定增市場(chǎng)的監(jiān)管風(fēng)暴貫穿了整個(gè)2016年，針對(duì)發(fā)行價(jià)格、募資用途等監(jiān)管全面收緊。高壓之下，定增市場(chǎng)全年的融資規(guī)模依然創(chuàng)下歷史新高，近乎為同期IPO融資規(guī)模的十倍。然而，股權(quán)融資這一格局或在今年生變。

　　證監(jiān)會(huì)1月20日在例行發(fā)布會(huì)上表示，上市公司再融資目前存在過度融資、融資結(jié)構(gòu)不合理、募資使用隨意性大等問題，下一步將對(duì)頻繁融資、單次融資金額過大等采取限制措施。同時(shí)還提及，現(xiàn)行再融資制度運(yùn)行已超十年，有必要予以優(yōu)化和調(diào)整。有投行和機(jī)構(gòu)人士分析稱，再融資年內(nèi)或?qū)⒂瓉硪?guī)則和監(jiān)管的較大調(diào)整，融資總量會(huì)受到一定調(diào)控和限制;非公開發(fā)行首當(dāng)其沖，發(fā)行條件或會(huì)提高，“無門檻”時(shí)代或?qū)⒔K結(jié)。

　　定增監(jiān)管力度有增無減

　　2016年，非公開發(fā)行的再融資延續(xù)此前勢(shì)頭，總?cè)谫Y額再創(chuàng)歷史新高。盡管依然在瘋狂生長(zhǎng)，但處于監(jiān)管風(fēng)暴中的定增市場(chǎng)卻呈現(xiàn)了新的變化。

　　申萬宏源證券統(tǒng)計(jì)，2016年定增市場(chǎng)募資總額15806億元、同比增加16.18%，再創(chuàng)歷史新高。全年共發(fā)行有746宗非公開發(fā)行、同比下降12.85%，但仍處僅次于2015年的高位。

　　具體來看，去年2月至4月發(fā)行規(guī)模逐月遞增，在5月份時(shí)明顯回落;下半年起，募資規(guī)模逐月穩(wěn)中提升，但四季度時(shí)反而降至月均發(fā)行50宗、募資1059億元的全年較低水平。定增市場(chǎng)的震蕩走勢(shì)，與貫穿全年的監(jiān)管風(fēng)暴有直接關(guān)系。

　　根據(jù)本報(bào)此前報(bào)道，針對(duì)定增的監(jiān)管從去年初起轉(zhuǎn)變風(fēng)向，首當(dāng)其沖的是發(fā)行價(jià)格的管控。監(jiān)管層以窗口指導(dǎo)形式鼓勵(lì)市價(jià)發(fā)行、壓縮價(jià)差形成的套利空間，定價(jià)發(fā)行的限制逐漸增多。在三、四月份期間，多家上市公司定價(jià)發(fā)行的定增方案中，出現(xiàn)過“七折底價(jià)”的規(guī)定。5月，監(jiān)管層取消跨界定增的傳言發(fā)酵，引發(fā)市場(chǎng)震動(dòng)。證監(jiān)會(huì)隨后出面表示當(dāng)前政策并未變動(dòng)，但關(guān)于發(fā)行股份購買資產(chǎn)的監(jiān)管驟然收緊，互聯(lián)網(wǎng)金融等特定行業(yè)的再融資緩行。

　　從去年年中起，募投資金成為監(jiān)管重點(diǎn)。借殼新規(guī)6月公布，類借殼遭到全面圍堵。同期發(fā)布的相關(guān)問題與解答還強(qiáng)調(diào)，發(fā)行股份購買資產(chǎn)的配套募資不能用于補(bǔ)充上市公司和標(biāo)的資產(chǎn)流動(dòng)資金、償還債務(wù)。此后，多位投行人士曾向本報(bào)透露，已對(duì)所負(fù)責(zé)定增項(xiàng)目中補(bǔ)流、償債等募資用途進(jìn)行調(diào)整，或縮減規(guī)?；蛑苯觿h除;此外，對(duì)非資本性支出的審核也開始強(qiáng)化。

　　一系列的調(diào)控和監(jiān)管接連出臺(tái)，收效明顯。去年定增項(xiàng)目的統(tǒng)計(jì)顯示，競(jìng)價(jià)發(fā)行的項(xiàng)目數(shù)占比40.75%、同比大幅攀升47.69%。定增折價(jià)率明顯下滑趨勢(shì)，單月競(jìng)價(jià)和定價(jià)定增平均折價(jià)率分別為9.06%、27.37%，同比下降48.6%、43.82%。競(jìng)價(jià)發(fā)行的定增折價(jià)率下降的更明顯;2016年一季度時(shí)平均折價(jià)15.79%，至年末時(shí)平均折價(jià)率不足5%。此外，全年還有600多個(gè)定增預(yù)案有修改記錄。下調(diào)募資額成修改主流，累計(jì)有247個(gè)預(yù)案下調(diào)募資規(guī)模或刪除募投項(xiàng)目，平均下調(diào)幅度為20.27%。

　　某大型券商投行部人士還向第一財(cái)經(jīng)透露，監(jiān)管力度當(dāng)前仍未有減弱之勢(shì);除了維持此前收緊的各項(xiàng)調(diào)控外，自去年四季度起批文下發(fā)開始放慢。其透露，目前從再融資過會(huì)開始計(jì)算，至批文下文要間隔兩至三個(gè)月。

　　再融資持續(xù)高壓，而IPO從2016年11月起全面提速，監(jiān)管趨勢(shì)將進(jìn)一步分化的市場(chǎng)預(yù)期興起。此前更有傳言稱，將取消非公開發(fā)行的再融資。2017年1月20日證監(jiān)會(huì)例會(huì)上，再融資下一步的監(jiān)管方向終于逐漸明晰。

　　證監(jiān)會(huì)總結(jié)稱，上市公司再融資目前存在一些問題，突出表現(xiàn)在部分上市公司過度融資，融資結(jié)構(gòu)不合理，募集資金使用隨意性大、效益不高等。2016年以來，證監(jiān)會(huì)加強(qiáng)上市公司再融資監(jiān)管，嚴(yán)格審核并嚴(yán)格規(guī)范募集資金投向，多家上市公司知難而退，撤回再融資申請(qǐng)，調(diào)減再融資金額。

　　“下一步，我會(huì)還將采取措施限制上市公司頻繁融資或單次融資金額過大，健全上市公司募集資金使用現(xiàn)場(chǎng)檢查制度，督促保薦機(jī)構(gòu)對(duì)在審上市公司再融資項(xiàng)目進(jìn)行復(fù)核。”證監(jiān)會(huì)發(fā)言人指出。

　　上述投行人士對(duì)此表示，去年再融資項(xiàng)目的規(guī)模同比已經(jīng)出現(xiàn)收縮，市場(chǎng)許多項(xiàng)目會(huì)主動(dòng)砍掉部分規(guī)模。但對(duì)頻繁融資、單次融資金額過大的界定很難統(tǒng)一，預(yù)計(jì)監(jiān)管層不會(huì)直接限定規(guī)模，對(duì)不同類型企業(yè)仍以窗口指導(dǎo)來進(jìn)行調(diào)控。

　　上海某券商投行部執(zhí)行副總表示，雖然現(xiàn)行條例中未有明確規(guī)定，但目前定增上會(huì)審核時(shí)，若融資規(guī)模超過總資產(chǎn)、總營(yíng)收等指標(biāo)時(shí)也會(huì)被問詢。其預(yù)計(jì)，監(jiān)管層此次提出的限制措施未來仍會(huì)“一事一議”形式落地。

　　有參與再融資項(xiàng)目的機(jī)構(gòu)人士也表示，2015年股災(zāi)期間再融資一度有50億元規(guī)模限定之說，但證監(jiān)會(huì)并未對(duì)此有官方回應(yīng)，而待市場(chǎng)穩(wěn)定、再融資重啟后，這標(biāo)準(zhǔn)就被打破。監(jiān)管層此次明確對(duì)頻率和規(guī)模進(jìn)行管控，2017年定增市場(chǎng)大概率會(huì)同比下降，但縮減幅度還有待觀察。該人士還表示，相比其他再融資工具的規(guī)則，非公開發(fā)行或許會(huì)從財(cái)務(wù)指標(biāo)、融資頻次等方面進(jìn)行調(diào)整和限定。

　　再融資變局在即

　　證監(jiān)會(huì)在此次例會(huì)上，還傳遞了更為重要的監(jiān)管信號(hào)。市場(chǎng)人士預(yù)期，再融資年內(nèi)或?qū)⒂瓉硪?guī)則和監(jiān)管的較大調(diào)整，融資總量會(huì)受到一定調(diào)控和限制;非公開發(fā)行首當(dāng)其沖，發(fā)行條件或會(huì)提高，“無門檻”時(shí)代或?qū)⒔K結(jié)。

　　證監(jiān)會(huì)表示，現(xiàn)行再融資制度從2006年開始實(shí)施，至今已逾十年，有必要對(duì)實(shí)施情況和效果進(jìn)行評(píng)估，予以優(yōu)化調(diào)整?？傮w考慮是嚴(yán)格審核標(biāo)準(zhǔn)和條件，解決非公開發(fā)行與其他融資方式失衡的結(jié)構(gòu)性問題，發(fā)展可轉(zhuǎn)債和優(yōu)先股品種，抑制上市公司過度融資行為。

　　上述所提及的運(yùn)行十年前的再融資制度，主要由兩部法規(guī)組成。其一是證監(jiān)會(huì)2006年發(fā)布的《上市公司證券發(fā)行管理辦法》，該辦法首次提出非公開發(fā)行的再融資方式;其二是2007年證監(jiān)會(huì)頒布的《上市公司非公開發(fā)行股票實(shí)施細(xì)則》，明確了發(fā)行相關(guān)細(xì)則。2014年時(shí)，證監(jiān)會(huì)再發(fā)布《創(chuàng)業(yè)板上市公司證券發(fā)行管理暫行辦法》，再融資制度進(jìn)一步完善。

　　此后，定增進(jìn)入了爆發(fā)式增長(zhǎng)，并取代了配股、公開發(fā)行成為當(dāng)前最為主流的再融資方式。2014年以來，定增融資規(guī)模占再融資規(guī)模比重均超過97%;2016年定增融資規(guī)模達(dá)到同期IPO募資規(guī)模的9.6倍。

　　非公開發(fā)行的崛起，是A股市場(chǎng)體量壯大的必然結(jié)果;但值得注意的是，寬松的發(fā)行條件，是刺激定增爆發(fā)的關(guān)鍵因素。

　　目前，無論是《管理辦法》還是《實(shí)施細(xì)則》，均未對(duì)非公開發(fā)行的財(cái)務(wù)指標(biāo)、發(fā)行規(guī)模和頻率等做出規(guī)定。與其他再融資發(fā)行制度對(duì)比來看，配股需要上市公司連續(xù)三年的加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率不低于6%、配股總數(shù)不超過總股本的30%、距離前一次配股間隔不少于1個(gè)會(huì)計(jì)年。公開增發(fā)對(duì)上市公司盈利能力的可持續(xù)性、財(cái)務(wù)狀況有較為詳細(xì)的規(guī)定，且同樣需要符合三個(gè)會(huì)計(jì)年加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率不低于6%。

　　“定增之前沒有門檻，可能很快會(huì)有調(diào)整。配套募資在當(dāng)前的基礎(chǔ)上，還會(huì)有進(jìn)一步的限定。”上述投行副總透露，目前業(yè)內(nèi)已有傳言稱《管理辦法》會(huì)就內(nèi)容修訂征求意見、對(duì)定增發(fā)行標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行細(xì)化，但這一說法尚未有官方回應(yīng)。從當(dāng)前的監(jiān)管表態(tài)來看，今年再融資市場(chǎng)在規(guī)則和監(jiān)管上會(huì)迎來較大的調(diào)整，再融資的融資總量年內(nèi)或會(huì)受到控制。其用意是為IPO讓路，兩種融資形成新的平衡。