4季度有色金屬行業(yè)的業(yè)績將可能繼續(xù)下滑。2008年前三季度受有色金屬市場需求下降的影響，全球及國內(nèi)有色金屬價(jià)格總體呈逐步走弱的態(tài)勢，加之全球有色金屬礦產(chǎn)價(jià)格持續(xù)高位運(yùn)行，國內(nèi)有色金屬行業(yè)處于兩面受壓的不利局面。有色金屬行業(yè)的盈利水平出現(xiàn)大幅下降，行業(yè)虧損面呈擴(kuò)大趨勢。

　　有色金屬價(jià)格將繼續(xù)維持弱勢震蕩的格局。2008年4季度美國和中國的經(jīng)濟(jì)將出現(xiàn)明顯下滑，由于兩國均為有色金屬主要的消費(fèi)市場，受此拖累我們認(rèn)為4季度有色金屬市場需求可能繼續(xù)低迷，加之目前有色金屬普遍庫存較高，我們認(rèn)為有色金屬價(jià)格將維持弱勢震蕩的格局。除錫、鉬、黃金等少數(shù)小品種金屬可能走強(qiáng)外，銅、鎳、鉛、鋅將維持弱勢震蕩格局，鋁價(jià)可能受電力價(jià)格調(diào)整的影響有所上調(diào)，但幅度也將極為有限。總體來看，近期有色金屬價(jià)格走勢不容樂觀。

　　綜合評(píng)價(jià)及評(píng)級(jí)調(diào)整：

　　我們認(rèn)為有色金屬行業(yè)仍處于中期調(diào)整中，市場需求不振，價(jià)格持續(xù)低迷，原材料價(jià)格和能源價(jià)格高企將是近期有色金屬行業(yè)所面臨的外部環(huán)境。在此背景下，有色金屬冶煉企業(yè)業(yè)績的下滑和盈利能力的下降將不可避免。我們維持對有色金屬行業(yè)"中性"的投資評(píng)級(jí)。我們建議近期對于該板塊中的基本金屬生產(chǎn)企業(yè)給予回避。但對于有色金屬行業(yè)中的黃金冶煉企業(yè)、小品種金屬可給予適度關(guān)注。

　　一、產(chǎn)量增速下降、業(yè)績明顯下滑

　　2008上半年受原材料價(jià)格和能源價(jià)格高企及市場需求不旺等多種因素的影響，我國有色金屬生產(chǎn)增速出現(xiàn)明顯回落。上半年國內(nèi)10種有色金屬產(chǎn)量達(dá)1243.5萬噸，同比增長11.75％,增速比2007年回落了約12個(gè)百分點(diǎn)，產(chǎn)量增速創(chuàng)近年來新低。其中陰極銅產(chǎn)量為186.2萬噸，同比增速16.89％；電解鋁產(chǎn)量為662.0萬噸，同比增長12.88％；電解鋅產(chǎn)量為192萬噸，同比增長6.11％；電解鉛產(chǎn)量為145.4萬噸，同比增長7.42％；精鎳產(chǎn)量為6.5萬噸，同比增長9.66％；精錫產(chǎn)量為6.4萬噸，同比下降13.16％。

　　由于我國有色金屬冶煉企業(yè)的原材料高度依賴外購和進(jìn)口，因此在原材料價(jià)格和能源價(jià)格的不斷上漲的背景下，高位運(yùn)行的有色價(jià)格并未給國內(nèi)有色金屬行業(yè)帶來實(shí)質(zhì)性的盈利改善。根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)顯示，2008年1～5月份，國內(nèi)有色金屬冶煉及壓延加工行業(yè)累計(jì)實(shí)現(xiàn)收入8000.7億元，同比增速24.88％，累計(jì)實(shí)現(xiàn)利潤420億元，同比增速不足4％。有色金屬行業(yè)的毛利率、利潤率水平均出現(xiàn)明顯下降，行業(yè)的虧損面呈擴(kuò)大趨勢。

　　二、有色金屬價(jià)格整體走弱

　　2008年上半年國內(nèi)有色金屬價(jià)格繼續(xù)保持弱勢振蕩的格局。除錫等極少數(shù)品種保持較為穩(wěn)健的走勢外，鋅、鎳價(jià)格不斷創(chuàng)出本輪調(diào)整的新低，鉛價(jià)也有下跌；鋁價(jià)雖有小幅上漲，但受能源價(jià)格不斷上漲的影響，行業(yè)實(shí)際盈利能力處于不斷下降中。由于下半年國內(nèi)電價(jià)還有繼續(xù)上調(diào)的空間，業(yè)績對電力價(jià)格極度敏感的電解鋁行業(yè)將再次面臨嚴(yán)峻考驗(yàn)，我們認(rèn)為在電價(jià)上漲的推動(dòng)下，鋁價(jià)有望走強(qiáng)，但僅限于幫助電解鋁企業(yè)彌補(bǔ)成本上升帶來的損失，對于改善電解鋁行業(yè)業(yè)績的作用極為有限。銅價(jià)在上半年曾一度上漲，但近期價(jià)格逐步走弱。由于國內(nèi)銅產(chǎn)業(yè)仍面臨產(chǎn)能過剩的較大壓力，銅價(jià)格下半年將繼續(xù)走低。

　　中國一直是影響全球有色金屬需求的重要市場，2008年下半年中國宏觀經(jīng)濟(jì)已出現(xiàn)明顯減速態(tài)勢，中國需求作為拉動(dòng)全球有色金屬價(jià)格走高的作用已明顯弱化。我們認(rèn)為有色金屬已經(jīng)進(jìn)入一輪調(diào)整時(shí)期，由于需求疲軟，近期有色金屬價(jià)格將維持震蕩走弱的格局。

　　三、美元短期強(qiáng)勢不利有色金屬價(jià)格上漲

　　除市場需求疲軟外，美元近期的走強(qiáng)也對近期有色金屬價(jià)格上漲產(chǎn)生阻力。2008年上半年美元不斷走弱，但從8月份開始，美元逐步走強(qiáng)。盡管近期美國金融業(yè)動(dòng)蕩不斷，美國經(jīng)濟(jì)下滑的風(fēng)險(xiǎn)正在加劇。但我們認(rèn)為美元的強(qiáng)勢仍可望維持一段時(shí)期，近期美元大幅走低的可能性并不大。美元的相對強(qiáng)勢將在一定程度上抑制了國際有色金屬價(jià)格的上漲，同時(shí)由于美國經(jīng)濟(jì)的下滑導(dǎo)致對有色金屬需求減弱將在更深的程度上影響全球有色金屬的需求。因此我們認(rèn)為近期受美元走勢和美國經(jīng)濟(jì)的影響，國際有色金屬價(jià)格難以走高。

　　四、回避基本金屬生產(chǎn)企業(yè)

　　作為基本金屬冶煉類企業(yè)，四季度將面臨有色金屬需求下降，市場價(jià)格低迷，能源及原料價(jià)格繼續(xù)高位運(yùn)行等諸多不利因素，行業(yè)整體業(yè)績提升將面臨較大困難。因此我們建議對于基本金屬企業(yè)，特別是其消費(fèi)的能源、原材料（精礦）高度對外依賴或敏感性較強(qiáng)的有色金屬冶煉企業(yè)近期應(yīng)給予回避。

　　對于部分小品種金屬、有受益于集團(tuán)資產(chǎn)注入的有色金屬企業(yè)以及綜合性礦業(yè)企業(yè)可給予適度關(guān)注。如金鉬股份（601958），從事鉬金屬的采選和冶煉；山東黃金（600547）和中金黃金（600489）受益于集團(tuán)礦產(chǎn)黃金資產(chǎn)的陸續(xù)注入，未來業(yè)績增長明確且穩(wěn)定；紫金礦業(yè)（601899），國內(nèi)最具競爭力的綜合性多金屬礦業(yè)企業(yè)，其長期投資價(jià)值值得關(guān)注。

　　五、上市公司推薦

　　（一）山東黃金（600547）

　　1、行業(yè)地位：國內(nèi)最具競爭力的黃金冶煉生產(chǎn)企業(yè)，公司地處我國黃金資源最豐富的山東省膠東地區(qū)，08年完成對集團(tuán)公司的主體黃金資產(chǎn)收購后，公司礦產(chǎn)金產(chǎn)量和黃金儲(chǔ)量大幅增長，公司后續(xù)發(fā)展極具潛力。

　　2、競爭優(yōu)勢：（1）對母公司主要黃金資產(chǎn)收購?fù)瓿珊蠊�司礦產(chǎn)金產(chǎn)量在08年將增長至14噸左右，同比增長超過100％，09年預(yù)計(jì)公司的礦產(chǎn)金可達(dá)20噸。公司近兩年正處于黃金產(chǎn)量的高速增長中。（2）2008年公司的黃金儲(chǔ)備增加到85噸，遠(yuǎn)期來看公司還可能收購集團(tuán)公司所屬的萊州寺莊金礦，加之公司現(xiàn)有礦山還有深部找礦潛力，保守估計(jì)公司的黃金儲(chǔ)量在400噸以上，資源較為豐富。（3）公司的噸金冶煉成本較低，具有很強(qiáng)的成本競爭優(yōu)勢，同時(shí)公司現(xiàn)有礦山資源全部集中于山東省內(nèi)，有利于公司進(jìn)行統(tǒng)一的整合開發(fā)。

　　3、業(yè)績預(yù)測：預(yù)計(jì)08、09年公司EPS可達(dá)2.61元、4.13元，我們認(rèn)為可給予公司30倍的PE，對應(yīng)合理股價(jià)在75元，給予公司"增持"的投資評(píng)級(jí)。

　　4、公司面臨風(fēng)險(xiǎn)：公司盈利嚴(yán)重依賴于礦產(chǎn)金的產(chǎn)量和價(jià)格，若08年公司的產(chǎn)量和黃金市場價(jià)格出現(xiàn)較大波動(dòng)將導(dǎo)致公司業(yè)績出現(xiàn)重大變化。

　�。ǘ�）金鉬股份（601958）

　　1、行業(yè)地位：國內(nèi)最大的鉬業(yè)公司，公司擁有從鉬礦采選到鉬爐料、鉬化工、鉬金屬完整的產(chǎn)業(yè)鏈。公司鉬金屬量占全球總量的7％，占我國總產(chǎn)量的30％。

　　2、競爭優(yōu)勢：（1）公司資源優(yōu)勢非常突出，公司是國內(nèi)少數(shù)可實(shí)現(xiàn)原料自給率100％的有色金屬冶煉企業(yè)，公司現(xiàn)有鉬礦保有儲(chǔ)量78萬噸，收購河南汝陽鉬礦后公司的儲(chǔ)量將幾乎再增加一倍。（2）公司的產(chǎn)業(yè)鏈完整，不僅具有鉬礦采選和鉬金屬冶煉能力，而且還具備鉬化工、鉬材的加工能力，公司的綜合競爭實(shí)力在業(yè)內(nèi)居于絕對領(lǐng)先地位。（3）公司盈利能力穩(wěn)定，公司從事的小品種金屬的冶煉和加工，該領(lǐng)域市場供應(yīng)和需求量都相對較小，產(chǎn)業(yè)集中度高，公司產(chǎn)品的盈利能力穩(wěn)定。

　　3、業(yè)績預(yù)測：預(yù)計(jì)08、09年公司EPS可達(dá)1.48元、1.60元，我們認(rèn)為可給予公司20倍的PE，對應(yīng)合理股價(jià)在29.6元，給予公司"增持"的投資評(píng)級(jí)。

　　4、公司面臨風(fēng)險(xiǎn)：鉬價(jià)格經(jīng)過連續(xù)多年的高位運(yùn)行，未來進(jìn)一步上漲的空間相對較小，一旦鉬價(jià)格出現(xiàn)下跌，公司業(yè)績將出現(xiàn)大幅下滑。

　�。ㄈ�）中金黃金（600489）

　　1、行業(yè)地位：公司是中國黃金集團(tuán)旗下唯一上市公司，也是中國黃金行業(yè)中唯一的央企。目前母公司正在不斷將其主體黃金資產(chǎn)注入上市公司中，公司未來極具發(fā)展?jié)摿Α?/P>

　　2、競爭優(yōu)勢：（1）公司07年黃金產(chǎn)量高達(dá)70.95噸，其中礦產(chǎn)金4.68噸，是國內(nèi)最大的黃金冶煉企業(yè)。2008年公司完成對集團(tuán)公司多處礦山資產(chǎn)的收購后，公司的礦產(chǎn)金產(chǎn)量可望提升至12噸以上，黃金資源儲(chǔ)量則將從70多噸增長至290噸左右。（2）公司礦產(chǎn)資源分布較為分散，這一特點(diǎn)使得公司具備從全國各地獲得黃金資源的優(yōu)勢。由于公司的母公司是國內(nèi)黃金行業(yè)唯一的央企，在其發(fā)展過程中與地方政府保持了良好的合作關(guān)系，在獲取黃金資源上具有相當(dāng)大的優(yōu)勢。（3）母公司正在競標(biāo)中的甘肅文縣陽山金礦探明儲(chǔ)量高達(dá)300噸，是國內(nèi)乃至亞洲最大的金礦，也是國內(nèi)唯一一座儲(chǔ)量200噸以上的特大型金礦。由于中金集團(tuán)特殊的優(yōu)勢地位，將極有可能獲得大部分的礦山資產(chǎn)。

　　3、業(yè)績預(yù)測：預(yù)計(jì)08、09年公司EPS可達(dá)2.4元、2.8元，我們認(rèn)為可給予公司30倍的PE，對應(yīng)合理股價(jià)在66元，給予公司"增持"的投資評(píng)級(jí)。

　　4、公司面臨風(fēng)險(xiǎn)：公司的黃金資源分布在國內(nèi)各地，資源質(zhì)量差別較大，因此公司的總體礦產(chǎn)金開采冶煉成本在國內(nèi)處于高水平。同時(shí)公司的黃金產(chǎn)量雖然排名全國第一，但公司的礦產(chǎn)金產(chǎn)量比重嚴(yán)重偏低，礦產(chǎn)金產(chǎn)量遠(yuǎn)低于紫金礦業(yè)產(chǎn)量，而加工金的毛利率水平很低，整體盈利水平有待提高。

　�。ㄋ模┳辖鸬V業(yè)（601899）

　　1、行業(yè)地位：公司是國內(nèi)最大礦產(chǎn)金生產(chǎn)企業(yè)，在全球黃金礦業(yè)企業(yè)中排名第10位。公司以黃金開采、冶煉業(yè)務(wù)為主，同時(shí)涉及銅、鋅、鐵等多種金屬礦產(chǎn)的開采和冶煉，是一家在國內(nèi)和國際均具有影響力的大型黃金礦產(chǎn)企業(yè)。

　　2、競爭優(yōu)勢：（1）規(guī)模優(yōu)勢、資源優(yōu)勢突出；公司是國內(nèi)最大的黃金冶煉企業(yè)，2007年公司黃金總產(chǎn)量52.29噸，其中礦產(chǎn)金24.83噸，占全國礦產(chǎn)金總量的10.5％，礦產(chǎn)金排名全國第一。公司擁有福建紫金山、貴州水銀洞、吉林曙光等多處金礦，公司掌握的黃金資源儲(chǔ)量已高達(dá)591.79噸，同時(shí)公司還在不斷加大對海外金礦資源的勘探和收購工作，公司的后備金礦資源潛力十分巨大。目前，公司的黃金資源儲(chǔ)量在國內(nèi)黃金冶煉企業(yè)中中位居第一。

　�。�2）技術(shù)工藝及管理水平優(yōu)異；公司在黃金冶煉方面掌握了較為先進(jìn)的工藝技術(shù)，具備開采超低品位金礦、難處理金礦的技術(shù)工藝。同時(shí)公司在黃金冶煉方面的成本控制水平較高，不僅是國內(nèi)也是世界同類企業(yè)中生產(chǎn)成本最低的黃金冶煉企業(yè)之一。經(jīng)過多年在礦山建設(shè)和營運(yùn)方面的積累，公司在黃金礦業(yè)領(lǐng)域方面擁有了豐富的管理經(jīng)驗(yàn)并擁有一支高水平的管理和工程技術(shù)隊(duì)伍。

　�。�3）"A＋H"模式，資本運(yùn)作平臺(tái)優(yōu)勢突出；公司于2003年和2008年分別在香港聯(lián)交所和內(nèi)地上交所上市，具備多元化的融資渠道和進(jìn)行國際化資本運(yùn)作的平臺(tái)。公司是國內(nèi)少有的大規(guī)模在海外展開黃金勘探和資源收購的公司，公司具備國際化發(fā)展的實(shí)力，成長空間十分巨大。

　　3、業(yè)績預(yù)測及投資評(píng)級(jí)：預(yù)計(jì)08、09年公司EPS分別可達(dá)0.26元、0.33元，參考國際同類型黃金冶煉企業(yè)并考慮公司正處于高速成長中，我們認(rèn)為可給予公司30倍的PE，公司合理股價(jià)應(yīng)在7.8元左右，近期公司股價(jià)嚴(yán)重低估，給予公司"增持"的投資評(píng)級(jí)。

　　4、公司面臨風(fēng)險(xiǎn)：(1)公司以黃金冶煉業(yè)務(wù)為主，但近年來公司業(yè)務(wù)呈多元化發(fā)展趨勢，銅精礦、鋅精礦的采選冶煉業(yè)務(wù)規(guī)模逐步增大。作為公司優(yōu)勢盈利板塊的黃金冶煉業(yè)務(wù)比重實(shí)際處于下降過程中，未來公司的盈利水平存在下降的風(fēng)險(xiǎn)。（2）公司近年來擴(kuò)張非常迅猛，在國內(nèi)和海外多處投資包括黃金在內(nèi)的各種礦產(chǎn)資源，雖然為公司儲(chǔ)備了豐富的資源，但規(guī)模的過度擴(kuò)張也給公司帶來了較大的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，蘊(yùn)涵了一定的風(fēng)險(xiǎn)。

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