最近常有朋友，特別是記者朋友問(wèn)筆者，人民幣即期匯率為什么近期連跌?是不是意味著貶值預(yù)期再次升溫?是不是5月底6月初人民幣的大幅跳升不被市場(chǎng)認(rèn)可，反而強(qiáng)化了后市會(huì)進(jìn)一步大跌的預(yù)期?

　　如果僅從K線圖上看，的確很容易得出人民幣貶值預(yù)期強(qiáng)化的結(jié)論。

　　因?yàn)榻诿涝笖?shù)呈現(xiàn)小幅沖高回落行情，總體上在97-98之間震蕩，并沒有走出明顯的上漲行情。在美元不動(dòng)的情況下，人民幣對(duì)美元從6.79附近跌落至6.84附近，很容易讓人覺得這和貶值預(yù)期增強(qiáng)有密切聯(lián)系。

　　但實(shí)際情況果真如此簡(jiǎn)單直接嗎?可能未必。

　　筆者承認(rèn)從市場(chǎng)交易的角度解釋市場(chǎng)波動(dòng)比較下里巴人?，F(xiàn)在市面上比較流行將市場(chǎng)波動(dòng)和大國(guó)博弈、國(guó)家戰(zhàn)略、宏觀經(jīng)濟(jì)金融政策等大主題聯(lián)系在一起，似乎不找出一個(gè)高大上的、有宏觀視野的大邏輯，就顯得不夠有深度，不夠陽(yáng)春白雪。即使是解釋市場(chǎng)幾天之內(nèi)的短期波動(dòng)，也需要找個(gè)大邏輯充門面。

　　但很多時(shí)候，市場(chǎng)波動(dòng)的背后原因未必很復(fù)雜。

　　就拿大家津津樂道的人民幣七連跌為例，作為中國(guó)外匯市場(chǎng)最前沿的核心人員，銀行的外匯交易員們會(huì)怎么看這個(gè)問(wèn)題呢?

　　他們最關(guān)注的是這幾天的代客結(jié)售匯逆差規(guī)模有沒有明顯放大。

　　因?yàn)橹袊?guó)的外匯市場(chǎng)以客盤為基礎(chǔ)，代客結(jié)售匯的順逆差情況直接反映企業(yè)和個(gè)人的市場(chǎng)操作。而能夠?qū)崟r(shí)掌握這個(gè)數(shù)據(jù)的，只有商業(yè)銀行的外匯交易員，特別是大行交易員。在結(jié)售匯逆差激增時(shí)，交易員才會(huì)傾向于認(rèn)為市場(chǎng)貶值預(yù)期在升溫。

　　但這里面有個(gè)例外情況，就是如果這種結(jié)售匯逆差的短期激增是一兩家企業(yè)集中購(gòu)匯導(dǎo)致的，就不能肯定是市場(chǎng)貶值預(yù)期升溫。

　　因?yàn)樵谖覈?guó)無(wú)論是結(jié)匯，還是售匯，多數(shù)是剛性的，也就是必須要發(fā)生的，這種剛性結(jié)售匯和升貶值預(yù)期關(guān)系不大，和企業(yè)執(zhí)行商業(yè)合同的關(guān)系更直接。

　　道理不復(fù)雜，如果合同規(guī)定明天必須給外商付款，即使企業(yè)認(rèn)為人民幣還要繼續(xù)升值也只能購(gòu)匯，除非能通過(guò)其他低風(fēng)險(xiǎn)的財(cái)務(wù)安排將購(gòu)匯推遲。

　　我國(guó)的石化、汽車等進(jìn)口規(guī)模較大的部門，每年都會(huì)有大筆的對(duì)外支付需求，從而導(dǎo)致短期內(nèi)連續(xù)大額購(gòu)匯，一旦這些企業(yè)到了必須購(gòu)匯的時(shí)候，人民幣匯率一定有下行壓力，但這和升貶值預(yù)期關(guān)系不大。

　　至少目前筆者并未看到結(jié)售匯逆差在快速增加，所以不敢將人民幣的連續(xù)下跌歸因?yàn)橘H值預(yù)期升溫。

　　我們?cè)賮?lái)看“預(yù)期升溫”這個(gè)概念，這個(gè)概念經(jīng)常被誤用，似乎只要是貶值了，就是貶值預(yù)期升溫了。那么貶值預(yù)期“不升溫”，或者“很穩(wěn)定”的時(shí)候，甚至貶值預(yù)期“降溫”的時(shí)候，人民幣可不可能貶值呢?

　　當(dāng)然可能了。

　　只要市場(chǎng)投資者總體上對(duì)人民幣的態(tài)度偏空，即使只是空頭力量比多頭力量略微高那么一點(diǎn)點(diǎn)，在市場(chǎng)交易中也足以導(dǎo)致人民幣貶值，無(wú)論此時(shí)空頭力量總體是增大的還是減小的。

　　就像兩個(gè)人掰手腕，無(wú)論是甲方的力量比乙方大50公斤，還是30公斤，乙方都會(huì)輸，并不會(huì)因?yàn)榧滓译p方力量差距的縮小而改變結(jié)果。

　　還拿近期的人民幣七連跌為例。大家應(yīng)該還沒有忘記，市場(chǎng)輿論在年初的時(shí)候普遍認(rèn)為人民幣能貶值到7.1-7.3，現(xiàn)在多數(shù)輿論(包括境外機(jī)構(gòu)投資者)覺得年底的時(shí)候能維持在6.9-7.0的概率很高。與此同時(shí)，境內(nèi)結(jié)售匯逆差也明顯收窄。所以人民幣貶值預(yù)期肯定是降溫的，但這個(gè)預(yù)期價(jià)位還是比8個(gè)交易日之前6.79的位置低不少。

　　作為企業(yè)的財(cái)務(wù)人員，或者普通個(gè)人投資者，如果他們的預(yù)期貶值價(jià)位是6.9以上，當(dāng)看到有機(jī)會(huì)在6.79或6.80附近購(gòu)匯時(shí)，當(dāng)然會(huì)心動(dòng)，當(dāng)這種心動(dòng)轉(zhuǎn)化為行動(dòng)時(shí)，很容易導(dǎo)致人民幣貶值壓力。如果此時(shí)監(jiān)管當(dāng)局無(wú)意出手維護(hù)人民幣的強(qiáng)勢(shì)，貶值壓力就會(huì)變?yōu)橘H值的事實(shí)。但這種貶值的事實(shí)和貶值預(yù)期“升溫”關(guān)系不大。

　　特別是對(duì)那些在6月份或者7月初就有比較緊迫的對(duì)外支付需求的企業(yè)來(lái)說(shuō)，看到5月底6月初人民幣快速升值之后，其本能的想法很可能是“大升之后可能會(huì)有所調(diào)整”。反正自己很快就要對(duì)外付款，與其繼續(xù)等待，不如現(xiàn)在趁著美元價(jià)位比較低把風(fēng)險(xiǎn)敞口消除。所以說(shuō)，人民幣的貶值和貶值預(yù)期是很容易聯(lián)系在一起的，但和貶值預(yù)期“升溫”未必有什么關(guān)系。

　　總結(jié)一下。面對(duì)人民幣七連跌，筆者并未看到結(jié)售匯逆差大幅擴(kuò)張的跡象，也沒從交易員群體中普遍聽到結(jié)售匯逆差明顯增大的消息。從市場(chǎng)交易的角度看，這種下跌很難和人民幣貶值預(yù)期升溫聯(lián)系在一起，其背后的原因可能僅僅是確有購(gòu)匯需求的企業(yè)和個(gè)人投資者，在經(jīng)歷了5月底6月初的人民幣飆升之后，覺得近期是個(gè)購(gòu)匯的階段性好時(shí)機(jī)。

　　甚至有可能，這些企業(yè)和個(gè)人投資者在購(gòu)匯的時(shí)候，他們對(duì)于人民幣全年貶值潛力的預(yù)期較年初已經(jīng)大幅下降了。換句話說(shuō)，他們的貶值預(yù)期是“降溫”的，但這并不妨礙他們將人民幣拉出一波貶值。所以市場(chǎng)對(duì)某一波動(dòng)方向預(yù)期的升溫與降溫，與市場(chǎng)的短期波動(dòng)其實(shí)并不存在必然的因果聯(lián)系。

　　筆者知道，這個(gè)解釋明顯不夠高大上。但如果筆者的猜測(cè)正確的話，6月份的銀行結(jié)售匯逆差規(guī)模將不會(huì)明顯擴(kuò)張。事實(shí)如何，我們只能拭目以待了。