錫價的下調是前期過度上漲的調整，而非崩潰；

　　國內房地產(chǎn)行業(yè)繼續(xù)低迷，將拖累有色金屬消費的增長。

　　價格進一步回落：受美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)的拖累，5月份有色金屬價格全線回落，LME六種有色金屬價格指數(shù)當月回落8.3％；主要有色金屬品種中，唯有鋁價與上月持平。而鉛價和鎳價當月分別回落27.4％和22.7％，跌幅居前。令人關注的是，今年來漲幅最大的錫價在5月份的最后一周里持續(xù)回落。LME當月期錫價5月27日時還為24,210美元/噸，至5月30日已回落至20,195美元/噸，短短三個交易日跌幅達16.7％。

　　錫價：調整還是牛市結束？2007年以來錫是有色金屬中最耀眼的明星，期間價格上漲74.4％，遠高于排名第二的銅價27.8％的漲幅。與之相對應，同期鋅價和鎳價則分別回落53.8％和35.5％。我們認為，錫價的上漲主要是供應緊張的結果。錫是礦山生產(chǎn)集中度最高的基本金屬，2007年產(chǎn)量前三位國家（中國、印尼和秘魯）的產(chǎn)量占全球錫精礦總產(chǎn)量的82.3％。隨著發(fā)展中國家環(huán)保標準的進一步提高，以及加大對小礦山的打擊力度，錫精礦產(chǎn)量增加明顯放緩。2006年和2007年，全球錫精礦產(chǎn)量分別回落1.4％和3.9％。其中，印尼作為全球主要錫礦生產(chǎn)國，由于政府整頓小礦山，錫精礦產(chǎn)量大幅減少。今年來中國南方遭受冰雪災害，使得國內錫的重要生產(chǎn)地湖南郴州地區(qū)錫生產(chǎn)停產(chǎn)近兩月，都加劇了錫供應緊張的狀況。

　　受供應增長緩慢的影響，至5月底LME錫庫存僅為7,550噸，今年來減少4,550噸，回落幅度為37.6％；回落幅度在主要基本金屬中排名第一。根據(jù)CRU的預測，2008年全球精錫產(chǎn)量將增加1.3％至35.1萬噸；需求則增加4.3％至37.05萬噸，即全球錫市場仍將面臨供需缺口。CRU認為，至2008年底，全球精錫庫存可供消費的時間將由2007年末時的4.7周繼續(xù)回落至3.8周。

　　今年來，大量投機資金也開始進入錫期貨市場。LME錫期貨持倉合約數(shù)量4月23日曾一度達21,556張，比年初上升39.9％。錫作為LME六種基本金屬中成交量最小的品種，持倉量的大幅上升也加劇了錫價波動幅度，并引發(fā)價格急漲急跌。綜合行業(yè)基本面的分析，我們傾向于認為，近期錫價的回落僅僅是過度上漲后的調整，而非價格崩潰的開始。我們對2008年和2009年LME錫平均價格的預測分別為18,500美元/噸和18,500美元/噸；對2008年和2009年國內錫平均價格的預測分別為145,000元/噸和145,000元/噸。即2008年LME和國內錫均價分別比2007年上升27.8％和19.0％。

　　房地產(chǎn)行業(yè)繼續(xù)低迷：今年前4個月，國內商品房銷售額同比回落1.5％；在剔除通貨膨脹因素后為下降9.8％。而1季度商品房銷售額還比去年增加1.5％（剔除通貨膨脹因素后為下降5.5％）。銷售的持續(xù)低迷開始帶動房地產(chǎn)行業(yè)投資的放緩。今年前4個月，房地產(chǎn)行業(yè)新開工面積同比增長20.4％，比1季度25.9％的增速回落了5.5個百分點。作為有色金屬的重要消費領域之一，房地產(chǎn)行業(yè)的低迷已開始對有色金屬消費的增長造成了影響。

　　1.價格進一步回落

　　受美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)的拖累，5月份有色金屬價格全線回落，LME六種有色金屬價格指數(shù)當月回落8.3％；主要有色金屬品種中，唯有鋁價與上月持平。而鉛價和鎳價當月分別回落27.4％和22.7％，跌幅居前。令人關注的是，今年來漲幅最大的錫價在5月份的最后一周里持續(xù)回落。LME當月期錫價5月27日時還為24,210美元/噸，至5月30日已回落至20,195美元/噸，短短三個交易日跌幅達16.7％。

　　另外，在油價持續(xù)創(chuàng)出新高的帶動下，5月份黃金價格一度重新站在900美元/盎司的上方，5月21日時最高曾達935美元/盎司。但隨著美元再度走強以及油價由高點回落，金價又重新回到900美元/盎司以下；當月漲幅僅為1.0％。5月份，人民幣兌美元匯率再升值0.7％，國內黃金價格則當月回落1.2％。

　　美國經(jīng)濟則繼續(xù)回落，4月份工業(yè)生產(chǎn)環(huán)比下滑0.7％，3月份為環(huán)比回落0.2％，主要是受到住房市場低迷、消費支出疲軟和企業(yè)支出回落的拖累。日本經(jīng)濟也面臨進一步回落。繼3月份工業(yè)生產(chǎn)同比僅微升0.2％后，4月份仍未有起色，同比僅上升0.3％。市場普遍預期，受通貨膨脹上升、美國經(jīng)濟疲軟及油價高企影響，全球經(jīng)濟2008年增長將放緩，2009年或進一步走軟。

　　5月份，美元對歐元和日元分別上升0.5％和1.5％。當月美元指數(shù)上漲0.5％，為今年來連續(xù)第二個月上升。

　　庫存方面，5月份LME鉛庫存繼續(xù)增加近1萬噸，當月增幅達17.5％；而4月份為增加7,300噸。鎳和錫的交易所庫存則分別回落6.5％和3.3％。另外，當月交易所（包括倫敦、上海和紐約）的銅庫存比4月底增加1.36萬噸，增幅為8.2％。但與年初相比，今年來交易所銅庫存仍下降24.6％。

　　2.錫：調整還是牛市結束？

　　5月份最令市場關注的無疑是，今年來表現(xiàn)最好的錫價出現(xiàn)大幅回落。在當月的最后一周里，LME當月期錫價由24,210美元/噸迅速下跌至20,195美元/噸，短短三個交易日跌幅達16.7％。實際上，回顧自2003年以來的本輪基本金屬牛市，錫和銅是價格走勢最為強勁的品種。而自2007年以來，錫無疑是最耀眼的明星。這期間錫價上漲74.4％，遠高于排名第二的銅價27.8％的漲幅。這期間，鋅價和鎳價則分別回落了53.8％和35.5％。而且，雖然經(jīng)歷了最近一周的大幅調整，錫價自2008年以來的漲幅仍然在所有有色金屬中排名第一。

　　應該說，2007年以來的錫價上漲，與需求的變化關系甚少，而更是供應緊張的結果。

　　在經(jīng)歷了2004年和2005年的大幅上升后，2006年以來全球錫精礦產(chǎn)量開始下滑。2006年和2007年產(chǎn)量分別回落1.4％和3.9％。2007年全球錫精礦產(chǎn)量為31.7萬噸，比2005年減少了1.8萬噸。其中，印尼作為全球主要錫礦生產(chǎn)國，由于政府整頓小礦山，錫精礦產(chǎn)量大幅減少。2005年，印尼錫精礦產(chǎn)量為13.8萬噸，至2007年僅為10.3萬噸。

　　從礦山的生產(chǎn)集中度觀察，錫無疑在主要基本金屬中排名第一。中國、印尼和秘魯?shù)葹槿�球最主要的錫精礦生產(chǎn)國。2007年，以上三國的產(chǎn)量約占全球錫精礦總產(chǎn)量的82.3％。這一比例高于鉛精礦的69.0％和銅精礦的56.9％，并遠高于排名最后的鎳精礦38.3％的生產(chǎn)集中度。隨著包括中國、印尼和拉丁美洲等在內的發(fā)展中國家對環(huán)保標準的進一步提高，紛紛加大了對小礦山的打擊力度，使得錫精礦產(chǎn)量增加有限。

　　印尼每年11月份到次年的2月份是雨季，部分礦山和冶煉廠會受天氣的影響而減產(chǎn)。2008年1月底，印尼政府以非法采礦為由，關閉了印尼第二大錫生產(chǎn)商PT Koba的冶煉廠，直到3月下旬該冶煉廠才恢復生產(chǎn)。另一方面，今年1月份中國南方地區(qū)發(fā)生了罕見的冰雪災害，致使錫的重要生產(chǎn)地湖南郴州地區(qū)的錫生產(chǎn)停產(chǎn)近兩月。今年前4個月，中國精錫產(chǎn)量僅增加6.4％。而且，今年來中國的精錫出口幾乎為零，前4個月僅出口396噸，而進口為5,983噸。

　　受供應增長緩慢的影響，至5月底LME錫庫存僅為7,550噸，今年來減少4,550噸，回落幅度為37.6％；回落幅度在主要基本金屬中排名第一。同時，投機資金也開始加速進入錫期貨市場。LME錫期貨持倉合約數(shù)量4月23日曾一度達到21,556張，比年初上升39.9％。之后，隨著錫價持續(xù)創(chuàng)出新高，持倉量有所減少，但基本保持在18,000～20,000之間。顯然，錫作為LME六種基本金屬中成交量最小的品種，持倉量的大幅上升也加劇了錫價的波動幅度，容易引發(fā)價格急漲急跌。

　　而根據(jù)CRU的預測，2008年全球精錫產(chǎn)量將增加1.3％至35.1萬噸，即使考慮DLA（美國國防后勤局）將其錫庫存7,400噸全部出售，則精錫供應為35.84萬噸。CRU同時預測，2008年全球錫需求將增加4.3％至37.05萬噸。這樣當年全球精錫供需缺口為1.21萬噸。CRU認為，至2008年底，全球精錫庫存可供消費的時間將由2007年末時的4.7周繼續(xù)回落至3.8周。

　　綜合供需基本面的分析，我們傾向于認為，近期錫價的回落僅僅是過度上漲后的調整，而并非是價格崩潰的開始。目前，我們對2008年和2009年LME錫平均價格的預測分別為18,500美元/噸和18,500美元/噸；對2008年和2009年國內錫平均價格的預測分別為145,000元/噸和145,000元/噸。即2008年LME和國內錫均價分別比2007年上升27.8％和19.0％。

　　未來行業(yè)面臨的主要風險包括：1）包括中國和印尼等在內的主要錫礦生產(chǎn)國礦山產(chǎn)量大幅增加；2）如果全球經(jīng)濟繼續(xù)放緩，而且放緩的速度超過預期，則將會抑制錫消費的增長。目前，錫主要用于錫焊料、馬口鐵和化工領域。

　　3.國內有色金屬產(chǎn)量繼續(xù)加快

　　今年1、2月份，受雪災影響，國內大部分地區(qū)電力供應緊張；加上交通運輸瓶頸的存在，這制約了原料供應和產(chǎn)品銷售，使得國內有色金屬產(chǎn)量增速明顯放緩。3月份以來，隨著電力和運輸瓶頸的逐步消除，產(chǎn)量開始緩慢回升。4月份，國內原鋁產(chǎn)量110.1萬噸，年化后產(chǎn)量為1,297萬噸/年，年化產(chǎn)量繼3月份之后繼續(xù)回升。前4個月，國內原鋁產(chǎn)量425.1萬噸，同比增加10.4％。

　　中國精銅產(chǎn)量繼續(xù)快速增加，4月份達33.8萬噸，單月產(chǎn)量創(chuàng)出歷史新高。今年前4個月，國內精銅產(chǎn)量為119.6萬噸，同比增長19.3％；增幅在所有有色金屬中排名首位。值得注意的是，4月份國內共進口精銅26.1萬噸，單月進口量創(chuàng)歷史新高，為3月份時的兩倍。

　　4.房地產(chǎn)行業(yè)持續(xù)低迷

　　4月份，國內房地產(chǎn)銷售繼續(xù)低迷。前4個月國內商品房銷售額比去年同期回落1.5％；在剔除通貨膨脹因素后為下降9.8％。而1季度商品房銷售額還比去年增加1.5％（剔除通貨膨脹因素后為下降5.5％）。

　　銷售的持續(xù)低迷終于帶動房地產(chǎn)行業(yè)投資的放緩。今年前4個月，房地產(chǎn)行業(yè)新開工面積同比增長20.4％，比1季度25.9％的增速回落了5.5個百分點。作為有色金屬的重要消費領域之一，房地產(chǎn)行業(yè)的低迷已開始對有色金屬消費的增長造成了影響。

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