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汪滔博士:鋼鐵產(chǎn)業(yè)套期保值案例分析

2017年2月23日     來源:我的鋼鐵網(wǎng) 汪滔      編輯:ZhangHongYuan      繁體
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6月23-24日,2016年中國(guó)鋼鐵金融衍生品國(guó)際大會(huì)在上海浦東香格里拉酒店盛大召開。

  鋼鐵行業(yè)可以做的很多,相對(duì)有色行業(yè)更復(fù)雜。

鋼鐵產(chǎn)業(yè),案例分析

  6月23-24日,2016年中國(guó)鋼鐵金融衍生品國(guó)際大會(huì)在上海浦東香格里拉酒店盛大召開。在23日同期論壇順利舉行之后,24日進(jìn)入到大會(huì)正式環(huán)節(jié),有幸請(qǐng)到上海交通大學(xué)國(guó)際金融學(xué)院汪滔博士給大家?guī)礓撹F產(chǎn)業(yè)套期保值案例分析。

  汪滔:簡(jiǎn)單介紹一下我的背景,我現(xiàn)在在學(xué)校里面,早年一直從事衍生品的交易工作,包括2008、2009年很多國(guó)企央企,因?yàn)檠苌烦霈F(xiàn)很多損失,很多套期保值參與比較多,2年前我到了上海國(guó)際金融學(xué)院,材料比較多,挑一些主要的給大家介紹一下。

  這兩年的研究主要是在鋼鐵行業(yè)的套期保值方面,簡(jiǎn)單給大家分享一下,我不太講細(xì)的東西,主要的框架,關(guān)于鋼鐵行業(yè)、黑色產(chǎn)業(yè),套期保值的總體框架。另外給大家分享幾點(diǎn)最主要的認(rèn)識(shí),包括套期和套保怎么結(jié)合起來?套期保值實(shí)物當(dāng)中除了策略方面的一些主要因素。

  首先我們面臨的一些重大挑戰(zhàn)和其他行業(yè)的成功不說了,套期保值的作用也不說了,大家交流比較多,其實(shí)這些年我們鋼鐵行業(yè)對(duì)套期保值的理解迅速深化,日元是亞洲其他國(guó)家的貨幣,當(dāng)時(shí)是外幣的保值,當(dāng)時(shí)跟國(guó)資委,包括有色行業(yè),包括石油行業(yè),一些套保,包括糧食行業(yè),糧食行業(yè)稍微少一些。其實(shí)鋼鐵行業(yè)的套期保值做的空間比較大,前兩年發(fā)展比較慢一些,包括有色金屬,或者是石油,這些企業(yè)都是在國(guó)際上可以做的,國(guó)際上逼著我們中國(guó)企業(yè)一定要套期保值,鋼鐵行業(yè)前兩年日子比較好過,大家考慮比較少,其實(shí)這兩年以來整個(gè)金融衍生品發(fā)展非???。

  鋼鐵行業(yè)其實(shí)可以做的很多,相對(duì)有色行業(yè)更復(fù)雜,有色行業(yè)比較簡(jiǎn)單,石油比較復(fù)雜的,石油的特點(diǎn)主要是大量的場(chǎng)外衍生品,大家可以看一下,整個(gè)的價(jià)值鏈,首先就是我們的原料,鐵礦石和焦炭,還有焦煤,生產(chǎn)過程當(dāng)中,線材、棒材、板材,三條線,主要的一些環(huán)節(jié)其實(shí)都有產(chǎn)品,我們國(guó)內(nèi)還有鐵礦石,是非常好的發(fā)展,掉期的話它是現(xiàn)金的清算,不需要做現(xiàn)貨的交割,這是它的特點(diǎn)和優(yōu)勢(shì)。

  有些產(chǎn)品我沒有詳細(xì)的介紹,主要就是這些產(chǎn)品,我想重點(diǎn)給大家說的除了套期保值,還有兩個(gè)非常重要的變量,一個(gè)是利率,一個(gè)是匯率,實(shí)際上我們的鐵礦石是進(jìn)口的,我們的鋼鐵是出口的,這里面還有很多關(guān)于匯率的風(fēng)險(xiǎn),怎么樣能夠有效的和套期保值結(jié)合一起,我們做礦石套保的時(shí)候,到底是用期貨好,還是用新加坡的掉期好?還是上海清算所的掉期比較好,這里面怎么選擇?我們考慮的是交易的費(fèi)用流動(dòng)性,還有一個(gè)回撤,它里面隱含了匯率的東西,怎么樣能夠把匯率很好的結(jié)合起來。

  另外一塊就是資金,也是利率,相對(duì)來說我們國(guó)內(nèi)的利率沒有市場(chǎng)化,相對(duì)能夠用的套期保值產(chǎn)品比較少,但是我們做整個(gè)判斷的時(shí)候一定要把利率本身深刻理解,這是整個(gè)系統(tǒng)性的套期保值的框架,嚴(yán)格來說套期保值在我們整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈里面,凡是能夠用衍生品,能夠控制風(fēng)險(xiǎn)的,能夠替代現(xiàn)貨的,其實(shí)有些時(shí)候,什么是套期保值?套期保值一般的說法,你可以說是抵消,衍生品和現(xiàn)貨的抵消。其實(shí)另外一個(gè)說法跟一開始接觸少的人介紹,可以說成是虛擬的銷售。這是一個(gè)簡(jiǎn)化的圖,我們真正考慮問題的時(shí)候把所有生產(chǎn)環(huán)節(jié)價(jià)值鏈當(dāng)中,能夠有衍生品管理的都列出來,就變成這樣的總體框架。

  在實(shí)際策略的制訂里面分成幾類,一類就是從購(gòu)買鐵礦石的角度,這是標(biāo)準(zhǔn)貿(mào)易商的模式,我貿(mào)易商一般在進(jìn)貨的時(shí)候去賣貨,新加坡的指數(shù),你進(jìn)貨的時(shí)候后面幾天指數(shù)還沒有出來,這是一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)的購(gòu)買,購(gòu)買原材料,包括焦炭或者是焦煤,標(biāo)準(zhǔn)的做法就是購(gòu)買,你進(jìn)貨的時(shí)候直接去做空,這是貿(mào)易商的套路。

  另外一塊,這是貿(mào)易商的套保,貿(mào)易商主要是去控制它時(shí)間倉(cāng)的東西,等一下我們介紹一下什么是套保和套期,能夠深刻理解的話決策的時(shí)候比較方便,套保和套期嚴(yán)格來說是一回事,只是用的產(chǎn)品和承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)不一樣。作為鋼廠來說有一個(gè)天然的傳統(tǒng),我這個(gè)鋼廠不做任何衍生品的時(shí)候,我也受到礦石價(jià)格波動(dòng)的影響,如果礦石上漲我就損失,如果價(jià)格跌了我就有收益,如果價(jià)格漲了有損失,價(jià)格跌了有收益類似于做空,鋼廠這個(gè)時(shí)候如果做套保的話,我們先從框架來討論,實(shí)際的根據(jù)系統(tǒng),找有利的策略做,比如說做鐵礦石,風(fēng)險(xiǎn)比較大。

  生產(chǎn)這一端,比如說鋼廠,鋼廠一端有天然的鐵礦石,如果一個(gè)鋼廠沒有做任何的套期保值,沒有做任何的衍生品,沒有做任何的期貨掉期,鋼材價(jià)格漲對(duì)他有盈利,如果跌對(duì)他有損失,嚴(yán)格意義來說鋼廠的套保是需要做空的,不管是螺紋鋼或者是熱軋卷板,這是生產(chǎn)這個(gè)。

  另外是銷售這端,嚴(yán)格來說,從套保來講需要控制時(shí)間差的,進(jìn)鋼的時(shí)候,進(jìn)來就要賣了,是控制一個(gè)時(shí)間差的,這是關(guān)于銷售這端的。

  簡(jiǎn)單介紹一下匯率這一端,我們?nèi)绻描F礦石的話,我們簽協(xié)議,如果是美元價(jià),怎么利用境內(nèi)外的不同的產(chǎn)品,包括現(xiàn)貨,包括我們的衍生品,包括掉期,新加坡的掉期和國(guó)內(nèi)的掉期,國(guó)內(nèi)的期貨,怎么樣利用它的匯率,一方面是要鎖定,另外一方面有機(jī)會(huì),可能還有額外的空間。剛才說的策略都是套期保值策略,實(shí)際上我們操作的時(shí)候不可能是真空的,在實(shí)踐當(dāng)中我們的期差結(jié)構(gòu),上來就鎖定虧損,作為企業(yè)來說最后還是要盈利的,套期保值的根本目的是為了盈利,在套期保值當(dāng)中,怎么樣有效的和趨勢(shì)判斷,怎么樣能夠更有效的提高套期保值的水平,關(guān)于這個(gè)想法不能詳細(xì)的介紹。

  關(guān)于整個(gè)系統(tǒng),其實(shí)我們現(xiàn)在研究了大概有100多個(gè)交易,也是交易不同品種,大家做下來,一般我們做的時(shí)候覺得做多礦,做空礦,做空螺紋,其實(shí)里面有很多不同的配套交易,螺紋鋼和1.6倍的鐵礦石和0.5倍的焦炭,這個(gè)參數(shù)可能需要調(diào)整一下,大概就是這樣的參數(shù),如果覺得鋼廠利潤(rùn)過高預(yù)期會(huì)下降,而且可以空螺紋,多一點(diǎn)鐵礦,多一點(diǎn)焦炭,我們系統(tǒng)理一下有100多個(gè),很多不同類型的交易,怎么樣在有利的時(shí)期做,對(duì)沖基金其實(shí)交易很少。

  很多時(shí)候我們耐心的觀察,總是有機(jī)會(huì)的,如果思路太狹窄,比如說今天脫歐了,怎么看鐵礦石,怎么看銅,這是一種做法。我們這邊都是鋼鐵行業(yè),都會(huì)知道具體的一些鋼廠的事情,有些時(shí)候市場(chǎng)上就有特別的機(jī)會(huì),雖然說我們金融市場(chǎng)最基本的原則是無(wú)風(fēng)險(xiǎn),實(shí)際上總有風(fēng)險(xiǎn)的,因?yàn)橛刑桌娜?,市?chǎng)上長(zhǎng)期來講,套利機(jī)會(huì)不可能長(zhǎng)期的。

  這個(gè)不說了,比如說生產(chǎn)加工的套保,銷售過程中的套保,不詳細(xì)說了。

  下面給大家說一下實(shí)際操作當(dāng)中,除了我們心里面非常清楚的所有策略之外,剛才說的策略庫(kù)里面除了套保策略之外,還包括各種趨勢(shì)性策略,我們做交易的時(shí)候,未來有明確趨勢(shì)預(yù)期的時(shí)候,這個(gè)時(shí)候適當(dāng)?shù)囊欢ㄒ堰@個(gè)趨勢(shì)性判斷結(jié)合到套保交易里面,我們套保是衍生品和天然產(chǎn)品的匹配,現(xiàn)在這個(gè)鋼廠有100噸鐵礦石的天然產(chǎn)品,前面介紹了,對(duì)鋼廠來說,這個(gè)時(shí)候需要做空,從套保來講,這個(gè)時(shí)候有100個(gè),空頭,你可以套保選擇100%,可以從100個(gè)套保,也可以選擇套保比例是0,我認(rèn)為這個(gè)礦是往下跌了,可以不保,所以說在真正的套期保值交易里面,一定要結(jié)合基本面和技術(shù)面,我喜歡說的一句話,最好做套保的人也是最好做趨勢(shì)的,對(duì)鋼廠有深入的理解可以做非常好的套保,金融本身上有兩種,一個(gè)是收益,一個(gè)是風(fēng)險(xiǎn)。

  通過增加風(fēng)險(xiǎn)獲得收益,做套保的時(shí)候我們也是獲得收益,只是我們的風(fēng)險(xiǎn)要控制在一定范圍之內(nèi),理論上的套保風(fēng)險(xiǎn)是0,但是現(xiàn)實(shí)中不可能的。當(dāng)我們做現(xiàn)實(shí)交易的時(shí)候,我們把風(fēng)險(xiǎn)控制在,我認(rèn)為波動(dòng)率在2%可以接受,但是如果風(fēng)險(xiǎn)在2%的范圍之內(nèi),怎么樣最大優(yōu)化的追求效益,能夠承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)不一樣,做投機(jī)的沒有天然成本,本來鐵礦石一點(diǎn)關(guān)系的,來做鐵礦石的,來增加成本獲得收益,而鋼廠不是這樣,黑色產(chǎn)業(yè)的貿(mào)易商不是這樣,是控制風(fēng)險(xiǎn),同時(shí)獲得收益。當(dāng)然里面還有一個(gè)區(qū)別,純做投期的沒有現(xiàn)貨的,做套期保值現(xiàn)貨和衍生品放在一起,怎么樣控制風(fēng)險(xiǎn)獲得收益,首先對(duì)基本面要非常清楚,實(shí)際上有些研究,專業(yè)的投資者,不管是投股票還是固定收益還是外匯,大部分收益不是每天早上最高點(diǎn)最低點(diǎn),絕大部分是對(duì)整個(gè)市場(chǎng)的判斷,如果這一塊做錯(cuò)后面怎么做很難。

  怎么做到基本面分析呢?我研究過一些,他們都認(rèn)為是有很好的技術(shù),有些名字都沒有聽說過,其實(shí)最主要的能力來自于兩點(diǎn),一個(gè)就是宏觀,有精確的判斷,技術(shù)再好,宏觀錯(cuò)了也不行。再好的基金經(jīng)理要團(tuán)結(jié)一批非常能干的。對(duì)基本面的分析,一塊是宏觀經(jīng)濟(jì)分析,包括經(jīng)濟(jì)周期,長(zhǎng)、中、短三個(gè)周期,對(duì)我們現(xiàn)在這個(gè)價(jià)格的影響。另外金融貨幣,各個(gè)國(guó)家之間的一些金融政策,比如美聯(lián)儲(chǔ)的政策,包括今天的脫歐的事情,ECD,歐洲央行的利率政策,包括政治因素,包括今天的脫歐后續(xù)結(jié)果怎么樣?非常深遠(yuǎn)。我個(gè)人的基本看法,大家真正的意識(shí)到歐盟不靠譜的,開始瓦解,不討論政治,這是個(gè)人觀點(diǎn)。

  后面是行業(yè)政策,我們現(xiàn)在產(chǎn)能過剩,自然因素,我們中國(guó)沒有好的高品質(zhì)的礦,都是在澳洲或者巴西。簡(jiǎn)單提一下國(guó)內(nèi)和國(guó)際,還有供求問題,還有價(jià)值鏈分析,只想分享一個(gè)觀點(diǎn),我認(rèn)為供求分析做的太細(xì)沒有辦法拿到精確數(shù)字,供求分析,本身做一個(gè)相對(duì)比較粗,遠(yuǎn)一點(diǎn)的模型,大概知道邊際成本,一開始的時(shí)候市場(chǎng)上缺鐵礦石,鐵礦石漲的非常厲害,產(chǎn)能去不掉的,去除產(chǎn)能要去除資金成本的邊際成本,不是一般的邊際成本,供給不夠,而且供給不是一天就上去的,這個(gè)時(shí)候就有周期,價(jià)格就上去。

  價(jià)值鏈的分析,上下游的比價(jià),期限的比價(jià)等等很多,如果做的很細(xì)可以列出來,如果大部分因素一致,就可以去放心的做。我順便說一下,我認(rèn)為根本的收益是這樣的,如果我們?nèi)プ?,從金融的角度為什么有收?我們這邊也有做金融的,行業(yè)里面有很多信息,信心轉(zhuǎn)化成收益,我認(rèn)為收益來自于這個(gè)。后面這一段是什么?這一段做的好,技術(shù)做的好,能夠有效控制波動(dòng),如果波動(dòng)太大,不管你的領(lǐng)導(dǎo)還是投資者都受不了,這兩個(gè)相輔相成,如果當(dāng)中跌破了,可能維持不下去,不管是投資者的問題還是資金問題,經(jīng)常說的一句話死在山坡上,前段時(shí)間瘋狂的漲一把,怎么樣能夠真正的有效用一些技術(shù),能夠很好的控制中短期的波動(dòng),很簡(jiǎn)單的說,這是一個(gè)例子不說了。

  下面我還想跟大家分享一下,在中國(guó)的行業(yè)當(dāng)中,金融公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)來自于它的金融市場(chǎng)的能力,怎么樣有效的發(fā)現(xiàn)未來的走勢(shì),怎么樣很好的對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行控制,作為它來說核心能力是金融,但是對(duì)我們的企業(yè)來說,我們的核心能力并不是在金融上,金融行業(yè)的特點(diǎn),一般行業(yè)如果收入很高,利潤(rùn)很高,大家都很難過,整體行業(yè)曾經(jīng)利潤(rùn)非常高,但是現(xiàn)在都很難受,金融行業(yè)大家都知道收入特別高,但是還是1%的掙錢。

  我們?cè)阡搹S自己做的時(shí)候,要意識(shí)到我們的優(yōu)勢(shì)在哪兒?我們?cè)趺礃幽軌蚶媒鹑陲L(fēng)險(xiǎn)來獲得收益,套期保值和掉期有重要的區(qū)別,做掉期出發(fā)點(diǎn)是市場(chǎng)的漲跌,未來的預(yù)判,大家有很多預(yù)判,對(duì)鐵礦石價(jià)格有什么影響?對(duì)人民幣匯率有什么影響?對(duì)螺紋鋼價(jià)格有什么影響?鐵礦石價(jià)格不好可能要跌,美元指數(shù)已經(jīng)漲3%了,鐵礦石為什么這么高?人民幣和美元之間的價(jià)格,不會(huì)像美元指數(shù)跌這么高,預(yù)判怎么做?

  還有一種是套期保值,套期保值的出發(fā)點(diǎn)首先不是對(duì)價(jià)格的預(yù)判,從整個(gè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng),生產(chǎn)高,整個(gè)流程,我的貿(mào)易,我進(jìn)訂單,我進(jìn)貨,首先出發(fā)點(diǎn)自身的經(jīng)營(yíng)情況,然后再根據(jù)市場(chǎng)價(jià)格的研判,對(duì)趨勢(shì)的判斷做出相應(yīng)的決策,出發(fā)點(diǎn)不一樣時(shí)候,我知道今天唐山的政策,我可以做一些預(yù)判,就是預(yù)期效應(yīng),根據(jù)進(jìn)的貨、生產(chǎn)情況,那就是套期保值,做套期一定得套保分開,混在一起沒有辦法弄,專門給他錢做套期,讓他看業(yè)績(jī)?cè)趺礃?,這是關(guān)于套期保值的出發(fā)點(diǎn),而套期的出發(fā)點(diǎn)是對(duì)市場(chǎng)的研判,這里面很容易把握的,我們做的時(shí)候覺得該不該做?

  如果這個(gè)交易,你覺得是基于市場(chǎng)預(yù)感的,就清倉(cāng),必須清倉(cāng),可以做,沒有問題。人對(duì)未來不確定的判斷是有問題的,往往想不到波動(dòng)這么大,準(zhǔn)備的資金不夠,會(huì)出現(xiàn)死在山坡上的情況,這個(gè)走勢(shì)還是往這個(gè)方向去的,套保不會(huì)產(chǎn)生很大的問題,資金當(dāng)然還是要有非常充分的考慮。套期保值主要的作用是平滑利潤(rùn)的波動(dòng),當(dāng)然也得掙錢,平滑利潤(rùn)的波動(dòng)有兩個(gè)重要的好處,一個(gè)好處是碰到最困難的情況,像現(xiàn)在這樣的情況,誰(shuí)能夠活下來,是剛需,不管什么時(shí)候都需鋼,如果現(xiàn)在能夠生產(chǎn)下來,只要能夠熬過去就是春天。

  套期保值有很大好處,原來做的量不夠大,套保的話雖然利潤(rùn)變薄,順便說一下,套保不是憑空產(chǎn)生利潤(rùn),很多企業(yè)輸了錢,現(xiàn)在你能夠套保,有4千座,增加工廠的產(chǎn)能,一些大單都可以接的,鋼廠一個(gè)大的船板的訂單,如果套保把鐵礦石鎖定,不然的話風(fēng)險(xiǎn)很大。

  最后給大家講講套保和套期的觀點(diǎn),我們?cè)谶@里不做衍生品,可能都有天然的傳統(tǒng),鋼廠前面介紹的,如果鐵礦石價(jià)格漲的話,它的利潤(rùn)是漲的,如果鐵礦石跌,它的利潤(rùn)是跌的。如果鋼的價(jià)格下跌,它的收益減少,是天然的鋼的波動(dòng),所以鋼廠不管你做不做衍生品,價(jià)格波動(dòng)會(huì)影響你,對(duì)于一個(gè)投資者來說,我沒有鋼廠,如果是鐵礦石,鐵礦石一漲我就盈利,天然沒有廠的,套期保值,期貨,從業(yè)人員考試什么的,弄的非常復(fù)雜,一直沒有找到合適的定義,直到有一天美國(guó)的CFO講,什么是套保?

  就是抵消天然不做衍生品的產(chǎn)品,如果我原來沒有倉(cāng)庫(kù),我為了獲利增加衍生品,就是套期。比如說500萬(wàn)噸的鐵礦石,這個(gè)時(shí)候可以套保,套保的話可以賣,最多賣到300萬(wàn),套保的話是0-300萬(wàn)之間,如果賣的螺紋期貨超過300萬(wàn),就天然變空,假設(shè)有300萬(wàn),價(jià)格漲就賺錢,礦其實(shí)反過來一樣,什么意思呢?

  企業(yè)做的時(shí)候可以選擇賣空0-300萬(wàn)的功能,可以在里面選擇,選擇的依據(jù)對(duì)各種趨勢(shì)的判斷,這樣做總是有現(xiàn)貨匹配的,如果一旦變套期了,鋼廠做空螺紋了,知道前一段時(shí)間,3、4月份的猛漲,不管有沒有掙到錢,本身是增加鋼廠的風(fēng)險(xiǎn),在我們實(shí)際的套保當(dāng)中,我們核心的把握一點(diǎn),抵消天然產(chǎn)品,用各種各樣交易的策略,實(shí)際的選擇可以進(jìn)行明智的管理,通過這樣的方式可以大大減小鋼廠本身面臨的風(fēng)險(xiǎn),同時(shí)獲得很好的收益,包括企業(yè)在這么殘酷的競(jìng)爭(zhēng)當(dāng)中活。

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