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2008年下半年煤炭行業(yè)投資分析
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http://m.china-zesir.com 發(fā)稿日期:2008-8-11
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全球煤炭：需求趨增
煤炭在全球一次性能源中占比趨升
1.煤炭具有成本低、技術風險小的突出優(yōu)勢。煤炭與石油、天然氣相比價格低廉，資源相對豐富，按照同等發(fā)熱量計算，目前石油價格是煤炭的4倍，天然氣價格是煤炭的2.5倍，而煤炭的可采年限是石油的3.6倍，是天然氣的2.3倍；與其他新能源相比，煤炭具有成本低、技術風險小的突出優(yōu)勢。
2.煤炭消費是全球增速最快的能源品種。2000年-2007年，煤炭消費增長35.77%，高于增速第二位的天然氣16個百分點，近6年的年復合增長率為4.5%，遠高于其他能源的消費增速；
煤炭在未來仍是增速最快的能源之一。根據美國能源信息署預計，盡管目前許多國家都在大力開發(fā)風能和生物燃料等替代能源，但在未來20年里，全球仍不可能擺脫對化石能源的依賴，而煤炭仍將是最主要的發(fā)電能源。
到2030年，煤炭占能源消費結構的比重將由目前的25%上升到28%，是比重唯一上升的能源品種。
煤炭短缺逐漸顯現
應對高油價，全球紛紛將眼光轉向煤炭，煤炭短缺的確正在全球范圍內蔓延。
歐洲將在2008-2013年5年間新建40個大型火電發(fā)電廠，屆時煤炭需求將大幅提升；主要煤炭出口國南非電力短缺將延續(xù)數年，可能限制煤炭出口；第二大煤炭出口國印尼2006年起至2010年興建2000萬千瓦的燃煤電站，2010年煤炭出口限制在1.5億噸；傳統煤炭出口國波蘭煤炭出口連續(xù)5年下降；2008年6月越南提高煤炭出口稅至20%并限制對中國出口。煤炭大國中國也在煤炭淡季出現短缺。
動力煤：有較大漲價動力
合同動力煤價格積蓄了較大的上漲動力，主要是與現貨價差達到200元/噸，國內現貨與澳大利亞BJ現貨價差達到300元/噸。我們認為，一旦放開下游的電力價格，進而取消電煤限價，那么，被壓制的電煤價格將有較大的漲幅。
1.動力煤合同煤與現貨價差達到200元/噸。2007年底簽訂了重點合同電煤價格，基本上向當時的現貨價看齊(不過仍然留有30-50元的價差)。
2008年度，動力煤現貨價格大幅度上漲，大同動力煤和太原動力煤現貨價格分別上漲了145元/噸和175元/噸。目前重點合同電煤價格與現貨的價差達到200元/噸左右。
2.國內動力煤現貨與國際現貨價差接近300元/噸。從國內動力煤與澳大利亞BJ現貨價格比較來看，盡管澳煤BJ現貨價格近期回落，7月9日，澳大利亞BJ現貨價格(發(fā)熱量5500大卡)為185美元/噸，較上周下降16美元/噸。然而與山西優(yōu)混秦皇島港口平倉價980元/噸相比，澳煤BJ價格仍較國內高出約315元/噸。
3.動力煤與煉焦煤價差從400元/噸擴展到800元/噸。07年度焦煤價格漲幅遠遠大于動力煤價格漲幅，兩者的價格差距從2007年的不到400元/噸拉大到目前的800元/噸。
4.夏季用煤高峰將拉動煤價上漲。夏季消費高峰到來，動力煤市場供求緊張，我們預計價格將繼續(xù)上漲。
截至7月8日，國家電網公司經營范圍內已有13個省級以上電網用電負荷創(chuàng)新高，其中江浙兩省都納入其中。預計浙江省最高統調用電負荷在3700萬千瓦，但實際供電能力僅有3370萬千瓦，電力缺口在300萬千瓦以上。按照每一噸煤可以發(fā)電2500度平均值計算，浙江僅僅在發(fā)電領域就缺煤1200萬噸，導致有些年初簽訂的合同現在無法兌現。
冶金煤：與國際市場差價大
2008－2010年，國內粗鋼產量增速預計分別為10%、8%和7%，仍將高于煉焦煤4%的增長速度，供需緊張局面短期內仍將繼續(xù)維持。
國內煉焦煤與國際煉焦煤價差達到250-650元/噸，噴吹煤與國際價差達到765元/噸。從與焦炭價格的比價關系來看，煉焦煤仍有大約200元/噸的提價空間，我們認為，在煉焦煤持續(xù)緊張，巨大的價差存在的情況下，冶金煤仍然有較大的上漲空間。
(1)國內煉焦煤與國際價差達到250-650元/噸。目前國內煉焦煤現貨價格大約1500-1900元/噸，而國際上煉焦煤價格達到300美元以上(中國最新簽訂的煉焦煤出口價格為315美元/噸)。
(2)國內噴吹煤與國際價差達到765元/噸。國內山西噴吹煤價格約950元/噸，而國際上噴吹煤價格約為245美元/噸。
冶金煤年內提價保證了未來兩年業(yè)績的較好增長。2007年底以來，各煉焦煤上市公司的煉焦煤價格大幅度提升。西山煤電（000983行情,愛股,資訊）、平煤天安（601666行情,愛股,資訊）、金牛能源（000937行情,愛股,資訊）和開灤股份（600997行情,愛股,資訊）的煉焦煤分別提價779元/噸(其中肥精煤和瘦精煤分別提價795元/噸和680元/噸)、570元/噸，600元/噸和570元/噸。由于2008年煉焦煤年內提價，2008年不是全年效應，2009年是全年效應，這樣保證了今后兩年報表價格的穩(wěn)步提升。
理論上測算煉焦煤大幅度提價對西山煤電、平煤天安、金牛能源和開灤股份等煉焦煤公司業(yè)績增厚作用明顯。
2007年底以來，各噴吹煤上市公司的噴吹煤價格大幅度提升。國陽新能（600348行情,愛股,資訊）和潞安環(huán)能（601699行情,愛股,資訊）的噴吹煤分別提價275元/噸(國陽新能不包含噴吹煤出口價格從2007年的74美元/噸提升到245美元/噸)和300元/噸。由于2008年噴吹煤年內提價，2008年不是全年效應，2009年是全年效應，這樣保證了今后兩年報表價格的穩(wěn)步提升。
國內噴吹煤上市公司有潞安環(huán)能、國陽新能、蘭花科創(chuàng)（600123行情,愛股,資訊）和神火股份（000933行情,愛股,資訊）。
國內煤炭：“緊平衡”狀態(tài)將持續(xù)
目前國內煤炭供給存在一定供給缺口，2008年原煤需求不低于27.9億噸，供給則為27.4億噸，呈現一種“緊平衡”狀態(tài)。
多因素推升國內煤炭價格。除了供求關系外，需求高增長背景下的供給結構調整、運力瓶頸、成本的上升(包括外部成本內部化部分與實際開采成本部分)和國內外較大的煤炭價差也是推動國內煤價上升的重要因素。
需要強調的是，這些驅動因素不是短期因素，因而供給的調整是緩慢的。
1.煤炭行業(yè)集中度明顯上升，定價能力增強。關閉不合格的中小煤礦，以及組建大型煤炭企業(yè)等國家產業(yè)政策，導致煤炭資源、產量逐步掌握在國有大型煤礦手中，行業(yè)集中度提高，定價能力增強。
2005年小煤礦數量20622處，產量10.05億噸，比重占47%�！笆晃濉币�(guī)劃要求，小型煤礦數量控制在1萬處，產量控制在7億噸以內，比重占22%。經過兩年的調整，2007年國有煤礦的產煤量占產煤總量的50%，而地方小煤礦占比近40%。
目前億噸級的煤炭企業(yè)有三個：中國神華（601088行情,愛股,資訊）、中煤集團和同煤集團。近期將邁入億噸級企業(yè)的將是山西焦煤集團。其他的龍煤礦業(yè)集團、兗州礦業(yè)集團、安徽省煤炭集團“十一五”規(guī)劃產量將達到一億噸。
2.安全整頓、中小煤礦復產積極性不高導致煤炭供求偏緊。
(1)嚴厲的安全整頓將導致煤炭供求偏緊；
(2)中小煤礦復產積極性不高。
3.來自“三西”的煤炭增量加劇了鐵路緊張局面。
中國鐵路運力的非均衡分布、實際運力增長有限仍將制約煤炭行業(yè)有效供給的快速增長，從而支撐煤炭供求格局的平衡。這個現象將至少持續(xù)到2011年左右。
2008年全國運力緊張，而頻繁發(fā)生的自然災害則加劇了運力調配的非均衡性，這是導致全國煤炭供求偏緊張的重要因素之一；但根源性的問題仍舊是煤炭需求增量遠遠快于煤炭主要運力通道運能增速。
“三西”煤炭外運的主要通道是大秦線、朔黃線、石太線，侯月線等線路，除了大秦線每年5000萬噸的增量外，其他線路增量非常有限(總體預測我國鐵路運輸增量7000萬噸)，這在相當大的程度上限制了我國煤炭的有效供給(我國煤炭每年的供給增量約2億噸，大約50%即1億噸需要通過鐵路運輸)。
4.短期難以彌補較低的煤炭庫存。
從目前的庫存量來看，雖然絕對數較大，但是相對數較小。目前，煤炭社會庫存低于25天的合理庫存天數，煤炭供求比較緊張。
2008年4月份，我國煤炭社會庫存為14281萬噸(按照25天的庫存量計算，合理庫存量為17500萬噸左右，目前的庫存低3000多萬噸)，庫存天數為20天，低于合理的庫存天數25天。煤礦庫存3107萬噸，煤礦庫存天數為4.5天，低于合理的庫存天數6天。電力行業(yè)庫存2157萬噸，庫存天數為11.8天，低于合理的庫存天數15天。
未來的煤炭增量必須滿足兩方面：煤炭庫存的合理回補(大約需要3000萬噸，而我國煤炭年度增量約2億噸，月度增量平均不到1700萬噸)，以及下游新增需求。短時期內很難滿足這兩個條件，我們判斷，煤炭供求緊張態(tài)勢將持續(xù)較長的時間。
投資決策：三大標準
我們預期2008年煤價仍將上漲。
我們看到美國煤炭板塊2008年動態(tài)市盈率為22倍，A股煤炭板塊為20-23倍，低于美國水平。中國未來增速遠高于美國。
我們依然看好煤炭板塊，維持行業(yè)增持的投資評級。但建議風險厭惡者在國際能源價格穩(wěn)定條件下，適量適時介入煤炭板塊。
重點公司選擇：
重點選擇有安全邊際、資源優(yōu)勢、價格上行空間大的煤炭公司。
1.在股市處于低迷時期，防守為先，具有PE優(yōu)勢的企業(yè)具有較高安全邊際。
2.就煤炭板塊而言，每股資源是其重要估值方式。
3．選擇價格上行空間較大的子行業(yè)。
按照以上標準，我們短期看好電煤板塊，首選為兗州煤業(yè)（600188行情,愛股,資訊），上海能源（600508行情,愛股,資訊）；中長期看好焦煤板塊，首選為西山煤電。
但建議風險厭惡者在國際能源價格穩(wěn)定條件下，適量適時介入煤炭板塊。
風險：
1.國際油價下跌：油價與煤價具有一定比價關系，并拉動煤價的上漲。因此，一旦國際油價下跌，將導致國際煤價下行。
2.宏觀政策力度超預期，如資源稅上調10%及以上。
3.宏觀經濟硬著陸。
兗州煤業(yè)：價格上漲是業(yè)績大增的主要動力
價格上漲是公司業(yè)績大增的主要動力，盡管公司發(fā)電用煤價格受到政府限價影響，但由于發(fā)電用煤占總銷量的比重僅在1/3左右，其余2/3的煤炭主要用于冶金和化工，其中冶金用煤占比在45%左右，因此，發(fā)電用煤價格限制對公司煤炭價格總體影響不大。
煤炭產量方面，從省內看，公司山東本部煤礦受開采時間較長、村莊搬遷壓力大等因素影響，未來幾年產量將保持穩(wěn)中略降的態(tài)勢。未來山東煤炭增量主要來自于趙樓煤礦，設計能力為300萬噸/年，預計2008年第四季度投產，將增加2009年產量200萬噸左右。東方證券給予“增持”的評級。
西山煤電：未來成長空間巨大
山西焦煤集團焦煤再次提價，肥焦煤和主焦煤上漲300元/噸，瘦精煤上漲260元/噸。此次調完價后含稅價主焦煤1722元/噸，肥精煤1786元/噸，瘦精煤1330元/噸。
由于銷售價格上調，山西證券也上調了公司2008年的盈利預測，上調到2008年每股收益2.54元，2009年3.82元，對應動態(tài)PE，2008年14倍，2009年9倍，2008年凈利潤同比增長190%，目前估值已較便宜。受石油價格回落以及資源稅征收影響的預期，最近股價出現了補跌，我們認為目前股價已基本調整到位，因此光大證券給予維持“買入”的投資評級。
上海能源：煤炭業(yè)務帶來業(yè)績快速增長
根據公司最新發(fā)布的2008 年度中報，公司實現每股收益0.80 元，同比增長90%左右。公司業(yè)績增長主要來自于煤炭價格快速上漲帶來公司營收和利潤的上漲。由于電價上漲，公司的電力業(yè)務和電解鋁業(yè)務盈利下滑。我們認為公司煤炭業(yè)績快速上漲的勢頭仍將維持，而電解鋁和電力業(yè)務短期內仍將較差。
公司2008 年上半年煤炭產量略有增長，實現原煤產量421 萬噸，比去年同期增長14萬噸，精煤產量120萬噸，比去年同期增長10萬噸左右。盡管公司產量增長有限，但是公司的銷售平均價格上漲較大。光大證券給予“增持”的評級。
恒源煤電：存在較高的安全邊際
2007年，公司發(fā)行4億元可轉換公司債券，用募集資金及自有資金收購了皖北煤電集團有限公司全資子公司——安徽臥龍湖煤礦有限公司和安徽五溝煤礦有限公司。
公司煤炭業(yè)務增速尚為理想。預計可轉債募集資金收購的資產步入投產期，恒源煤電的成長性即將體現，一是臥龍湖和五溝礦投產，貢獻煤炭產能的同時且具有高附加值等特點；二是新源熱電將全年貢獻收益。預計2008-2010年恒源煤電每股收益分別為。65元、1.98 元和2.38元，均低于行業(yè)平均估值水平�；诤阍疵弘姶嬖谳^高的安全邊際和明確的資產注入預期，故興業(yè)證券給予 “推薦”評級。
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