超兩成利潤(rùn)靠政策 藥明康德的研發(fā)投入還需加強(qiáng)

• 2018年5月21日 ZhouXun來(lái)源：新浪財(cái)經(jīng) 495 26
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  2018-2023年中國(guó)醫(yī)藥科技市場(chǎng)深度全景調(diào)研及“十三五”發(fā)展前景預(yù)測(cè)報(bào)告

  在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，企業(yè)及投資者能否做出適時(shí)有效的市場(chǎng)決策是制勝的關(guān)鍵。醫(yī)藥科技行業(yè)研究報(bào)告就是為了解行情、分析環(huán)境提供依據(jù)，是企業(yè)了解市場(chǎng)和把握發(fā)展方向的重要手段，是輔助企業(yè)決策...

招股書(shū)顯示，2017年度、2016年度和2015年度，其實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司所有者扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)約為9.7億元、8.7億元和1.7億元。截止目前市值已達(dá)764億元，市場(chǎng)傳聞其對(duì)標(biāo)千億市值。

藥明康德于5月8日正式登陸A股上市，被稱(chēng)為“醫(yī)藥界華為”的獨(dú)角獸企業(yè)，自上市至今已連續(xù)漲停。招股書(shū)顯示，2017年度、2016年度和2015年度，其實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司所有者扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)約為9.7億元、8.7億元和1.7億元。截止目前市值已達(dá)764億元，市場(chǎng)傳聞其對(duì)標(biāo)千億市值。

萬(wàn)人研發(fā)團(tuán)隊(duì)僅披露1人為核心技術(shù)員背后研發(fā)投入弱于同行

截至2015年末、2016年末及2017年末，藥明康德及其控股子企業(yè)員工合計(jì)人數(shù)分別為9291人、11613人及14763人。其中，截至2017年12月31日，藥明康德及其控股子企業(yè)研發(fā)人員為11721人，占全體員工人數(shù)之比為79.39%。如此大比例的研發(fā)人員，表面上看是一家真正技術(shù)人才驅(qū)動(dòng)的公司。但是新浪財(cái)經(jīng)根據(jù)其招股書(shū)披露的核心技術(shù)人才，其披露的核心技術(shù)人才僅為藥物化學(xué)領(lǐng)域資深專(zhuān)家陳曙輝1人。

上萬(wàn)人的團(tuán)隊(duì)，核心技術(shù)人才為何僅為1人呢?是公司出于人才保密還是其對(duì)真正有技術(shù)家底的人才確實(shí)稀缺呢?這或許可以從其研發(fā)與營(yíng)收占比間接給出答案。

先從歷年其研發(fā)費(fèi)用與營(yíng)業(yè)收入占比來(lái)看，2015年為2.9%，2016年約為3.5%，2017年約為3.9%。從近三年研發(fā)投入來(lái)比較，其研發(fā)營(yíng)收占比平均每年僅提升約為0.5個(gè)百分點(diǎn)，即每年研發(fā)投入力度并不是很大。

我們知道，藥明康德自上市以來(lái)市場(chǎng)一直以恒瑞醫(yī)藥及華大基因作為市值對(duì)標(biāo)。因此，我們?cè)俦容^這幾家研發(fā)與營(yíng)收占比近兩年到底如何。恒瑞醫(yī)藥其占比2016年與2017年分別為10.73%，12.68%。華大基因其占比2016年與2017年分別為10.35%，8.70%。從以上數(shù)據(jù)對(duì)比可以看出，其同行業(yè)研發(fā)與營(yíng)收占比約為藥明康德的3-4倍左右。

從橫向看其研發(fā)營(yíng)收占比遠(yuǎn)低于同行，從縱向看其研發(fā)投入加碼力度不大。業(yè)內(nèi)人士表示，持續(xù)的研發(fā)投入將決定公司未來(lái)是否具備核心競(jìng)爭(zhēng)力。因此，萬(wàn)人的研發(fā)團(tuán)隊(duì)僅有核心技術(shù)1人這或許間接說(shuō)明其核心研發(fā)能力還有待進(jìn)一步提升。

募投項(xiàng)目盈利過(guò)于樂(lè)觀，超兩成利潤(rùn)靠政策

藥明康德募集資金投資項(xiàng)目是主要圍繞從研發(fā)基礎(chǔ)設(shè)施、儀器設(shè)備、配套軟件、工作環(huán)境等多項(xiàng)目。其總投資額約為57.4億元，擬使用募集資金約為21.3億元。新浪財(cái)經(jīng)梳理其擬投資項(xiàng)目總共9個(gè)，其項(xiàng)目建成預(yù)測(cè)年均貢獻(xiàn)營(yíng)收約51.1億元，年均增加利潤(rùn)約10.6億元。但是新浪財(cái)經(jīng)發(fā)現(xiàn)，其近四年銷(xiāo)售凈利率平均約為17%，最高2014年為20%，最低2015年14%，2017年為17%，而其預(yù)測(cè)銷(xiāo)售凈利率綜合達(dá)到約為21%，其明顯高于其歷史平均數(shù)，其凈利預(yù)計(jì)目標(biāo)或存高估。

那其歷史業(yè)績(jī)表現(xiàn)到底又如何呢?

藥明康德董事會(huì)秘書(shū)姚馳在路演關(guān)于其主營(yíng)業(yè)務(wù)提到，其作為新藥研發(fā)服務(wù)的提供商，主營(yíng)業(yè)務(wù)為小分子化學(xué)藥的發(fā)現(xiàn)、研發(fā)及生產(chǎn)的全方位、一體化平臺(tái)服務(wù)，以全產(chǎn)業(yè)鏈平臺(tái)的形式面向全球制藥企業(yè)提供各類(lèi)新藥的研發(fā)、生產(chǎn)及配套服務(wù);此外，公司還在境外提供醫(yī)療器械檢測(cè)及境外精準(zhǔn)醫(yī)療研發(fā)生產(chǎn)服務(wù)。2017年度，其營(yíng)業(yè)收入約為77.6億元，其中客戶(hù)定制服務(wù)(Fee-For-Sevice，簡(jiǎn)稱(chēng)“ FFS ”)類(lèi)勞務(wù)收入約占公司總收入的51.88%，商品銷(xiāo)售收入約占公司總收入的23.89%。

以上無(wú)論是從其董秘定性解釋?zhuān)€是從業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)定量拆解，都可以肯定的是其主要是以研發(fā)勞務(wù)外包為主，所以，人力資本是其業(yè)績(jī)的主要貢獻(xiàn)來(lái)源。因此，我們可以從通過(guò)歷年人均創(chuàng)收看看其真實(shí)業(yè)績(jī)能力是否真正增長(zhǎng)。但是，新浪財(cái)經(jīng)發(fā)現(xiàn)，2015年至2017年，其人均創(chuàng)收分別為52.5萬(wàn)元，52.6萬(wàn)元，52.5萬(wàn)元。這三年人均創(chuàng)收幾乎毫無(wú)增長(zhǎng)，這側(cè)面或許說(shuō)明其真實(shí)業(yè)績(jī)能力并沒(méi)有真正提高。

值得一提的是，2017年藥明康德實(shí)現(xiàn)了12.9億元，其中營(yíng)業(yè)外收入即政府補(bǔ)助貢獻(xiàn)了約為1.35億元，占比約為10%。另外，公司控股子公司上海藥明、蘇州藥明、天津藥明、武漢藥明等公司被認(rèn)定為高新技術(shù)企業(yè)或技術(shù)先進(jìn)型服務(wù)企業(yè)，享受15%的所得稅優(yōu)惠稅率。新浪財(cái)經(jīng)發(fā)現(xiàn)，上海藥明2017年度其凈利約為17.2億元。因此可以判斷，藥明康德基本大部分凈利貢獻(xiàn)來(lái)自上海藥明，而上海藥明所得稅免去了10%。由于其大部分凈利來(lái)自上海藥明貢獻(xiàn)，因此進(jìn)一步可以間接推算藥明康德的凈利也享受了約10%的所得稅優(yōu)惠。根據(jù)藥明康德2017年實(shí)現(xiàn)的稅前利潤(rùn)推算，其享受了約1.5億元所得稅優(yōu)惠，占當(dāng)期凈利12%左右。也就是說(shuō)，政府補(bǔ)助與所得稅優(yōu)惠政策給其凈利貢獻(xiàn)超過(guò)了20%。

一季報(bào)凈利潤(rùn)下滑13.72%背后藏匯率風(fēng)險(xiǎn)

藥明康德還披露了2018年一季度業(yè)績(jī)，營(yíng)業(yè)收入達(dá)到21.42億元，較上年同期增長(zhǎng)21.13%;凈利潤(rùn)2.91億元，較上年同期下跌13.72%。對(duì)于凈利潤(rùn)下滑的原因，藥明康德表示，主要是由于匯兌損失為1.18億元，導(dǎo)致公司今年一季度財(cái)務(wù)費(fèi)用較上年同期增加較多。那其解釋理由是否成立呢?

新浪財(cái)經(jīng)進(jìn)一步發(fā)現(xiàn)，藥明康德的業(yè)務(wù)收入約80%來(lái)自海外，同時(shí)，2017年，其應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率為5.16次，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為69.79天。根據(jù)招股書(shū)顯示，應(yīng)收賬款期末余額約為15.9億元，其中約98%為6個(gè)月以?xún)?nèi)。結(jié)合其大部分為海外客戶(hù)可以判斷，其應(yīng)收賬款大部分應(yīng)該屬于海外賬款。但是其逾2個(gè)月的賬款回款周期，因此其巨額應(yīng)收賬款將至少面臨2個(gè)月的匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。由于自2017年二季度以來(lái)，美元持續(xù)對(duì)人民幣貶值，因此巨額的應(yīng)收賬款在2個(gè)月必然將會(huì)使得其產(chǎn)生匯兌損失。

2018年度第一季度其財(cái)務(wù)費(fèi)用約為1.38億元，同比增長(zhǎng)664%，其中最大費(fèi)用來(lái)自1.18億元的匯兌損失。2017年產(chǎn)生財(cái)務(wù)費(fèi)用中其匯兌損失約為1.38億元。由于美元對(duì)人民幣持續(xù)貶值，因此使得其產(chǎn)生巨大匯兌損失，由此通過(guò)一季度凈利同比下跌13.72%將其匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)顯現(xiàn)。

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