收購的美國港口運營業(yè)務(wù)完全轉(zhuǎn)交給一個美國實體。德國明確警告俄羅斯不要收購德國的油氣管線和公用事業(yè)公司。新西蘭也反對阿布扎比投資局收購機場的計劃。此后美國很快通過立法，加強了對外國收購的審查力度。德國和法國也準(zhǔn)備通過立法提高主權(quán)財富基金的收購門檻或阻止外資收購本國戰(zhàn)略資產(chǎn)，表現(xiàn)出強烈的抵觸情緒和濃重的國際政治色彩。歐美金融界和政府還擔(dān)心外國主權(quán)財富基金往往受到"政治和其他動機"的驅(qū)使，而不是簡單地追求投資回報。

    有些歐美官員盡管承認(rèn)主權(quán)財富基金追求利益最大化本身無可厚非，也不應(yīng)該抵制，但是他們堅持認(rèn)為，由于主權(quán)財富基金運作不透明，不僅東道國難免會對外國主權(quán)財富基金的投資行為持?jǐn)硨�和抵制態(tài)度，還可能給國際金融體系帶來新的風(fēng)險，加劇資本市場波動；而且這些主權(quán)財富基金也需要有效的信托控制和良好制衡以防止腐敗。他們還擔(dān)心外國主權(quán)財富基金的收購會影響歐美公司的所有制結(jié)構(gòu)，造成"國有成分"上升。因此，這些歐美官員呼吁提高主權(quán)財富基金投資行為的透明度和治理標(biāo)準(zhǔn)，接受國際組織對這些國家的主權(quán)財富基金進行監(jiān)管。２００７年的七國集團財長和央行行長會議，一致呼吁主權(quán)財富基金的國際投資行為"應(yīng)遵循國際投資準(zhǔn)則"，要求國際貨幣基金組織、世界銀行、經(jīng)合組織對主權(quán)財富基金進行監(jiān)管，從資本結(jié)構(gòu)、風(fēng)險管理、投資透明度以及相關(guān)的責(zé)任、義務(wù)等方面對主權(quán)財富基金進行認(rèn)定和約束。

    當(dāng)然，這些人也擔(dān)心，如果對全球主權(quán)財富基金采取某些非理性的限制措施，那么在當(dāng)前世界經(jīng)濟失衡的環(huán)境中就有可能迫使這些海外基金逐漸遠(yuǎn)離歐美資本市場，打破目前微妙的平衡。從這個意義上講，保持對海外投資的開放可能更符合歐美最根本的利益。比如，盡管英國對主權(quán)財富基金有抵觸，但一般還是從純商業(yè)的角度出發(fā)，希望對這類基金進行更多的規(guī)范而并不特別要求主權(quán)財富基金運作的透明度。目前因次貸危機而遭受巨額損失的發(fā)達(dá)國家的一些金融機構(gòu)，對主權(quán)財富基金也表示了歡迎的態(tài)度。主權(quán)財富基金也有加大在新興市場基金投資的趨勢。

    如何管理主權(quán)財富基金

    從世界各國的情況看，主權(quán)財富基金的管理模式主要有由中央銀行直接管理和成立專門的獨立機構(gòu)來運作兩種。中央銀行直接管理不會增加成本，但是可能造成延續(xù)外匯儲備管理中穩(wěn)健優(yōu)先的習(xí)慣，更重要的是，中央銀行直接管理模式容易給外界留下操縱外匯市場的嫌疑，損害中央銀行的聲譽。因此，大多數(shù)國家都成立專門的獨立投資機構(gòu)來運作主權(quán)財富基金，提高投資決策的靈活性，通過拓展投資渠道來分散風(fēng)險，增強風(fēng)險承受能力，延長投資年限，提高投資總體收益率水平。

    各國主權(quán)財富基金的組織框架和治理結(jié)構(gòu)，一般都分為政府主管部門、主權(quán)財富基金和執(zhí)行投資職能的分支機構(gòu)等三個層次。首先，為確保主權(quán)財富基金的商業(yè)化、專業(yè)化與獨立化運作，明確其與股東（央行、財政部以及政府其他部門）特別是與金融監(jiān)管當(dāng)局的關(guān)系至關(guān)重要。任何含糊不清的關(guān)系界定，必將導(dǎo)致各方面對主權(quán)財富基金的不必要干預(yù)，從而影響其商業(yè)化、專業(yè)化與獨立化運作。政府主管部門實際上相當(dāng)于股東，一般提名／任命主權(quán)財富機構(gòu)董事會成員和董事長；決定是否增減主權(quán)財富基金的額度并審議主權(quán)財富基金財務(wù)報告，但一般不干預(yù)主權(quán)財富基金的日常經(jīng)營活動。其次，外部管理對絕大多數(shù)主權(quán)財富基金都是必不可少的。通過外部管理，主權(quán)財富基金可以彌補國內(nèi)投資機構(gòu)專業(yè)人才的不足，同時避免政府直接出面在國際金融市場上競購資產(chǎn)，減少主權(quán)財富基金面臨的特殊市場風(fēng)險與政治風(fēng)險。而主權(quán)財富基金本身也有比較健全的公司治理結(jié)構(gòu)。由政府部門和外部專業(yè)人士組成的非執(zhí)行董事占董事會成員的一半以上。董事會獨立程度較高，負(fù)責(zé)制定公司總體投資策略與投資組合。管理層由董事會任命，對董事會負(fù)責(zé)，負(fù)責(zé)公司的日常經(jīng)營決策。董事會一般下設(shè)專門委員會，以便在審計、風(fēng)險控制、薪酬以及人事任命方面發(fā)揮實質(zhì)性的職能。最后，主權(quán)財富基金一般通過設(shè)立獨立的子公司致力于不同領(lǐng)域的投資，它們與其參股控股的子公司乃至旗下投資對象之間的關(guān)系也非常重要。因此，這些子公司也具有相應(yīng)的治理結(jié)構(gòu)。

    應(yīng)該承認(rèn)，至少在制度設(shè)計層面上，主權(quán)財富基金的治理結(jié)構(gòu)是合理的。既能夠體現(xiàn)主權(quán)財富的特點，也能夠保證資產(chǎn)管理的效率。即使某些國家的主權(quán)財富基金在運作中出現(xiàn)問題，也主要是執(zhí)行層面的問題，而不具有普遍意義。

    各國政府一般優(yōu)先把主權(quán)財富資金委托給國內(nèi)真正高資質(zhì)、具有國際經(jīng)驗和發(fā)展?jié)摿Φ膶�業(yè)投資管理人，以培育國內(nèi)機構(gòu)投資者的國際金融市場運作經(jīng)驗；主權(quán)財富基金也會選擇國際上一流的投資機構(gòu)，包括投資銀行、ＰＥ（私募股權(quán)投資）公司、對沖基金以及傳統(tǒng)資產(chǎn)管理公司等作為其外部管理人，以期獲得較高的投資回報，并得到這些專業(yè)機構(gòu)的投資研究報告、市場情報資訊與投資管理經(jīng)驗等。如此一來，無論做怎樣的合同約定，真正的問題可能就在于：把數(shù)額巨大的主權(quán)財富資金交由外部專業(yè)機構(gòu)管理無疑要面對巨大的代理成本和泄露商業(yè)秘密的風(fēng)險！毋庸置疑，主權(quán)財富基金要在歐美主導(dǎo)的國際金融市場上博取投資收益，這本身就是一場規(guī)則為對方取勝而設(shè)計的比賽，其難度可想而知！更何況從巴林銀行的案例看，歐美金融機構(gòu)的內(nèi)部控制也絕對不是完美無缺的。在這種情況下，如果按照歐美官員的主張進一步提高投資的透明度，必然會面臨更險惡的局面。那時，主權(quán)財富基金是否還能在國際市場投資獲利，主權(quán)財富基金究竟是投資國的盛宴還是惡夢，都是問題。

    在當(dāng)前的國際金融格局中，主權(quán)財富基金的大規(guī)模投資行為對很多歐美國家來說是一種新的不穩(wěn)定因素，主權(quán)財富基金的活動難免要面對猜疑，也難免遭到保護主義勢力的反彈。所以這些國家也希望把主權(quán)財富基金納入到他們比較習(xí)慣的規(guī)則體系中。毋庸諱言，目前包括國際貨幣基金組織和世界銀行在內(nèi)的國際組織在很大程度上是由發(fā)達(dá)國家掌控的。發(fā)達(dá)國家的反彈顯然是不合理的，但又是不能完全忽視的聲音。相互之間的磨合恐怕還是一個長期博弈的過程。事實上，主權(quán)財富基金完全采取黑箱操作的方式不僅可能威脅國際金融的穩(wěn)定，更可能滋生腐敗。因此，雙方也有必要相互諒解和妥協(xié)。當(dāng)務(wù)之急不是要求主權(quán)財富基金完全透明，而是要建立一套保證規(guī)范運作的行為準(zhǔn)則。從可行的角度看，投資決策等商業(yè)秘密不能透明，但治理結(jié)構(gòu)卻應(yīng)該是公開的；市場投資行為是保密的，但是投資結(jié)果應(yīng)該是公告的。另外，這樣的國際投資準(zhǔn)則也不應(yīng)該僅僅針對主權(quán)財富基金的投資行為，同樣作為當(dāng)前重要國際投資者的ＰＥ也應(yīng)該包括在內(nèi)。

    主權(quán)財富基金近年來的快速興起，歸根到底還是當(dāng)前全球性國際收支失衡的結(jié)果，大量累積的國際收支盈余和大量累積的國際收支赤字一樣，都不是正常的經(jīng)濟現(xiàn)象，絕不是任何一方刻意追求的結(jié)果，也不意味著全球的主權(quán)財富會按照目前的速度一直累積下去。而在現(xiàn)行的國際貨幣制度下，非主導(dǎo)貨幣國家特別是新興市場國家，以外幣形式持有大量主權(quán)財富進行海外投資也是一種合理的選擇。對于當(dāng)前國際金融市場上金融工具存量和每天數(shù)以萬億美元計的交易量來說，主權(quán)財富基金也不會形成巨大的沖擊。更何況這些主權(quán)財富基金一般進行的是長期投資而不是短期投機，其資金管理目的也決定了他們的持有目的不同于ＰＥ，一般以分紅為主，既不會過多地參與經(jīng)營決策，也不會立即獲利了結(jié)。相反，在目前不少國家紛紛加入主權(quán)財富基金俱樂部的時候，倒是有必要反思一下投資順序。從比較成功的主權(quán)財富基金成長經(jīng)驗看，只有伴隨著投資經(jīng)驗的積累，才能從債權(quán)投資逐漸過渡到股權(quán)投資，最后才是ＰＥ投資。不顧自身在國際金融市場上的投資經(jīng)驗，在主權(quán)財富基金成立之初就積極投身ＰＥ投資的做法是值得商榷的。