經(jīng)歷了連續(xù)兩年的快速增長后，在高油價、高成本預(yù)期的導(dǎo)引下，汽車行業(yè)積累的問題開始暴露，行業(yè)進入1-2年的調(diào)整期。期間，中國汽車業(yè)整體銷量增速仍能維持15-20%的增長，但具體到行業(yè)內(nèi)各企業(yè)的利潤增長卻并不樂觀。給予汽車行業(yè)"同步大勢"的評級。但我們對汽車行業(yè)長期發(fā)展趨勢的判斷不變。

　　鑒于乘用車盈利能力伴隨價格重心的不斷下移、成本的大幅提升等諸多不確定因素而減弱，給予乘用車子行業(yè)"同步大勢"的投資評級。給予一汽轎車（000800）"推薦"的投資評級，給予上海汽車（600104）"謹(jǐn)慎推薦"的投資評級。

　　分析2007年客車市場的銷售數(shù)據(jù)可知，國內(nèi)市場的需求成疲軟態(tài)勢，總增量中有70.69%來自出口，在總增幅15.70%中，只有4.60%由國內(nèi)市場貢獻。隨著原材料和勞動力成本的上升，以及人民幣升值因素，客車出口遇到一定的阻力，利潤增長將放緩，暫給予客車子行業(yè)"同步大勢"的投資評級，給予宇通客車（600066）"謹(jǐn)慎推薦"的投資評級。

　　隨著宏觀調(diào)控的加強和基數(shù)的持續(xù)擴大，載貨汽車行業(yè)的增速同樣也會呈現(xiàn)放緩態(tài)勢。貨車子行業(yè)，是未來不確定性最強的子行業(yè)，維持對載貨汽車子行業(yè)"落后大勢"的投資評級。給予江鈴汽車（000550）"謹(jǐn)慎推薦"的投資評級。

　　由于汽車零部件子行業(yè)普遍處在價值鏈的相對弱勢地位，談判能力較弱，維持"落后大勢"評級。給予福耀玻璃（600660）"謹(jǐn)慎推薦"的投資評級。

　　經(jīng)歷了連續(xù)兩年的快速增長后，在高油價、高成本預(yù)期的導(dǎo)引下，汽車行業(yè)積累的問題開始暴露，行業(yè)進入1-2年的調(diào)整期。期間，中國汽車業(yè)整體銷量增速仍能維持15-20%的增長，但具體到行業(yè)內(nèi)各企業(yè)的利潤增長卻并不樂觀。但我們認為，汽車類相關(guān)上市公司已經(jīng)經(jīng)歷了相當(dāng)一段時間的調(diào)整，其投資價值逐步顯現(xiàn)。給予汽車行業(yè)"同步大勢"的評級，給予乘用車行業(yè)"同步大勢"的評級，給予商用車中客車行業(yè)"同步大勢"的評級、載貨汽車行業(yè)"落后大勢"的評級，，給予零部件子行業(yè)"落后大勢"的評級。

　　一、行業(yè)整體銷量仍將保持15-20%的增速，高油價、高成本的預(yù)期下，行業(yè)利潤增長不容樂觀。

　　2008年1－4月，汽車業(yè)總體呈現(xiàn)平穩(wěn)快速發(fā)展的態(tài)勢，產(chǎn)量為350.09萬輛，同比增長16.32%；銷量為350.15萬輛，同比增長19.36%；產(chǎn)銷率為100.02%，同比提高2.55個百分點。

　　分車型看，2008年1－4月，乘用車產(chǎn)、銷分別為245.37萬輛和245.60萬輛，分別同比增長15.50%和17.84%，產(chǎn)銷率為100.09%，同比提高1.98個百分點；商用車產(chǎn)、銷分別為104.72萬輛和104.55萬輛，分別同比增長18.30%和23.09%，產(chǎn)銷率為99.84%，同比提高3.89個百分點。商用車的增速高于乘用車的增速，且無論是乘用車還是商用車的產(chǎn)銷率均比去年同期有所提高。

　　不過，值得密切關(guān)注的是，4月份、5月份兩個月的銷售數(shù)據(jù)所呈現(xiàn)出的下降趨勢似乎陡峭一些。１－５月，累計汽車銷量為４３３.７１萬輛，同比增長１８.９１％。其中乘用車銷量為３０２.０６萬輛，同比增長１７.４１％；商用車銷量１３１.６５萬輛，同比增長２２．４８％。仍屬正常增長。

　　后市如何研判，仍需進一步觀察。

　　從入世以來乘用車和商用車的增長速度來看，由于基數(shù)越來越大，增長幅度有逐步放緩的趨勢：乘用車數(shù)據(jù)比較明顯；由于2008年7月1日起執(zhí)行國III排放標(biāo)準(zhǔn)，商用車數(shù)據(jù)后市也不容他樂觀。

　　從下面的汽車銷量增長趨勢圖，可以看，由于基數(shù)的增大，行業(yè)增長速度有明顯放緩的跡象，后市仍需觀察。

　　2007年我國汽車出口達到61.5萬輛，同比增長79.1%；出口金額73.2億美元，同步增長133.7%；出口平均單價1.19萬美元，同比增長30.4%，連續(xù)4年保持高速增長。其中轎車102.5%；貨車59.2%，其中20噸以上重卡373.0%；大中客車229.1%.2008年1-4月，我國汽車出口金額為157.83億美元，同比增長41.26%；進口51.01億美元，同比增長88.29%。進口增長幅度再次超過出口增長幅度，不太正常，我們認為主要是人民幣升值和勞動力成本優(yōu)勢銳減所致，值得注意。

　　另外，從汽車行業(yè)的收入增長率和毛利率趨勢看，變化不是很明顯，仍需繼續(xù)觀察。

　　綜上分析，我們對汽車行業(yè)中短期趨勢的整體判斷是：

　　經(jīng)歷了連續(xù)兩年的快速增長后，在高油價、高成本預(yù)期的導(dǎo)引下，汽車行業(yè)積累的問題開始暴露，行業(yè)進入1-2年的調(diào)整期。期間，中國汽車業(yè)整體銷量增速仍能維持15-20%的增長，但具體到行業(yè)內(nèi)各企業(yè)的利潤增長卻并不樂觀。給予汽車行業(yè)"同步大勢"的評級。

　　但我們對汽車行業(yè)的長期發(fā)展趨勢的判斷不變（請參見去年12月的《汽車行業(yè)2008年投資策略》）。

　　二、轎車行業(yè)運行情況回顧與下半年投資策略

　　鑒于乘用車特別是轎車薄利多銷的特征，其主導(dǎo)產(chǎn)品的盈利能力將伴隨價格重心的不斷下移而減弱，而可比低基數(shù)的日益消失，將導(dǎo)致乘用車行業(yè)產(chǎn)銷的增幅進一步趨于平緩。

　　在成本方面，面對鋼鐵等原材料價格的上漲，企業(yè)可以通過諸如選用薄板或替代材料等手段予以化解。但是，如果電價也因煤電聯(lián)動而出現(xiàn)上調(diào)，則對于汽車制造業(yè)來說短期內(nèi)還無法自行消化，勢必會進一步加大成本壓力，進而影響到經(jīng)營業(yè)績。

　　此外，目前國際油價已經(jīng)突破130美元/桶關(guān)口，而國內(nèi)燃油價格尚未與國際接軌，由此也會給國內(nèi)消費者以錯覺。未來一旦國內(nèi)油價開始提高，勢必會對耗油大戶之一的汽車業(yè)產(chǎn)生重大負面影響，而替代能源等短期內(nèi)也還無法完全滿足商業(yè)化需求。維持對乘用車行業(yè)"同步大勢"的投資評級。

　　中級、中高級和高級轎車市場占有率不斷上升，從級別結(jié)構(gòu)來看，中級以上的汽車增長比較快。Ｃ級車增長也相當(dāng)快，連續(xù)幾年３０％的增長。形成鮮明對比的是，經(jīng)濟型轎車的市場占有率不斷下滑。

　　造成小排量轎車市場萎縮的原因主要有以下三個方面的因素：一、目前的小排量轎車，普遍在安全性能，駕乘舒適性等方面存在問題，其質(zhì)量沒有被廣大消費者所認同，尚需進一步的提高；二、小排量汽車所需技術(shù)水平相對較低，進入門檻不高，目前的市場競爭比較激烈，造成行業(yè)整體利潤率低下，有實力的汽車廠商不愿涉足，使得小排量汽車目前缺乏有利的制造與技術(shù)支持；三、國民收入穩(wěn)步上升，購買力增強導(dǎo)致消費結(jié)構(gòu)升級，從而轉(zhuǎn)向了性價比更高的1.6升以上排量轎車。同時由于財富效應(yīng)的積累與釋放，大排量轎車市場較去年同期有了爆發(fā)式增長，3L～4L排量轎車全年銷售1.2萬輛，同比增長453.76%。

　　一汽轎車、上海汽車等上市公司目前的主要產(chǎn)品集中在中高級轎車，行業(yè)的平穩(wěn)增長發(fā)展以及中高級轎車市場份額的繼續(xù)擴大給它們的發(fā)展帶來相對有利的條件。

　　一汽轎車（000800）：給予"推薦"的投資評級；上海汽車（600104）：給予"謹(jǐn)慎推薦"的投資評。

　　一汽轎車，"推薦"評級

　　一季度，公司營業(yè)收入49.5億元，同比增長71.09%。每股收益0.192元，同比增長261%。凈利潤率達到6.3%，而去年同期僅為2.98%，.產(chǎn)能利用率提高產(chǎn)生的規(guī)模經(jīng)濟是導(dǎo)致企業(yè)利潤大幅增長的主要原因：公司目前的主要產(chǎn)品集中在中高端產(chǎn)品馬自達6以及自主品牌奔騰。目前公司的產(chǎn)能設(shè)計為10萬輛，07年一季度公司兩個大產(chǎn)品銷量為1.5萬輛，而2008年一季度接近2.9萬輛，同比增長接近100%。

　　新品投放將完善公司的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，提升盈利水平：公司實行雙品牌戰(zhàn)略。自主品牌奔騰50中級產(chǎn)品將在08年下半年投產(chǎn)，完善公司自主品牌的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)；與馬自達公司更進一步合作將導(dǎo)致多款車型的國產(chǎn)化。兩大品牌產(chǎn)品結(jié)的逐漸豐富為公司業(yè)績的增長提供保障。

　　預(yù)估每股收益08年0.69元、09年0.96元：同比分別增長39%和40%，公司目前處于快速增長期格局不變。

　　自身業(yè)績快速增長、整體上市進程加速情況下，按公司08年EPS給予一定溢價按25-30倍PE估值，估值區(qū)間17.3-20.7元，維持推薦的投資評級。

　　上海汽車："謹(jǐn)慎推薦"評級

　　08年公司進入調(diào)整期，業(yè)績增長放緩。2008年1－3月，公司累計實現(xiàn)營業(yè)總收入2,892,881萬元，比上年同期增長13.56％，凈利潤124,058萬元（歸屬于母公司所有者的凈利潤，幾乎沒有非經(jīng)常性損益），比上年同期增長6.97％。每股收益為0.19元。去年同期有1.8億元的非經(jīng)常性損益，扣除后，去年同期的凈利潤為9.8億元，因此扣除非經(jīng)常性損益后，凈利潤增長25%。

　　公司認股權(quán)證行權(quán)期為2010年1月8日前后，因此公司更希望09年釋放業(yè)績，估計08年業(yè)績增長幅度不大，估計在25%左右。

　　2008年1月8日，公司分離交易可轉(zhuǎn)債的認股權(quán)證在上海證券交易所上市交易，行權(quán)方式為歐式，行權(quán)價格為27.43元/股，本次認股權(quán)證上市流通數(shù)量為22,680萬份。到期全部轉(zhuǎn)股的話，可累計融資62.21億元。

　　公司對南汽和上柴的收購全部完成，08年主要是開展大規(guī)模的整合工作。2008年4月8日，公司對南汽集團100％股權(quán)收購的工商過戶變更手續(xù)已全部完成。2008年4月9日，公司收到國務(wù)院國資委《關(guān)于上海柴油機股份有限公司國有股東所持股份轉(zhuǎn)讓有關(guān)問題的批復(fù)》，同意上海電氣將其持有的上柴股份24170.928萬股股份（占上柴股份總股本的50.32%）轉(zhuǎn)讓給公司。

　　投資建議：鑒于上海汽車后市的想象空間仍比較大，我們給于上海汽車合理市盈率區(qū)間為20-25，則公司08年的合理估值區(qū)間為16.8-21.0元。我們調(diào)低公司投資評級至"謹(jǐn)慎推薦"。

　　三、客車子行業(yè)運行情況回顧與下半年投資策略

　　鑒于中國客運總量的98%系由公路運輸完成，因此未來客車需求還會保持適度增長，只是大、中、輕客車車型之間會呈現(xiàn)一定的波動，而且隨著可比低基數(shù)的消失，客車業(yè)的發(fā)展也將會趨于平穩(wěn)。

　　2007年，客車銷量同比增長15.70%，單從數(shù)值來看，這個成績還是比較優(yōu)秀的，但仔細分析，仍存在一些問題。中國之所以成為客車大國，主要是因為國內(nèi)需求旺盛，國內(nèi)市場是客車行業(yè)發(fā)展的基礎(chǔ)，在此基礎(chǔ)之上，客車企業(yè)的技術(shù)引進、規(guī)模擴張、品牌建設(shè)都有很大的進步，走出國門也正在成為一種潮流，但是，在出口潮流之中，國內(nèi)企業(yè)賴以生存和發(fā)展的基礎(chǔ)正在接受嚴(yán)峻的考驗：

　　首先是公路客運市場的前景不樂觀。燃油稅實施在即，農(nóng)村客運市場遲遲打不開局面，加上火車提速、客運專線越來越多、票價沒有優(yōu)勢、私家車對短途客運形成沖擊等等，公路客運市場未來的發(fā)展空間越來越小。

　　其次是公交市場經(jīng)營現(xiàn)狀堪憂。地方保護沉渣泛起、用戶點菜榨干油水，歷史教訓(xùn)證明，不按經(jīng)濟規(guī)律辦事是要付出代價的，2007年國內(nèi)公交市場的低迷應(yīng)該讓人們有所警覺。

　　也許以上觀點過于悲觀，但2007年國內(nèi)市場的需求疲軟卻是不爭的事實�？傇隽恐杏�70.69%來自出口，在總增幅15.70%中，只有4.60%由國內(nèi)市場貢獻。

　　隨著原材料和勞動力成本的上升，以及人民幣升值因素，客車出口遇到一定的阻力，后市情況仍需觀察。

　　鑒于客車子行業(yè)行業(yè)競爭格局比較穩(wěn)定，且呈弱周期性，但由于成本的增加，利潤增長將放緩。維持對客車行業(yè)"同步大勢"的投資評級。

　　宇通客車："謹(jǐn)慎推薦"評級

　　公司主營大中型客車、客車底盤及其配件、附件的生產(chǎn)、銷售業(yè)務(wù)。

　　作為大中型客車的龍頭企業(yè)，具有相當(dāng)明顯的競爭優(yōu)勢。國內(nèi)市場銷售年有望持續(xù)增長。

　　公司經(jīng)營穩(wěn)健，2000-2007年公司客車業(yè)務(wù)凈利潤持續(xù)增長，盡管公司經(jīng)營環(huán)境面臨諸多壓力，但我們認為公司主營業(yè)務(wù)仍將保持穩(wěn)健增長，防御性突出。

　　公司的風(fēng)險主要體現(xiàn)在大盤調(diào)整風(fēng)險、汽車行業(yè)增速下滑風(fēng)險、原材料價格上升和市場競爭加劇影響盈利能力的風(fēng)險；另外，公司的出口訂單也有一定的不確定性。

　　估值和投資建議。預(yù)計08 -09年公司每股收益分別為1.03元和0.78元，動態(tài)市盈率分別13倍、18倍，繼續(xù)給予"謹(jǐn)慎推薦"投資評級。

　　四、貨車子行業(yè)運行情況回顧與下半年投資策略

　　隨著宏觀調(diào)控的加強和基數(shù)的持續(xù)擴大，載貨汽車行業(yè)的增速同樣也會呈現(xiàn)放緩態(tài)勢。貨車子行業(yè)，是未來不確定性最強的子行業(yè)，維持對商用車中載貨汽車行業(yè)"落后大勢"的投資評級。

　　江鈴汽車："謹(jǐn)慎推薦"評級

　　公司戰(zhàn)略定位于生產(chǎn)和銷售中高端的輕型車制造商。主要產(chǎn)品包括：1、福特品牌全順系列商用車；2、JMC系列輕卡；3、皮卡。

　　公司擁有良好的業(yè)績記錄，自2001年至2007年的七年中，除04年業(yè)績出現(xiàn)15%的微幅下降外，其它時間持續(xù)增長。

　　值得關(guān)注的是，綜合毛利率持續(xù)提升，自2004年至2007年公司綜合毛利率分別為21.3%、22.0%、24.1%、24.80%。

　　我們預(yù)測公司08-10年的EPS分別為0.95元、1.10元、1.25元，公司股價為13.85元，08-10年的PE分別為14.61、12.59、11.08。按未來凈利潤年復(fù)合增長率15%計算，目前公司PEG為0.97，小于1。給予公司謹(jǐn)慎推薦的評級。

　　公司風(fēng)險主要體現(xiàn)在：1）大盤波動風(fēng)險；2）細分行業(yè)增速下滑風(fēng)險；3）原材料價格上漲風(fēng)險，4）市場競爭風(fēng)險。

　　福耀玻璃："謹(jǐn)慎推薦"評級

　　由于汽車零部件子行業(yè)普遍處在價值鏈的相對弱勢地位，談判能力較弱，維持"落后大勢"評級。汽車零部件子行業(yè)內(nèi)我們僅重點跟蹤個股福耀玻璃。

　　公司是中國制造業(yè)強勢崛起的代表之一。公司是國內(nèi)最大的汽車玻璃生產(chǎn)商，也是世界第三大汽車玻璃生產(chǎn)商。公司在國內(nèi)OEM（直接給整車廠家供貨）的市場占有率已達到60-70%，提升空間不大，因此我們判斷未來3-5年公司國內(nèi)OEM市場的收入將以略超過行業(yè)增長速度增長，但由于公司成本控制能力持續(xù)增強，并且改善空間任很大，因此我們判斷未來3-5年公司國內(nèi)市場的利潤增長將保持年均復(fù)合20%以上。

　　根據(jù)公開信息，截至2007年7月1日，公司手持國際OEM訂單額已超過10美元以上，而且訂單仍在不斷增加。08年初公司正式進入豐田全球配套體系，至此，公司已成為全球八大汽車集團汽車玻璃的核心供應(yīng)商�？梢源_定，隨著公司產(chǎn)能瓶頸的基本解決，08、09年，公司國際OEM的收入增長都將超過100%。成為公司利潤的最大增長點。

　　人民幣升值對公司產(chǎn)品出口的負面影響比市場預(yù)期的要小得多，公司07年凈利潤9.17億元，而人民幣升值僅造成幾百萬的匯兌損失。原因是：一是占公司主導(dǎo)產(chǎn)品汽車玻璃30%成本的PVB靠進口，以美元結(jié)算，在很大程度上對沖了公司的匯率風(fēng)險。二是公司負債機構(gòu)中部分采用美元貸款，也部分對沖了匯率風(fēng)險。

　　預(yù)計公司08-09年的每股收益分別為0.60元、0.78元，給予公司08年20倍的動態(tài)PE，目標(biāo)價位12元，我們給予公司"謹(jǐn)慎推薦"評級。

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