在煤價(jià)大幅上漲、電價(jià)管制、財(cái)務(wù)成本上升三重因素的沖擊下，火電公司08年第二季度業(yè)績(jī)依然悲觀，將出現(xiàn)更大面積和更大程度的虧損。

    為緩解電力企業(yè)經(jīng)營(yíng)困難，保障電力供應(yīng)，國(guó)家發(fā)改委決定自2008年7月1日起，將全國(guó)除西藏自治區(qū)之外的省級(jí)電網(wǎng)銷售電價(jià)平均每千瓦時(shí)提高0.025元。同時(shí)，為防止煤、電價(jià)格輪番上漲，自即日起至2008年12月31日，對(duì)全國(guó)發(fā)電用煤實(shí)施臨時(shí)價(jià)格干預(yù)措施。這兩項(xiàng)措施可以幫助電力行業(yè)度過(guò)最艱難的時(shí)期。但是我們認(rèn)為這是國(guó)家對(duì)行業(yè)的臨時(shí)救助，還不足以推動(dòng)電力行業(yè)景氣持續(xù)、大幅上升。

    放松電價(jià)管制也許是破解電力行業(yè)困境的最好方式，也是解決宏觀經(jīng)濟(jì)問(wèn)題的一個(gè)較優(yōu)選擇。但是，決策層對(duì)電價(jià)的調(diào)整將充分考慮國(guó)內(nèi)通脹形勢(shì)，實(shí)施電價(jià)分步上調(diào)的可能性最大。

    火電公司09年業(yè)績(jī)會(huì)好于08年。但是，通脹壓力和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減速的隱憂仍在，煤價(jià)繼續(xù)上漲、重工業(yè)用電需求下滑(尤其是在能源價(jià)格管制放松后)的風(fēng)險(xiǎn)并存，因此，我們認(rèn)為09年重點(diǎn)公司的ROE較難恢復(fù)到07年的水平。

    在估值分析時(shí)，尤其是在周期底部時(shí)，我們重點(diǎn)關(guān)注火電公司的資產(chǎn)價(jià)值。基于“重置成本法”，并考慮到優(yōu)質(zhì)電源點(diǎn)的稀缺性和行業(yè)整合中大企業(yè)的優(yōu)勢(shì)，我們認(rèn)為給予火電類重點(diǎn)公司1.6-2.0倍的市凈率是具備安全邊際的。更重要的是，08年的價(jià)格管制并非常態(tài)，重點(diǎn)火電公司正常的ROE水平可以達(dá)到11-13%，能夠支撐2-2.5倍的市凈率水平。

    我們維持“中性”的投資評(píng)級(jí)。因電價(jià)上調(diào)，短期存在交易性投資機(jī)會(huì)，可以關(guān)注市凈率低，且對(duì)電價(jià)敏感的公司。

    一、電價(jià)上調(diào)幫助行業(yè)度過(guò)最艱難的時(shí)期

    (一)身處最艱難的時(shí)期

    2008年上半年，在煤價(jià)大幅上漲、電價(jià)管制、財(cái)務(wù)成本上升三重因素的沖擊下，重點(diǎn)火電公司的毛利率和凈資產(chǎn)收益率均已觸及歷史最低點(diǎn)。同期，在最具行業(yè)代表性的五大發(fā)電集團(tuán)中，僅有華能集團(tuán)依靠非發(fā)電資產(chǎn)業(yè)務(wù)的彌補(bǔ)勉強(qiáng)取得了微利，而其他四大發(fā)電集團(tuán)均出現(xiàn)了虧損。

    第二季度，煤炭?jī)r(jià)格“淡季不淡”且屢創(chuàng)新高，因此，我們預(yù)計(jì)火電公司第二季度業(yè)績(jī)依然悲觀，將出現(xiàn)更大面積和更大程度虧損(與第一季度相比)。而且，在煤價(jià)高企，信貸緊縮的雙重壓力下，部分火電企業(yè)出現(xiàn)“煤電價(jià)差倒掛”的現(xiàn)象，其資金鏈面臨嚴(yán)峻考驗(yàn)。如果煤價(jià)繼續(xù)大幅上漲，部分火電企業(yè)有可能在夏季用電高峰時(shí)期出現(xiàn)“無(wú)錢買煤”的情況。可以說(shuō)，電力行業(yè)正在經(jīng)歷最艱難的時(shí)期。

    (二)價(jià)格政策！推動(dòng)行業(yè)景氣階段性回升

    “市場(chǎng)煤，計(jì)劃電”的定價(jià)機(jī)制是造成電力行業(yè)舉步維艱的最主要原因。換言之，在電價(jià)管制下，電力企業(yè)以犧牲自身利益來(lái)對(duì)全社會(huì)進(jìn)行補(bǔ)貼。

    為緩解電力企業(yè)經(jīng)營(yíng)困難，保障電力供應(yīng)，國(guó)家發(fā)改委于6月19日發(fā)布了《關(guān)于提高電力價(jià)格有關(guān)問(wèn)題的通知》，決定自2008年7月1日(抄見(jiàn)電量)起，將全國(guó)除西藏自治區(qū)之外的省級(jí)電網(wǎng)銷售電價(jià)平均每千瓦時(shí)提高0.025元。為減少電價(jià)調(diào)整影響，居民生活用電價(jià)格、農(nóng)業(yè)生產(chǎn)和化肥生產(chǎn)用電價(jià)格暫不調(diào)整。各省、自治區(qū)、直轄市電網(wǎng)銷售電價(jià)水平及有關(guān)發(fā)電企業(yè)上網(wǎng)電價(jià)提高標(biāo)準(zhǔn)，另行公布。

    同時(shí)，為防止煤、電價(jià)格輪番上漲，促進(jìn)煤炭和電力行業(yè)協(xié)調(diào)、穩(wěn)定、健康發(fā)展，發(fā)改委決定自即日起至2008年12月31日，對(duì)全國(guó)發(fā)電用煤實(shí)施臨時(shí)價(jià)格干預(yù)措施：一、全國(guó)煤炭生產(chǎn)企業(yè)供發(fā)電用煤，包括重點(diǎn)合同電煤和非重點(diǎn)合同電煤，其出礦價(jià)(車板價(jià))均以2008年6月19日實(shí)際結(jié)算價(jià)格為最高限價(jià)；當(dāng)日沒(méi)有交易的，以此前最近一次實(shí)際結(jié)算價(jià)格作為最高限價(jià)。臨時(shí)價(jià)格干預(yù)期間，煤炭生產(chǎn)企業(yè)供發(fā)電用煤出礦價(jià)(車板價(jià))一律不得超過(guò)最高限價(jià)。二、煤炭供需雙方已簽訂合同的，要嚴(yán)格按照合同約定的數(shù)量、質(zhì)量和價(jià)格履行電煤合同。禁止將重點(diǎn)合同煤轉(zhuǎn)為市場(chǎng)煤銷售。煤炭運(yùn)輸?shù)攘魍ㄆ髽I(yè)要執(zhí)行規(guī)定的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)，不得擅自提價(jià)或價(jià)外加價(jià)。

    上調(diào)電價(jià)和限制煤價(jià)兩項(xiàng)措施將幫助電力行業(yè)度過(guò)最艱難的時(shí)期。但是我們認(rèn)為這兩項(xiàng)措施是國(guó)家對(duì)行業(yè)的臨時(shí)救助，還不足以推動(dòng)電力行業(yè)景氣持續(xù)、大幅上升。

    (三)短期煤電政策影響的定量分析

    我們從定量的角度來(lái)分析短期煤電政策對(duì)電力行業(yè)的影響。首先從煤炭方面看，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)動(dòng)力煤價(jià)格在近一年時(shí)間里“三級(jí)跳”。08年6月份秦皇島普通混煤、大同優(yōu)混、山西優(yōu)混的價(jià)格分別達(dá)到500元、810元和790元，與去年同期相比，分別上升57%、65%和76%。08年以來(lái)的價(jià)格漲幅約為40%。

    與市場(chǎng)煤相比，合同煤對(duì)大型電力企業(yè)的影響更大。在08年初簽訂的合同煤協(xié)議中，全國(guó)平均合同煤價(jià)格約同比上漲15-18%。但是，2008年市場(chǎng)煤價(jià)格在持續(xù)大幅上漲之后，與合同煤的價(jià)差不斷擴(kuò)大。煤炭企業(yè)銷售市場(chǎng)煤的熱情明顯高于合同煤。這也造成了部分煤炭企業(yè)在合同煤的價(jià)格、兌現(xiàn)率、煤質(zhì)等方面出現(xiàn)一定波動(dòng)。實(shí)際操作中，全國(guó)平均合同煤(折合成標(biāo)煤)單價(jià)的漲幅超過(guò)了年初合同確定的價(jià)格。

    我們按照“成本加成”的邏輯來(lái)推算需要提高多少電價(jià)才能覆蓋煤價(jià)上漲的影響。根據(jù)煤價(jià)漲幅測(cè)算，08年全年全國(guó)發(fā)電行業(yè)因煤價(jià)上漲而增加的燃料成本超過(guò)1200億元。相應(yīng)的，火電上網(wǎng)電價(jià)應(yīng)提高0.05元才能抵銷煤價(jià)上升產(chǎn)生的壓力。截至目前，此次電價(jià)調(diào)整僅公布了銷售電價(jià)調(diào)整0.025元，且居民生活用電價(jià)格、農(nóng)業(yè)生產(chǎn)和化肥生產(chǎn)用電價(jià)格暫不調(diào)整�？紤]到居民用電價(jià)格不調(diào)整，且電網(wǎng)公司因?yàn)?zāi)害和財(cái)務(wù)成本上升也面臨巨大壓力，因此上網(wǎng)電價(jià)的上調(diào)幅度很可能小于銷售電價(jià)漲幅。我們暫維持早先做出的上網(wǎng)電價(jià)上調(diào)2分錢(上調(diào)5.8%)的假設(shè)。在這種假設(shè)下，此次電價(jià)上調(diào)顯然不能完全抵銷煤價(jià)上升產(chǎn)生的壓力。

    在“調(diào)電價(jià)，限煤價(jià)”的措施下，電力行業(yè)08年下半年的運(yùn)營(yíng)形勢(shì)將比較平穩(wěn)，而09年煤電價(jià)格仍將艱難博弈。我們將重點(diǎn)關(guān)注09年電煤價(jià)格、財(cái)務(wù)成本、利用率四個(gè)內(nèi)生要素的變化趨勢(shì)，與之將產(chǎn)生的影響。

    二、艱難的“煤—電”價(jià)格博弈

    (一)煤價(jià)高位運(yùn)行

    煤炭是我國(guó)最重要的能源。隨著重工業(yè)化進(jìn)程的加快以及城鎮(zhèn)化速度的提高，以煤炭為主的能源消費(fèi)不斷快速增長(zhǎng)。2006年全國(guó)煤炭產(chǎn)量達(dá)到23.8億噸，消費(fèi)量23.7億噸，較2002年消費(fèi)量已凈增加近10億噸，年復(fù)合增長(zhǎng)率14.7%。

    目前，我國(guó)煤炭行業(yè)供求保持脆弱的平衡。煤炭行業(yè)固定資產(chǎn)投資經(jīng)過(guò)幾年高速增長(zhǎng)，近年開(kāi)始集中釋放。2007年、2008年、2009年我國(guó)將分別約有2億、2.4億、2.5億噸產(chǎn)能釋放，存量產(chǎn)能也將會(huì)有3.8%左右的增長(zhǎng)，考慮到每年5000萬(wàn)噸的淘汰產(chǎn)能，未來(lái)3年產(chǎn)能將以10%左右的速度遞增，產(chǎn)需基本平衡，供需緊張主要表現(xiàn)在局部區(qū)域和對(duì)優(yōu)質(zhì)煤的需求上。

    我國(guó)煤炭?jī)?chǔ)量分布極不均衡，90%的儲(chǔ)量位于西北地區(qū)，其中新疆、內(nèi)蒙和山西三省儲(chǔ)量占到75%，而東部發(fā)達(dá)地區(qū)煤炭資源占有量匱乏。煤炭生產(chǎn)地和消費(fèi)地分布的不協(xié)調(diào)造成了煤炭從產(chǎn)地到銷地不得不倚重于長(zhǎng)途輸送，同時(shí)由于水路運(yùn)輸距離長(zhǎng)、成本低等優(yōu)勢(shì)，也確定了鐵水聯(lián)運(yùn)是煤炭運(yùn)輸?shù)闹饕�形式。鐵路運(yùn)輸瓶頸是制約煤炭供應(yīng)的重要因素，而投資不足是形成鐵路運(yùn)輸瓶頸的主要原因。盡管2006年鐵道部基礎(chǔ)建設(shè)投資達(dá)到了1304億元，增幅高達(dá)75.5%，但是多年來(lái)鐵路基建投資徘徊在500億元左右，遠(yuǎn)落后于社會(huì)固定資產(chǎn)投資規(guī)模增速。我們認(rèn)為鐵路運(yùn)輸瓶頸將在未來(lái)很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)將繼續(xù)存在。

    國(guó)內(nèi)煤炭供求關(guān)系的緊張、行業(yè)集中度的提高對(duì)煤炭生產(chǎn)企業(yè)的議價(jià)能力給予了相當(dāng)大的支撐，并使得成本轉(zhuǎn)移能夠得以實(shí)現(xiàn)。人工成本、采礦權(quán)成本、資源稅、環(huán)境成本的上升對(duì)煤炭?jī)r(jià)格的上升均起到推動(dòng)作用。而且，煤和油之間存在能源替代轉(zhuǎn)換的關(guān)系，在原油價(jià)格大幅飆升的情景下，原煤在等熱值轉(zhuǎn)換后的價(jià)格與原油相比便宜許多。因此，原油價(jià)格對(duì)原煤價(jià)格起到了支撐的作用，而國(guó)外煤價(jià)的上漲又是對(duì)國(guó)內(nèi)煤價(jià)產(chǎn)生潛在拉動(dòng)。

    對(duì)于09年煤價(jià)的判斷，我們主要考慮資源品長(zhǎng)期價(jià)值和短期供求兩方面因素。一方面，化石能源的稀缺性終將在其價(jià)格中得到反映。在全球進(jìn)入高價(jià)能源時(shí)代的同時(shí)，我國(guó)煤炭的廉價(jià)時(shí)代也隨之結(jié)束。煤炭的資源屬性將支撐其價(jià)格。另一方面，在我國(guó)經(jīng)濟(jì)不出現(xiàn)大問(wèn)題的前提下，并考慮到運(yùn)輸能力瓶頸，我們預(yù)測(cè)09年煤炭供需將總體保持偏緊的平衡，煤炭?jī)r(jià)格將會(huì)在高位運(yùn)行，但上漲幅度趨緩。

    (二)電價(jià)分步上調(diào)

    在CPI高位運(yùn)行的背景下，承擔(dān)社會(huì)責(zé)任已成為決策層短時(shí)期內(nèi)對(duì)待電力行業(yè)的原則性態(tài)度。由于電力是基礎(chǔ)能源，向下延伸的產(chǎn)業(yè)鏈非常長(zhǎng)且廣泛，關(guān)系到全部產(chǎn)業(yè)部門和居民生活。一旦上調(diào)電價(jià)，相關(guān)下游行業(yè)可能通過(guò)提高商品銷售價(jià)格來(lái)傳導(dǎo)成本壓力，而且居民直接生活成本也將上升，最終不排除短期內(nèi)引發(fā)大范圍商品價(jià)格上漲的可能。因此，在高通脹下，國(guó)家將或多或少的對(duì)“電-煤”進(jìn)行管制。

    但是從中長(zhǎng)期看，電價(jià)管制必將放松。最主要的原因是電力作為二次能源商品，包含了一次能源的價(jià)值。提高資源類生產(chǎn)要素價(jià)格，還原資源價(jià)值是必然趨勢(shì)。合理的價(jià)格水平不僅可以促使消費(fèi)者節(jié)約資源，減少浪費(fèi)，而且可以刺激經(jīng)營(yíng)者加強(qiáng)管理，改進(jìn)技術(shù)，提高資源利用效率。

    我們認(rèn)為政府對(duì)電價(jià)的調(diào)整將充分考慮國(guó)內(nèi)通脹形勢(shì)，實(shí)施電價(jià)分步上調(diào)的可能性最大。我們預(yù)計(jì)在7月上調(diào)全國(guó)上網(wǎng)電價(jià)0.02元(全國(guó)平均上網(wǎng)電價(jià)升至0.3648元，上調(diào)5.8%)后，09年初將再次上調(diào)0.02元(全國(guó)平均上網(wǎng)電價(jià)升至0.3848元，上調(diào)5%)。

    電價(jià)上調(diào)將直接增加社會(huì)生產(chǎn)、生活成本。按照我們的假設(shè)測(cè)算，兩次調(diào)整后電價(jià)共計(jì)增加0.04元，以2009年全社會(huì)用電3.98萬(wàn)億千瓦時(shí)計(jì)算，全社會(huì)因電價(jià)上漲而增加的成本約為1600億。決策層最終能夠認(rèn)同多大程度的成本增加和隨之形成的通脹壓力，將直接左右電價(jià)調(diào)整幅度。

    三、利用率企穩(wěn)是穩(wěn)定劑

    2008年1-4月全國(guó)發(fā)電機(jī)組利用率呈現(xiàn)企穩(wěn)的態(tài)勢(shì)：全國(guó)平均發(fā)電小時(shí)數(shù)為1560，同比下降1.7%；火電發(fā)電小時(shí)數(shù)為1711，同比下降2%；水電發(fā)電小時(shí)數(shù)為841，同比上升2.44%。從需求側(cè)看，1-4月間全國(guó)用電量達(dá)到1.1萬(wàn)億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)12.71%。其中，第二產(chǎn)業(yè)用電8316億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)11.61%，增速回落；第三產(chǎn)業(yè)和居民用電則加速增長(zhǎng)，分別同比上升14.24%和19.67%。從供給側(cè)看，1-4月全國(guó)新投產(chǎn)機(jī)組1917萬(wàn)千瓦，比上年同期新增降低185萬(wàn)千瓦。其中水電367萬(wàn)千瓦，火電1447萬(wàn)千瓦，風(fēng)電93萬(wàn)千瓦�；痣姳壬夏晖�期投產(chǎn)規(guī)模降低525萬(wàn)千瓦，下降明顯。1-4月份，全國(guó)電源基本建設(shè)完成投資764.32億元。

    上述數(shù)據(jù)符合我們的預(yù)期。我們預(yù)計(jì)2008-2010年電力需求保持增長(zhǎng)，但增速明顯回落。用電結(jié)構(gòu)將發(fā)生轉(zhuǎn)變，以重工業(yè)為代表的第二產(chǎn)業(yè)用電增速將明顯回落，而第三產(chǎn)業(yè)和居民用電將加速增長(zhǎng)。1-4月，我國(guó)第二產(chǎn)業(yè)、第三產(chǎn)業(yè)、居民用電的比重分別為75.6%、10%和12.1%，與美國(guó)各占1/3的結(jié)構(gòu)相比，我國(guó)第三產(chǎn)業(yè)和居民用電的增長(zhǎng)潛力非常大。而且在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變和居民生活水平提高加速的情景下，第三產(chǎn)業(yè)和居民用電的增長(zhǎng)潛力將得以釋放。中性預(yù)計(jì)，2008-2010年全社會(huì)用電需求的增速分別為11.8%、9.8%和9.1%，復(fù)合增長(zhǎng)率為10.3%。提請(qǐng)注意的是，如果經(jīng)濟(jì)運(yùn)行出現(xiàn)大幅波動(dòng)，則第二產(chǎn)業(yè)用電需求將收到?jīng)_擊，其增速將大幅放緩。

    四、資產(chǎn)整合方向未改，向上游擴(kuò)張加速

    中央直屬企業(yè)和地方性國(guó)企整體上市(或主營(yíng)業(yè)務(wù)整體上市)是大勢(shì)所趨。換言之，集團(tuán)對(duì)上市公司的支持(最簡(jiǎn)單的理解是資產(chǎn)注入行為)將實(shí)質(zhì)性的成為2008年乃至較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)電力行業(yè)的投資主題。

    五大發(fā)電集團(tuán)是電力領(lǐng)域的中堅(jiān)力量，其整合行為對(duì)行業(yè)的影響最大、最深遠(yuǎn)�？尚泻陀幸饬x的資產(chǎn)注入方向是集團(tuán)“分步整體上市”。相比五大集團(tuán)，國(guó)家開(kāi)發(fā)投資公司和長(zhǎng)江三峽開(kāi)發(fā)總公司、華潤(rùn)集團(tuán)公司等其他中央企業(yè)歷史負(fù)擔(dān)輕，其上市公司和集團(tuán)公司的盈利能力更加接近，資產(chǎn)注入的可操作性更強(qiáng)。長(zhǎng)江電力整體上市議程的啟動(dòng)、國(guó)電電力和國(guó)投電力作為集團(tuán)電力資產(chǎn)整合平臺(tái)的定位拉開(kāi)了央企整體上市的序幕。此外，一些強(qiáng)勢(shì)地方性集團(tuán)公司也具備相似的特征和實(shí)力，相關(guān)上市公司也值得重點(diǎn)關(guān)注，如粵電力、建投能源、川投能源、申能股份、廣州控股、通寶能源等，而且這些公司通常具備“小公司、大集團(tuán)”的特征，如果實(shí)施資產(chǎn)注入，則增厚效果更加明顯(如深圳能源已經(jīng)完成的整合)。但是，資產(chǎn)注入的進(jìn)程、價(jià)格都是不確定的，需理性看待。

    在堅(jiān)持發(fā)電主業(yè)的同時(shí)，主要的大型電力集團(tuán)開(kāi)始加速向上游擴(kuò)張。2008年以來(lái)，五大發(fā)電集團(tuán)紛紛在內(nèi)蒙古、甘肅、山西、陜西等資源豐富地區(qū)取得了大型煤炭項(xiàng)目，“煤電一體”的經(jīng)營(yíng)模式越來(lái)越突出。一些大型公司還在進(jìn)行相關(guān)多元化和非相關(guān)多元化業(yè)務(wù)的嘗試。集團(tuán)層面的擴(kuò)張既拓展了相關(guān)上市公司的發(fā)展空間，也提高了一次能源的自給率，對(duì)上市公司有利。

    五、估值分析與投資策略

    (一)估值分析：關(guān)注資產(chǎn)價(jià)值

    2008年火電類上市公司業(yè)績(jī)面臨嚴(yán)峻考驗(yàn)，我們預(yù)計(jì)重點(diǎn)公司業(yè)績(jī)下降50%左右(包含了08年7月上調(diào)電價(jià)0.02元的假設(shè))，尤其第二季度是火電行業(yè)釋放業(yè)績(jī)風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)期。在估值分析中，尤其是在周期下行時(shí)，我們重點(diǎn)關(guān)注火電公司的資產(chǎn)價(jià)值�；�于“重置成本法”分析，并且考慮到優(yōu)質(zhì)電源點(diǎn)的稀缺性、排他性和行業(yè)整合中大企業(yè)的優(yōu)勢(shì)，我們認(rèn)為給予火電類重點(diǎn)公司1.6-2.0倍的市凈率是具備安全邊際的。這一市凈率的估值區(qū)間也可以適應(yīng)與國(guó)際估值的比較。更重要的是，08年的價(jià)格管制并非常態(tài)，重點(diǎn)火電公司正常的ROE水平可以達(dá)到11-13%，可以支撐2-2.5倍的市凈率水平。

    (二)投資思路：遵循景氣周期，參考估值水平

    我們?cè)噲D遵循電力行業(yè)的景氣周期變化來(lái)審視投資思路。我們總結(jié)上述對(duì)行業(yè)內(nèi)生驅(qū)動(dòng)要素的判斷是：(1)煤價(jià)短期仍有上漲沖動(dòng)，但國(guó)家采取行政手段限制煤價(jià)。09年煤價(jià)高位運(yùn)行。(2)上網(wǎng)電價(jià)會(huì)分步上調(diào)，08年7月上調(diào)0.02元，09年初再上調(diào)0.02元。(3)發(fā)電小時(shí)數(shù)平穩(wěn)，但需重點(diǎn)關(guān)注重工業(yè)的用電需求情況。(4)財(cái)務(wù)成本平穩(wěn)，并有望下降。

    對(duì)周期性判斷的基本結(jié)論是：火電行業(yè)在08年中期達(dá)到行業(yè)最艱難的時(shí)刻。行業(yè)09年的業(yè)績(jī)會(huì)好于08年。但是，通脹壓力和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減速的隱憂仍在，煤價(jià)繼續(xù)上漲、重工業(yè)用電需求下滑(尤其是在能源價(jià)格管制放松后)的風(fēng)險(xiǎn)并存，因此，我們認(rèn)為09年重點(diǎn)公司的ROE較難恢復(fù)到07年的水平。

    我們對(duì)下半年電力投資的看法是：(1)短期的交易性投資機(jī)會(huì)。上市公司中期報(bào)告依然悲觀，但是，這也基本上到了行業(yè)基本面最差的時(shí)候。在周期最低點(diǎn)的時(shí)候可以關(guān)注市凈率低，且對(duì)電價(jià)敏感的公司，如華能國(guó)際、華電國(guó)際、上海電力、粵電力等。(2)中長(zhǎng)期的價(jià)值投資。行業(yè)整合持續(xù)進(jìn)行、爭(zhēng)奪優(yōu)質(zhì)電源點(diǎn)不會(huì)停歇，煤電一體化是大的方向。我們更看好大公司(尤其是在集團(tuán)內(nèi)地位高的上市公司和集團(tuán)發(fā)展前景好的相關(guān)上市公司)在未來(lái)競(jìng)爭(zhēng)中的優(yōu)勢(shì)。如長(zhǎng)江電力、國(guó)電電力、國(guó)投電力。(3)短期成長(zhǎng)性明確的公司，如金山股份、寶新能源。

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