計(jì)重收費(fèi)的實(shí)施促使卡車(chē)消費(fèi)向重型化發(fā)展。我國(guó)在2003年開(kāi)始實(shí)施計(jì)重收費(fèi)，從2006年開(kāi)始計(jì)重收費(fèi)在國(guó)內(nèi)開(kāi)始全面推廣。當(dāng)計(jì)重收費(fèi)在全國(guó)大范圍實(shí)施后，重卡在2006、2007年的銷(xiāo)量增長(zhǎng)分別達(dá)到29.5%和58.6%。我們認(rèn)為正是由于計(jì)重收費(fèi)大大加重了車(chē)主的超載成本，它的推廣使得重卡銷(xiāo)售出現(xiàn)了革命性的變化。

　　國(guó)III標(biāo)準(zhǔn)有影響但不是決定性的。雖然更嚴(yán)格的環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)會(huì)加大購(gòu)車(chē)者的購(gòu)車(chē)成本，對(duì)2008年的重卡消費(fèi)構(gòu)成一定的影響，但我們發(fā)現(xiàn)超載的罰款和高油價(jià)對(duì)車(chē)主帶來(lái)的損失要遠(yuǎn)超過(guò)環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)提升帶來(lái)的成本增加，也就是說(shuō)與購(gòu)置成本相比重卡的使用成本才是重卡消費(fèi)的決定性力量，因此我們認(rèn)為國(guó)III標(biāo)準(zhǔn)推出會(huì)對(duì)國(guó)內(nèi)的重卡消費(fèi)構(gòu)成影響，但不足以改變國(guó)內(nèi)卡車(chē)消費(fèi)向重型化轉(zhuǎn)變的大趨勢(shì)。

　　2008年宏觀調(diào)控手段可能會(huì)適度靈活。若我國(guó)出口或消費(fèi)不能維持快速增長(zhǎng)，2008年固定資產(chǎn)投資還受到嚴(yán)格控制，那么在2009年我國(guó)經(jīng)濟(jì)則很有可能出現(xiàn)滯漲。

　　我們認(rèn)為2008年政府的宏觀調(diào)控政策可能是結(jié)構(gòu)性的，是在不斷尋求通脹和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的平衡點(diǎn)中進(jìn)行，宏觀調(diào)控很難像2004年那樣采用一刀切的方式的進(jìn)行，對(duì)重卡行業(yè)的負(fù)面影響可能好于市場(chǎng)預(yù)期。

　　2009年出口將成為行業(yè)重要的發(fā)展動(dòng)力。從出口地區(qū)來(lái)看，遠(yuǎn)東、中東、東南亞、南美和非洲是我國(guó)重卡出口的主要地區(qū)，特別是遠(yuǎn)東地區(qū)由于石油收入的增加，當(dāng)?shù)氐氖袌?chǎng)需求增長(zhǎng)迅速，同時(shí)由于我國(guó)重卡的生產(chǎn)技術(shù)水平要比俄羅斯領(lǐng)先3-4年，因此在這個(gè)地區(qū)的拓展前景非常良好。從銷(xiāo)量占比看，2007年出口約占到標(biāo)準(zhǔn)重卡銷(xiāo)量的10%，由于未來(lái)幾年我國(guó)重卡出口增速有望維持在30%左右，因此我們預(yù)計(jì)2008年出口占比將達(dá)到15%，2009年這個(gè)數(shù)據(jù)有可能達(dá)到20%左右。

　　成本上漲，企業(yè)經(jīng)營(yíng)面臨較大壓力。鋼材和橡膠價(jià)格的持續(xù)上漲給生產(chǎn)企業(yè)帶來(lái)了不小的經(jīng)營(yíng)壓力。由于整車(chē)廠凈利潤(rùn)率在4%左右，因此毛利率的波動(dòng)可能會(huì)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生較大影響。

　　行業(yè)"中性"評(píng)級(jí)，關(guān)注優(yōu)勢(shì)企業(yè)。由于成本壓力持續(xù)上漲，我們給予重卡行業(yè)"中性"評(píng)級(jí)，根據(jù)公司的行業(yè)地位、競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)及未來(lái)發(fā)展前景，關(guān)注中國(guó)A股上市公司中的中國(guó)重汽（000951.SZ）、濰柴動(dòng)力（000338.SH）、威孚高科（000581.SZ）。

　　投資要點(diǎn)

　　2008年政府的宏觀調(diào)控是在不斷尋求通脹和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的平衡點(diǎn)中進(jìn)行，宏觀調(diào)控很難像2004年那樣采用一刀切的方式的進(jìn)行；同時(shí)計(jì)重收費(fèi)在全國(guó)普及和油價(jià)保持高位，也將促使卡車(chē)銷(xiāo)售被迫向重卡轉(zhuǎn)移；另外重卡行業(yè)也已成為我國(guó)汽車(chē)行業(yè)中極具國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的子行業(yè)之一，2008-2010年出口增速年有望維持在30%以上。展望2009年，我們認(rèn)為受?chē)?guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速放緩影響國(guó)內(nèi)標(biāo)準(zhǔn)重卡銷(xiāo)量增速放緩到6%，出口增速仍以30%的速度高速增長(zhǎng)，那么2009年重卡特別是標(biāo)準(zhǔn)重卡的銷(xiāo)量增速仍可達(dá)到10%。

　　計(jì)重收費(fèi)對(duì)卡車(chē)消費(fèi)的影響是革命性的。我國(guó)在2003年開(kāi)始實(shí)施計(jì)重收費(fèi)，從2006年開(kāi)始計(jì)重收費(fèi)在國(guó)內(nèi)開(kāi)始全面推廣，當(dāng)計(jì)重收費(fèi)在全國(guó)大范圍實(shí)施后，重卡在2006、2007年的銷(xiāo)量增長(zhǎng)分別達(dá)到29.5%和58.6%。由于計(jì)重收費(fèi)大大加重了車(chē)主的超載成本，因此它的推廣使得重卡銷(xiāo)售出現(xiàn)了革命性的變化。由于2008年全國(guó)各省都將基本普及計(jì)重收費(fèi)，我們認(rèn)為其影響在2009年仍將得以持續(xù)。

　　此外，油價(jià)的高漲又使卡車(chē)向重型化的轉(zhuǎn)變來(lái)的更加猛烈。目前我國(guó)0＃柴油售價(jià)是4.7元/升，一輛真正意義上的重卡平均每百公里耗油在30升左右，按照1年行使里程20萬(wàn)公里計(jì)算，其年耗油為6萬(wàn)升，一年用油所耗金額達(dá)到28萬(wàn)元，而如果用普通卡車(chē)，那么在不超載的情況，因油耗每年所需的金額可能會(huì)高達(dá)40萬(wàn)元。

　　普通卡車(chē)的更換需求還表現(xiàn)出一定的剛性。從卡車(chē)需求來(lái)看，卡車(chē)消費(fèi)主要是集中在換車(chē)需求上，每年的卡車(chē)需求中有超過(guò)60%的需求是由換車(chē)需求引起的。由于計(jì)重收費(fèi)的實(shí)施和高油價(jià)的壓力，將會(huì)迫使進(jìn)入報(bào)廢期的中卡和準(zhǔn)重卡被迫更換成載重在15噸以上重卡，而且我們認(rèn)為這個(gè)趨勢(shì)是長(zhǎng)期的，且?guī)в幸欢ǖ膭傂浴?/P>

　　同時(shí)，我們發(fā)現(xiàn)載重15噸以上重卡自身的更換需求也可能在2008、2009年大量出現(xiàn)。我們了解到當(dāng)重卡行使超過(guò)100萬(wàn)公里后，即使用4－5年后，重卡進(jìn)入換車(chē)周期。

　　2004年載重15噸以上的重卡才開(kāi)始成規(guī)模的進(jìn)入國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，由于2003、2004年銷(xiāo)售的重卡將在2008年集中進(jìn)入報(bào)廢期，我們假設(shè)2004年銷(xiāo)售的標(biāo)準(zhǔn)重卡有25％在2008年進(jìn)行報(bào)廢，那么就會(huì)產(chǎn)生3萬(wàn)輛的更換需求，僅這些需求就占到2007年標(biāo)準(zhǔn)重卡銷(xiāo)量的10.2%。

　　目前看，雖然更嚴(yán)格的環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)會(huì)加大購(gòu)車(chē)者的購(gòu)車(chē)成本，對(duì)2008年的重卡消費(fèi)構(gòu)成一定的影響，但我們發(fā)現(xiàn)超載的罰款和高油價(jià)對(duì)車(chē)主帶來(lái)的損失要遠(yuǎn)超過(guò)環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)提升帶來(lái)的成本增加，而這才是構(gòu)成重卡消費(fèi)的決定性力量，因此我們認(rèn)為國(guó)III標(biāo)準(zhǔn)推出會(huì)對(duì)國(guó)內(nèi)的重卡消費(fèi)構(gòu)成影響，但不足以改變國(guó)內(nèi)卡車(chē)消費(fèi)向重型化轉(zhuǎn)變的大趨勢(shì)。

　　最后在綜合考慮各種因素的基礎(chǔ)上給予重卡行業(yè)"中性"評(píng)級(jí)，同時(shí)分析了重卡領(lǐng)域的相關(guān)配套企業(yè)。主要分析國(guó)內(nèi)優(yōu)勢(shì)企業(yè)中國(guó)重汽（000951.SZ），濰柴動(dòng)力（000338.SZ），威孚高科（000581.SZ）。

　　不確定因素

　　CPI得不到控制，宏觀經(jīng)濟(jì)偏緊程度高于預(yù)期，造成2009年全行業(yè)出現(xiàn)嚴(yán)重衰退

　　企業(yè)不能消化鋼材和橡膠件漲價(jià)帶來(lái)的成本壓力

　　受?chē)?guó)III標(biāo)準(zhǔn)影響，載重15噸以上重卡的提前消費(fèi)程度高于預(yù)期

　　行業(yè)篇

　　1.重卡銷(xiāo)量增長(zhǎng)歷史上曾出現(xiàn)大起大落

　　1.1 2005年重卡銷(xiāo)售曾出現(xiàn)較大的下滑

　　從歷史數(shù)據(jù)看，我國(guó)重卡銷(xiāo)量在最近幾年出現(xiàn)了較大的波動(dòng)，2004年我國(guó)重卡銷(xiāo)量增速為38.3%，到了2005年又下滑了33.1％的，到2007年銷(xiāo)量增速又達(dá)到了58.6%。我們認(rèn)為在短短幾年內(nèi)行業(yè)發(fā)生了如此劇烈的變化，肯定是經(jīng)營(yíng)環(huán)境受到猛烈沖擊造成的。

　　我們首先看2004年發(fā)生了什么？2004年國(guó)內(nèi)的宏觀形勢(shì)也面臨著通脹和經(jīng)濟(jì)過(guò)熱的風(fēng)險(xiǎn)，因此國(guó)家從2004年初就開(kāi)始緊縮信貸，控制固定資產(chǎn)投資增速，2004年初的M2增速和城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資增速分別為19.4%和53%，但到2004年年底該系列指標(biāo)分別降到14.6%和27.6%。由于宏觀調(diào)控的效果有其滯后性，我們看到宏觀調(diào)控的效果是在2005年體現(xiàn)，2005年國(guó)內(nèi)CPI增速降到2%的水平。

　　同時(shí)宏觀調(diào)控對(duì)2005年周期性行業(yè)也確實(shí)產(chǎn)生了非常大的影響，2005年我國(guó)重卡銷(xiāo)量出現(xiàn)了33.1%的下滑，國(guó)內(nèi)使用工程機(jī)械金額也出現(xiàn)6.85%的下滑，同期鋼鐵行業(yè)也受到?jīng)_擊。因此市場(chǎng)非常擔(dān)心如果嚴(yán)厲的宏觀政策貫穿2008年整年，則2009年國(guó)內(nèi)重卡銷(xiāo)量很有可能出現(xiàn)下滑。

　　1.2 2009年重卡的銷(xiāo)售波動(dòng)幅度應(yīng)小于2005年

　　我們發(fā)現(xiàn)05年重卡銷(xiāo)量的下滑幅度要超過(guò)工程機(jī)械行業(yè)，仔細(xì)分析的話(huà)我們發(fā)現(xiàn)除了宏觀調(diào)控外還有兩個(gè)因素對(duì)重卡銷(xiāo)量產(chǎn)生了重要的影響。

　　一個(gè)是鐵路運(yùn)輸對(duì)公路運(yùn)輸?shù)挠绊懀�我們認(rèn)為造成2004、2005年重卡銷(xiāo)售如此大起大落的一個(gè)重要原因是由于2004年我國(guó)鐵路系統(tǒng)運(yùn)輸緊張?jiān)斐芍形鞑康拿禾繜o(wú)法通過(guò)鐵路運(yùn)到外省，因而被迫使用公路運(yùn)輸引起的。

　　從我們整理到的鐵路貨運(yùn)請(qǐng)車(chē)滿(mǎn)足率這組數(shù)據(jù)，就很好證明了我們的觀點(diǎn)。我們看到2004年我國(guó)鐵路系統(tǒng)貨運(yùn)請(qǐng)車(chē)滿(mǎn)足率長(zhǎng)期維持在40％以下的低水平，這迫使客戶(hù)不得不使用卡車(chē)來(lái)進(jìn)行煤炭運(yùn)輸，到了2005年鐵路貨運(yùn)能力的明顯改善又造成了重卡銷(xiāo)售出現(xiàn)大幅度的下滑。

　　通過(guò)我們對(duì)在建鐵路工程的調(diào)查，我們發(fā)現(xiàn)在建的鐵路工程將主要集中于2010年后竣工通車(chē)，因此最少在2010年前我國(guó)的鐵路運(yùn)輸不會(huì)對(duì)公路交通造成大的分流，根據(jù)海通研究員的預(yù)測(cè)，2008－2010年鐵路運(yùn)力年均增速僅在10％左右，不會(huì)出現(xiàn)明顯改善。通過(guò)以上分析，我們認(rèn)為未來(lái)3年鐵路運(yùn)輸既便不會(huì)出現(xiàn)2004年的緊張狀況，也不會(huì)對(duì)公路運(yùn)輸構(gòu)成負(fù)面影響。

　　另外一個(gè)因素是2005年是重卡技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)的切換年，在此之前我們國(guó)家重卡超載主要是兩種超載情況，一種是廠商技術(shù)超載，一種是用戶(hù)惡性超載。技術(shù)超載指的就是廠商生產(chǎn)時(shí)出現(xiàn)的大車(chē)小標(biāo)的情況，由于從2005年4月起對(duì)重卡技術(shù)指標(biāo)從新標(biāo)定杜絕大車(chē)小標(biāo)的現(xiàn)象造成大量車(chē)主于2004年提前購(gòu)買(mǎi)造成2005年的銷(xiāo)量下滑。由于本次國(guó)III標(biāo)準(zhǔn)的切換是在2008年7月開(kāi)始實(shí)施，因此我們認(rèn)為標(biāo)準(zhǔn)切換的影響在2009年會(huì)基本消失。

　　通過(guò)以上分析，我們認(rèn)為即使2008年宏觀調(diào)控偏向嚴(yán)格，2009年的重卡行業(yè)波動(dòng)也會(huì)小于2005年。

　　2.計(jì)重收費(fèi)是重卡銷(xiāo)售出現(xiàn)革命性變化的重要因素

　　我國(guó)在2003年開(kāi)始實(shí)施計(jì)重收費(fèi)，從2006年開(kāi)始計(jì)重收費(fèi)在國(guó)內(nèi)開(kāi)始全面推廣，從圖1我們看到，當(dāng)計(jì)重收費(fèi)在全國(guó)大范圍實(shí)施后，重卡在2006、2007年的銷(xiāo)量增長(zhǎng)分別達(dá)到29.5%和58.6%。

　　根據(jù)國(guó)際通用的分類(lèi)，真正意義上的重卡是載重15噸以上的產(chǎn)品。但是由于我國(guó)是以載貨汽車(chē)的總質(zhì)量大于14噸而非以卡車(chē)實(shí)際的載重能力作為臨界點(diǎn)來(lái)界定重型卡車(chē)的分類(lèi)，導(dǎo)致在重卡產(chǎn)銷(xiāo)統(tǒng)計(jì)時(shí)，通常把8-15噸的卡車(chē)銷(xiāo)量也計(jì)算在內(nèi)，而載重在8-15噸的只能算作準(zhǔn)重卡。相應(yīng)的，重型卡車(chē)又有了標(biāo)準(zhǔn)重卡和準(zhǔn)重卡的分類(lèi)。

　　我們了解到中國(guó)重汽、陜西重汽、北汽福田、上汽紅巖、北方奔馳這5家主要生產(chǎn)載重15噸以上重卡，一汽集團(tuán)和東風(fēng)汽車(chē)這2家主要生產(chǎn)準(zhǔn)重卡。我們從這幾家車(chē)廠在重卡市場(chǎng)的市占率變化就可以明顯看出載重15噸以上重卡的市占率明顯上升。

　　雖然目前國(guó)內(nèi)沒(méi)有權(quán)威機(jī)構(gòu)把重卡銷(xiāo)量按照準(zhǔn)重卡和載重15噸以上重卡進(jìn)行區(qū)分后的數(shù)據(jù)來(lái)進(jìn)行統(tǒng)計(jì),但我們認(rèn)為這個(gè)數(shù)據(jù)對(duì)我們進(jìn)行行業(yè)脈絡(luò)發(fā)展方向的判斷將起到十分重要的作用,因此我們盡量把這個(gè)數(shù)據(jù)按照我們所認(rèn)為的真實(shí)情況進(jìn)行還原。根據(jù)我們手頭掌握的真實(shí)數(shù)據(jù)和與上市公司溝通后了解到的一些情況，我們對(duì)重卡銷(xiāo)售按表3所列條件做出假設(shè)，并根據(jù)假設(shè)做出重卡分類(lèi)銷(xiāo)售的統(tǒng)計(jì)圖。

　　根據(jù)表3所列假設(shè)，我們做出近幾年分類(lèi)后的重卡銷(xiāo)售數(shù)據(jù)，如圖6所示。從這張圖我們可以看出這樣幾個(gè)有趣的現(xiàn)象。首先，載重15噸以上重卡在2004年開(kāi)始大量進(jìn)入國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，其次在2006和2007年載重15噸以上重卡銷(xiāo)量明顯出現(xiàn)快速增加。雖然我們作圖的數(shù)據(jù)來(lái)源在準(zhǔn)確性上還有待探討，但我們認(rèn)為這些數(shù)據(jù)應(yīng)當(dāng)可以充分反映出重卡銷(xiāo)售的大趨勢(shì)。

　　根據(jù)我們的統(tǒng)計(jì)，2006年和2007年我國(guó)準(zhǔn)重卡銷(xiāo)量增速分別是6.2%和25.8%，而真正重卡的銷(xiāo)量增速分別是67.0％和93.4％，也就是說(shuō)計(jì)重收費(fèi)對(duì)重卡行業(yè)的影響主要影響的是載重在15噸以上重卡，而這種影響在2006，2007年表現(xiàn)的十分強(qiáng)烈。

　　那么為什么計(jì)重收費(fèi)會(huì)產(chǎn)生這么大的影響呢？我們就計(jì)重收費(fèi)對(duì)行業(yè)沖擊進(jìn)行具體而細(xì)致的分析就可以非常明顯的發(fā)現(xiàn)其中的奧秘。

　　計(jì)重收費(fèi)的標(biāo)準(zhǔn)是這樣規(guī)定的，車(chē)貨總重超過(guò)該車(chē)對(duì)應(yīng)的公路承載能力認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)30%以下，按正�；�本費(fèi)率收費(fèi)，超重在30%以上部分按基本費(fèi)率的3倍線(xiàn)性遞增至5倍計(jì)重收取車(chē)輛通行費(fèi)。

　　下面我們將對(duì)這一標(biāo)準(zhǔn)舉出具體的例子進(jìn)行詳細(xì)說(shuō)明。

　　成雅白家站－達(dá)愈百節(jié)站全長(zhǎng)437公里，我們?cè)谶@段公路上對(duì)計(jì)重收費(fèi)進(jìn)行測(cè)算，我們發(fā)現(xiàn)當(dāng)最大承載17噸的卡車(chē)當(dāng)實(shí)際總重達(dá)到25噸后其超載所要付出的罰款金額高達(dá)272元。

　　我們知道在計(jì)重收費(fèi)實(shí)施以前，卡車(chē)超載100％的現(xiàn)象非常普遍，一輛跑長(zhǎng)途的卡車(chē)平均年行使里程在20－25萬(wàn)公里，我們假設(shè)每年該卡車(chē)有7萬(wàn)公里是在計(jì)重收費(fèi)的道路上運(yùn)行，如該車(chē)額定總重量是17噸，但由于超載其總重量達(dá)到25噸,那么該車(chē)一年的罰金會(huì)高達(dá)4.36萬(wàn)元，如果超載后總重達(dá)到30噸，那么該車(chē)一年的罰金會(huì)達(dá)到14.16萬(wàn)元。

　　我們看到一輛最大總質(zhì)量在14噸-19噸的黃河系列重卡，其售價(jià)為12.63萬(wàn)元，而最大總質(zhì)量為在25噸以上的斯太爾系列重卡，其售價(jià)僅在20萬(wàn)左右，因此面對(duì)高額的罰款，重卡銷(xiāo)售結(jié)構(gòu)發(fā)生轉(zhuǎn)變也就是十分正常的現(xiàn)象。

　　3.油價(jià)高企使得這種變化來(lái)的更加猛烈

　　有專(zhuān)家做過(guò)這樣的統(tǒng)計(jì)，以10噸位小型卡車(chē)和40噸位重卡作為例子，跑相同的路線(xiàn)，同樣承運(yùn)40噸貨物，使用10噸位卡車(chē)需要4輛，使用40噸位卡車(chē)需要1輛。在油耗上，10噸位卡車(chē)綜合油耗20升/百公里，平均每噸載重油耗為2升/百公里。40噸位重卡綜合油耗為40升/百公里左右，平均每噸載重耗油1升/百公里。相比10噸位卡車(chē)，40噸位重卡在油耗上平均每噸載重耗油少了1升/百公里，節(jié)約了50%。

　　油價(jià)的高漲又使卡車(chē)向重型化的轉(zhuǎn)變來(lái)的更加猛烈。目前我國(guó)0＃柴油售價(jià)是4.7元/升，一輛真正意義上的重卡平均每百公里耗油在30升左右，按照1年行使里程20萬(wàn)公里計(jì)算，其年耗油為6萬(wàn)升，一年用油所耗金額達(dá)到28萬(wàn)元。而如果用普通卡車(chē)，那么在不超載的情況，因油耗每年所需的金額可能會(huì)高達(dá)40萬(wàn)元。

　　由于卡車(chē)超載將受到重罰，而不超載又難以承受如此高的油價(jià)，因此卡車(chē)銷(xiāo)售向重型化轉(zhuǎn)變的趨勢(shì)來(lái)的是如此猛烈，也來(lái)的是如此的合情合理。

　　4.普通卡車(chē)的更換需求使重卡消費(fèi)表現(xiàn)出剛性

　　從卡車(chē)需求來(lái)看，卡車(chē)消費(fèi)主要是集中在換車(chē)需求上。我們從上圖的數(shù)據(jù)可以看出在每年的卡車(chē)需求中有超過(guò)60%的需求是由換車(chē)需求引起的。換句話(huà)講，就是說(shuō)由于目前我國(guó)卡車(chē)保有量的基數(shù)非常高，未來(lái)每年都會(huì)有超過(guò)85萬(wàn)輛卡車(chē)需要進(jìn)行更換，而我們認(rèn)為這種更換需求又具有相對(duì)的剛性。

　　由于計(jì)重收費(fèi)的實(shí)施和高油價(jià)的壓力，將會(huì)迫使進(jìn)入報(bào)廢期的中卡和準(zhǔn)重卡被迫更換成載重在15噸以上重卡，而且我們認(rèn)為這個(gè)趨勢(shì)是長(zhǎng)期的，在未來(lái)的5年內(nèi)都不會(huì)發(fā)生改變。

　　5.載重>15噸重卡自身更換需求將在08、09年大量出現(xiàn)

　　我們了解到當(dāng)重卡行使超過(guò)100萬(wàn)公里后，就需要開(kāi)始大修，而長(zhǎng)途運(yùn)輸對(duì)卡車(chē)性能要求又相對(duì)較高，因此當(dāng)重卡行使100萬(wàn)公里后，車(chē)主就會(huì)開(kāi)始考慮換車(chē)。目前一輛重卡年行使里程在20－25萬(wàn)公里，也就是說(shuō)在使用4－5年后，重卡進(jìn)入換車(chē)周期。

　　2004年載重15噸以上的重卡才開(kāi)始成規(guī)模的進(jìn)入國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，且從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)我們可以看到目前國(guó)內(nèi)載重15噸以上的重卡消費(fèi)仍是以首次消費(fèi)為主。由于2003、2004年銷(xiāo)售的重卡將在2008年集中進(jìn)入報(bào)廢期，我們假設(shè)2004年銷(xiāo)售的標(biāo)準(zhǔn)重卡有25％在2008年進(jìn)行報(bào)廢，那么就會(huì)產(chǎn)生3萬(wàn)輛的更換需求，僅這些需求就占到2007年標(biāo)準(zhǔn)重卡銷(xiāo)量的10.2%。
　　2008、2009年更新需求的出現(xiàn)無(wú)疑會(huì)對(duì)載重在15噸以上重卡銷(xiāo)售保持增長(zhǎng)提供了有力的支持。

　　6.國(guó)III有影響但不是決定性的

　　經(jīng)調(diào)查發(fā)現(xiàn)，若卡車(chē)司機(jī)在長(zhǎng)途運(yùn)輸中超載，那么他每年需要多交的罰款金額會(huì)高達(dá)4.36萬(wàn)元或更多；若司機(jī)不超載，那么他每年油費(fèi)會(huì)多交10萬(wàn)元或更多。而國(guó)III標(biāo)準(zhǔn)推出僅僅會(huì)使用戶(hù)一次性增加投入2－3萬(wàn)元或更低，因此我們認(rèn)為與購(gòu)置成本相比使用成本才會(huì)是重卡消費(fèi)的決定性力量。

　　不要忽略重卡的保有成本。在我們考慮車(chē)輛購(gòu)置成本的同時(shí)，我們同樣不能忽略車(chē)輛的保有成本，我們不能不考慮重卡的養(yǎng)路費(fèi)問(wèn)題。在下表中我們以北京地區(qū)為例，來(lái)說(shuō)明養(yǎng)路費(fèi)對(duì)購(gòu)買(mǎi)者的影響。

　　經(jīng)過(guò)計(jì)算，我們發(fā)現(xiàn)1輛載重15噸的半掛車(chē)1年的養(yǎng)路費(fèi)要高達(dá)3.3萬(wàn)元，既便我國(guó)有些地區(qū)對(duì)半掛車(chē)的養(yǎng)路費(fèi)按照70%的比率進(jìn)行征收，該金額也會(huì)達(dá)到2.3萬(wàn)元。若用戶(hù)因?yàn)閲?guó)III標(biāo)準(zhǔn)的實(shí)施而提前購(gòu)車(chē)，那么購(gòu)買(mǎi)者在承擔(dān)車(chē)輛的折舊損失的同時(shí)還不得不付出高昂的保有成本，這對(duì)用戶(hù)并不是一個(gè)劃算的投資。

　　國(guó)III標(biāo)準(zhǔn)對(duì)重卡行業(yè)僅僅是個(gè)次要因素不會(huì)影響大局。首先，我們認(rèn)為是使用成本決定了重卡銷(xiāo)售的大趨勢(shì)，這一點(diǎn)是勿庸置疑的；其次與購(gòu)置成本相比保有成本同樣不可忽略，由于高昂的養(yǎng)路費(fèi)，國(guó)III標(biāo)準(zhǔn)在時(shí)間跨度上的影響有限，簡(jiǎn)單的講就是說(shuō)我們認(rèn)為2008年的客戶(hù)不會(huì)因?yàn)閲?guó)III標(biāo)準(zhǔn)的推出而把購(gòu)車(chē)行為提前到07年，我們認(rèn)為國(guó)III標(biāo)準(zhǔn)僅僅會(huì)影響08年第3季度購(gòu)車(chē)用戶(hù)的購(gòu)車(chē)時(shí)點(diǎn)，而這種時(shí)點(diǎn)提前造成的影響也僅僅會(huì)體現(xiàn)在5、6月份重卡銷(xiāo)售數(shù)據(jù)上，對(duì)大局不會(huì)構(gòu)成影響。

　　7. 2008、2009年重卡銷(xiāo)量出現(xiàn)增長(zhǎng)仍值得期待

　　7.1本輪通脹與以往不同屬輸入型通脹

　　從宏觀來(lái)看，本輪通脹是輸入型通脹，不僅是中國(guó)，08年世界上很多國(guó)家都進(jìn)入了通脹周期。由于美國(guó)次債危機(jī)，美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)大幅減息，寬松的貨幣政策使得美元貶值，推動(dòng)全球大宗商品價(jià)格，至少在客觀上向全球輸出了通脹�，F(xiàn)在有些觀點(diǎn)認(rèn)為有三種情況可以使全球通脹得以遏制，一種情況是美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，美元反彈，能源及大宗商品的高價(jià)位難以為繼；另一種情況是某些新興經(jīng)濟(jì)體出現(xiàn)硬著陸或通脹失控，大量避險(xiǎn)資金流回美國(guó)；最后一種情況就是歐元區(qū)因經(jīng)濟(jì)惡化而減息，美元價(jià)格得到支撐，大宗商品價(jià)格向下調(diào)整�？偟膩�(lái)說(shuō)，我們認(rèn)為本輪通脹屬于輸入型通脹因此僅靠國(guó)內(nèi)宏觀調(diào)控是難以治本的，而全球性通脹在2009年之前都很難得到遏制。

　　從中國(guó)的實(shí)際國(guó)情看，人民幣升值有可能引發(fā)了出口增速的下滑，若固定資產(chǎn)增速快速下滑2009年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)有滯脹的可能。而實(shí)際情況也表明，由于人民幣的快速升值，出口確實(shí)出現(xiàn)回落，從凈出口增量占GDP增量的比重來(lái)看前3年平均值在21%左右，而2008年1季度該值為-3.18%。若2009年我國(guó)出口或消費(fèi)不能實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)，2008年固定資產(chǎn)投資還受到嚴(yán)格控制，那么在2009年我國(guó)經(jīng)濟(jì)則很有可能出現(xiàn)滯漲，因此我們認(rèn)為2008年政府的宏觀調(diào)控政策應(yīng)當(dāng)是相對(duì)零活的，是在不斷尋求通脹和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的平衡點(diǎn)中進(jìn)行，宏觀調(diào)控很難像2004年那樣采用一刀切式的方式的進(jìn)行，因此2008年的調(diào)控對(duì)周期性行業(yè)的影響要弱于2004年的調(diào)控。

　　7.2銷(xiāo)售結(jié)構(gòu)的改變有可能使重卡銷(xiāo)售的周期性得到弱化

　　由于重卡是周期性行業(yè)，因此如果國(guó)家采取嚴(yán)格的宏觀調(diào)控政策，2009年國(guó)內(nèi)標(biāo)準(zhǔn)重卡銷(xiāo)量出現(xiàn)下滑的可能性很大，但我們同時(shí)認(rèn)為由于銷(xiāo)售結(jié)構(gòu)的改變，標(biāo)準(zhǔn)重卡銷(xiāo)售的周期性在2009年得到適度弱化的可能是存在的。首先，從國(guó)內(nèi)銷(xiāo)售結(jié)構(gòu)來(lái)看，受計(jì)重收費(fèi)的影響標(biāo)準(zhǔn)重卡的銷(xiāo)售比重仍在增加，我們預(yù)計(jì)2008、2009年標(biāo)準(zhǔn)重卡銷(xiāo)量占國(guó)內(nèi)重卡銷(xiāo)量的比重分別達(dá)到66%和70%；其次，從出口銷(xiāo)量來(lái)看，2007年出口約占到標(biāo)準(zhǔn)重卡銷(xiāo)量的10%，我們預(yù)計(jì)2008年這個(gè)比重將達(dá)到15%，2009年這個(gè)數(shù)據(jù)有可能達(dá)到20%左右。銷(xiāo)售結(jié)構(gòu)的變化對(duì)平滑標(biāo)準(zhǔn)重卡的銷(xiāo)售波動(dòng)將起到積極的作用。

　　我們預(yù)計(jì)2008年重卡銷(xiāo)售雖然可能受?chē)?guó)III排放標(biāo)準(zhǔn)的影響，銷(xiāo)量出現(xiàn)前高后低的走勢(shì)，但標(biāo)準(zhǔn)重卡的銷(xiāo)售增速仍能維持在20%的水平，展望2009年我們認(rèn)為2008年下半年CPI得到控制下半年調(diào)控政策適度放松，2009年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)軟著落，那么預(yù)計(jì)09年國(guó)內(nèi)標(biāo)準(zhǔn)重卡銷(xiāo)量增長(zhǎng)6%，同期出口增長(zhǎng)30%，則全年標(biāo)準(zhǔn)重卡銷(xiāo)量增長(zhǎng)仍有望達(dá)到10%。

　　8.成本上漲，企業(yè)經(jīng)營(yíng)面臨較大壓力

　　從2007年下半年我國(guó)鋼價(jià)出現(xiàn)了持續(xù)上漲，根據(jù)我們的統(tǒng)計(jì)截至2008年5月鋼價(jià)綜指和熱卷指數(shù)分別同比增長(zhǎng)了48%和33%，較年初分別增長(zhǎng)了27%和21%，鋼材的持續(xù)上漲對(duì)重卡生產(chǎn)企業(yè)帶來(lái)了較大的成本壓力。

　　此外橡膠漲價(jià)也對(duì)生產(chǎn)帶來(lái)壓力,我們了解到以前重卡輪胎每條售價(jià)為900元，目前已經(jīng)漲到了1300元，以1輛重卡使用11條輪胎計(jì)算，則輪胎漲價(jià)將使每輛重卡的生產(chǎn)成本增加4400元，增加生產(chǎn)成本約2.3%。

　　為了應(yīng)對(duì)成本上漲，廠家在2008年3月對(duì)重卡提價(jià)6000元/輛左右，漲價(jià)幅度約為2.7%，重卡提價(jià)能適度減緩成本上漲帶來(lái)的壓力，但很難完全抵消，預(yù)計(jì)2008年重卡企業(yè)毛利率很有可能出現(xiàn)下滑。

　　公司篇

　　9.行業(yè)"中性"評(píng)級(jí)，關(guān)注優(yōu)勢(shì)企業(yè)

　　2008年重卡銷(xiāo)售雖然會(huì)因?yàn)閲?guó)III標(biāo)準(zhǔn)的實(shí)施出現(xiàn)前高后低但行業(yè)全年銷(xiāo)量仍有望達(dá)到20%的增速。展望2009年，2008年的宏觀調(diào)控與2004年相比可能會(huì)相對(duì)靈活，同時(shí)計(jì)重收費(fèi)對(duì)重卡銷(xiāo)售的結(jié)構(gòu)性影響仍然存在，再者重卡出口在2008-2010年仍將維持高增長(zhǎng)，因此我們認(rèn)為在2009年重卡特別是標(biāo)準(zhǔn)重卡的銷(xiāo)量仍有可能達(dá)到10%的增速，我們給予重卡行業(yè)"中性"評(píng)級(jí)。

　　9.1中國(guó)重汽（000951.SZ）

　　中國(guó)重汽是國(guó)內(nèi)最大的重卡生產(chǎn)商，在重卡領(lǐng)域國(guó)內(nèi)市占率第一。2008年1-4月公司重卡銷(xiāo)量達(dá)到2.8萬(wàn)輛，據(jù)我們了解公司目前的最大月產(chǎn)能為1萬(wàn)臺(tái)，而5、6月份的排產(chǎn)情況仍然十分緊張，我們預(yù)計(jì)5、6月份公司銷(xiāo)量可以接近2萬(wàn)輛，照此推算2008年上半年公司重卡銷(xiāo)量有望達(dá)到4.7萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)34.2%，占2007年全年銷(xiāo)量的65%。由于2008年重卡銷(xiāo)售前高后低的趨勢(shì)可能更為明顯，預(yù)計(jì)全年公司重卡銷(xiāo)量達(dá)到8.38萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)16%。

　　公司產(chǎn)品出口迅速拓展，2007年公司銷(xiāo)售重卡7.22萬(wàn)輛，其中出口約1.5萬(wàn)輛，出口占比達(dá)到20.7%，從出口地區(qū)來(lái)看，遠(yuǎn)東、中東、東南亞、南美和非洲是公司重卡出口的主要地區(qū)，特別是遠(yuǎn)東地區(qū)由于石油收入的增加，當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)需求增長(zhǎng)迅速，同時(shí)由于我國(guó)重卡的生產(chǎn)技術(shù)水平要比俄羅斯領(lǐng)先3-4年，因此在這個(gè)地區(qū)的拓展前景非常良好，我們預(yù)計(jì)2008年公司重卡出口可以突破2萬(wàn)臺(tái)，出口銷(xiāo)量占比達(dá)到25%。

　　不可否認(rèn)2008年各種原材料漲價(jià)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)造成了一定的壓力，2008年1季度公司毛利率為10.76%，比07年毛利率下滑了1.62個(gè)百分點(diǎn)。為應(yīng)對(duì)成本上漲，公司在3月對(duì)重卡產(chǎn)品提價(jià)6000元/輛左右，但由于提價(jià)前的訂單排產(chǎn)已經(jīng)排到4月上旬，因此提價(jià)對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響要到5月份才能明顯體現(xiàn)；此外08年公司約有30%的變速箱將從集團(tuán)內(nèi)部購(gòu)買(mǎi)，而內(nèi)部購(gòu)買(mǎi)與從外部購(gòu)買(mǎi)相比要節(jié)省7-8%，這也將節(jié)省公司的采購(gòu)成本。

　　總的來(lái)看我們認(rèn)為通過(guò)產(chǎn)品提價(jià)和內(nèi)部挖潛的方式，公司可以適度消化成本上漲的壓力，公司表示將力爭(zhēng)使08年全年毛利率的下滑控制在1個(gè)點(diǎn)以?xún)?nèi)。

　　另外，由于公司采用的EGR技術(shù)已獲得國(guó)家認(rèn)可，生產(chǎn)成本僅增加6000-8000元/輛，因此國(guó)III標(biāo)準(zhǔn)實(shí)施對(duì)2008年行業(yè)的影響也可能弱于預(yù)期。

　　我們預(yù)計(jì)2008、2009年公司重卡銷(xiāo)量增速分別為16%和10%，每股收益分別為2.52元和2.61元，給予"增持"的投資評(píng)級(jí)。

　　9.2濰柴動(dòng)力（000338.SZ）

　　2007年公司銷(xiāo)售柴油發(fā)動(dòng)機(jī)24.49萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)67.9%，其中重卡發(fā)動(dòng)機(jī)15.1萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)88.1%；工程機(jī)械發(fā)動(dòng)機(jī)8.51萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)43.7%。子公司陜西重汽的重卡銷(xiāo)量達(dá)到6萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)96.5%。子公司陜西法士特的變速箱銷(xiāo)量達(dá)到43萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)86.1%。我們認(rèn)為正是由于重卡及工程機(jī)械銷(xiāo)量的增長(zhǎng)促成了公司2007年盈利的大幅提升。

　　從公司利潤(rùn)分析來(lái)看，重卡發(fā)動(dòng)機(jī)業(yè)務(wù)占公司凈利潤(rùn)的50％左右，且在該領(lǐng)域公司處于相對(duì)強(qiáng)勢(shì)地位。目前重卡發(fā)動(dòng)機(jī)配套領(lǐng)域中，康明斯主要供應(yīng)高端客戶(hù)其售價(jià)較濰柴產(chǎn)品售價(jià)高2萬(wàn)元左右，而杭州和章丘發(fā)動(dòng)機(jī)廠產(chǎn)品主要供應(yīng)重汽集團(tuán)內(nèi)部使用，而目前公司主要為陜西重汽、北汽福田、紅巖和北方奔馳供貨，在載重15噸以上重卡的市占率在50％左右，同時(shí)公司還與下游廠商簽訂了3－5年的長(zhǎng)期供貨協(xié)議，因此市占率將長(zhǎng)期維持高位。

　　從發(fā)動(dòng)機(jī)的生產(chǎn)成本來(lái)看，公司外協(xié)件占到公司成本的75%，而自身直接采購(gòu)原材料和人工成本僅占總成本不到20%,因此成本漲價(jià)對(duì)公司盈利能力的影響相對(duì)較小。

　　我們認(rèn)為由于成本上漲對(duì)公司盈利能力影響相對(duì)較小，公司可以充分享受到載重15噸以上重卡銷(xiāo)量增長(zhǎng)帶來(lái)的利潤(rùn)增長(zhǎng)。我們預(yù)計(jì)2009年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)很可能出現(xiàn)軟著陸，2008、2009年公司EPS分別為4.66元和4.96元，維持"買(mǎi)入"評(píng)級(jí)。

　　9.3威孚高科（000581.SZ）

　　2007年公司實(shí)現(xiàn)投資收益1.36億元，比上年增加1.61億元，遠(yuǎn)超出我們預(yù)期。從收益來(lái)源看，對(duì)博世柴油系統(tǒng)股份有限公司實(shí)現(xiàn)0.38億元的投資收益是2007年公司投資收益大增的主要原因我們認(rèn)為博世柴油系統(tǒng)此前的虧損主要是由于初期過(guò)高的開(kāi)辦費(fèi)用攤銷(xiāo)和過(guò)高的折舊政策造成，因此我們預(yù)計(jì)2008年其將繼續(xù)保持盈利。

　　2008年共軌系統(tǒng)的拓展仍有不確定性存在。由于博世柴油系統(tǒng)和濰柴動(dòng)力在大馬力共軌系統(tǒng)上簽署獨(dú)家供貨協(xié)議，因此中國(guó)重汽無(wú)法從博世柴油系統(tǒng)拿到貨源。我們了解到中國(guó)重汽將采用EGR（廢氣循環(huán)）這種過(guò)度技術(shù)來(lái)使重卡排放達(dá)到國(guó)III標(biāo)準(zhǔn)，同時(shí)由于采用共軌技術(shù)使重卡成本增加2-3萬(wàn)元，而采用EGR技術(shù)僅使成本增加0.6-0.8萬(wàn)元，因此中國(guó)重汽以EGR作為主推方向，有可能使共軌系統(tǒng)在重卡行業(yè)的普及時(shí)間向后推遲。

　　考慮以上因素，我們預(yù)計(jì)公司2008、2009年實(shí)現(xiàn)EPS分別為0.54元和0.81元，維持對(duì)公司"增持"評(píng)級(jí)。

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