關(guān)注流動性風險 監(jiān)管層人才：目前央行不大可能“大放水”

6月6日，央行進行期限一年、中標利率3.2%的4980億元MLF操作;倘若考慮貨幣乘數(shù)因素，此次貨幣供應量可放大至數(shù)萬億量級。市場有人驚呼“大放水啊”…… 但真相是，放量對沖4313億到期MLF資金后，新增資金667億元。這也是央媽連續(xù)五個月續(xù)做MLF。其中，6月這次是一次性操作便對沖回籠量，實現(xiàn)凈投放。

“利率基本穩(wěn)住了，釋放的信號是監(jiān)管政策趨緩?！币晃唤灰讍T說，他坦言，流動性暫時不算緊張了。

假以佐證的是，6月以來的市場均現(xiàn)向好勢頭，“股債匯”三市漲幅不一。

不過，“在資金需求沒有明顯回落情況下，6月份資金面能否好轉(zhuǎn)最終取決于央行。目前央行繼續(xù)貫徹穩(wěn)健中性的貨幣政策，央行維持資金面穩(wěn)定過渡同時，不排除上調(diào)逆回購利率，且財政資金的投放可能降低其投放力度。整體來看，資金利率仍有上行壓力。”中信建投宏觀固收首席分析師黃文濤告訴經(jīng)濟觀察報。

六月關(guān)口，錢荒不會重演或是大概率事件。但金融市場仍可能彌漫著錢緊的味道，盡管不乏市場開始了狂歡的姿勢。

央行的救贖

“這次MLF操作沒有超預期啊，更多是對承諾的兌現(xiàn)吧……”黃文濤認為。

但與其說，這是兌現(xiàn)承諾，不如說是央媽的一種救贖。“三會”(證監(jiān)會、銀監(jiān)會、保監(jiān)會)如火如荼去杠桿，擠泡沫之際，隱在后臺的央媽還是“出手”了。

央行此次MLF踐行了一季度貨幣政策執(zhí)行報告的內(nèi)容，期限和利率都沒有超出市場預期的成分。按照黃文濤的話說，現(xiàn)在去杠桿是“三會”具體在推，央行自然轉(zhuǎn)移到幕后，側(cè)重整體流動性維穩(wěn)，但是貨幣政策仍然會配合去杠桿。

不妨參見央行一季度貨幣政策執(zhí)行報告：在期限品種搭配上，為完善價格型調(diào)控和傳導機制，增強金融機構(gòu)自主定價能力，未來一段時間央行逆回購操作將以7天期為主，當出現(xiàn)臨時性、季節(jié)性因素擾動時也會擇機開展其它期限品種的逆回購操作;MLF操作將以1年期為主，必要時輔助其它期限品種，以更好地滿足金融機構(gòu)中長期流動性需求。

還是央媽親啊!市場感嘆。可以看看，敏感時點上，她都做了什么?

續(xù)作MLF+逆回購;這兩件政策工具讓央媽6月釋放了5298億元的流動性，超過5月的額度。

2017年6月6日，央行開展MLF操作，向市場投放4980億元一年期MLF。6月共有4313億元MLF到期，其中6日有1510億元6個月MLF到期，7日有733億一年期MLF到期，16日有2030億一年期MLF到期。央行通過MLF向市場凈投放667億元。

不同以往的是，結(jié)構(gòu)上看，此次操作均為1年期的MLF，操作量4980億元。完成之后，MLF的加權(quán)期限達10.65個月，久期乃歷史新高位。

逆回購來看，6月5日央行進行400億元規(guī)模的7天期和300億元規(guī)模的28天期逆回購操作，當日有300億元逆回購到期。6月7日、8日、9日亦有操作，均實現(xiàn)凈投放。這意味著，盡管貨幣政策依然維持中性，但6月初通過貨幣政策工具釋放了逾5300億元的流動性。

“操作一年期的MLF主要還是出于維穩(wěn);但短期波動還會較大?，F(xiàn)在是放長錢。維持整個金融負債的穩(wěn)定，利率未上調(diào)，重點在維穩(wěn)層面上，而不增加成本?！币晃煌缎泄淌肇撠熑苏f。

而據(jù)黃文濤分析，央行去年8月份開始央行“鎖短放長”，主要因為當時債券市場加杠桿問題，現(xiàn)在債券市場杠桿率已下來，目的達到。此時央行調(diào)整公開市場操作，能夠更好地加強調(diào)控市場流動性。

鏡頭拉至十個月前，當時的說法是“溫和去杠桿”。這緣于2016年8月23日早盤中國央行就14天期逆回購需求詢量。接下來的日子，央行連續(xù)三天進行14天期逆回購。這也是當初時隔半年，14天期操作工具得到再次啟用，意味著央行正在擴大短期流動性管理的力度。

但其時的市場已不“淡定”。上海銀行間同業(yè)拆借利率(Shibor)隔夜和7天期品種上揚。

債市交易員形容“央行的這個策略非常聰明!”其原因在于，首先拉長資金成本，迫使市場形成資金成本結(jié)構(gòu)向長期限平移預期。該預期可以自動帶來市場因為成本問題主動降杠桿;而且，央媽也沒有從市場抽離資金，不會造成市場錢荒。

此次央行重啟14天逆回購，“說白了，這是一種比較安全的調(diào)控方式，起到了扭轉(zhuǎn)預期的目的。

此過程中，囿于宏觀大環(huán)境的變化，及監(jiān)管趨嚴，曾經(jīng)的溫和“去杠桿”一度“變調(diào)”;市場也曾哀鴻一片。而特殊時點的六月，央媽開始“安撫”市場。諸如，續(xù)做一年期MLF4980億等。于是，有人驚呼“大放水”啊!

一位接近監(jiān)管層人士直言，最近一些非理性輿論夸大了央行正常的公開市場操作。當前時點央行不大可能大放水，預計6月份流動性仍偏緊。

央行的作用本身就是維護市場流動性的穩(wěn)定?！氨娝苤?，6月資金面壓力大，還有到期壓力，央行向市場一次性補充一定的流動性是正常操作。其次，這幾個月美元一直走弱，減輕了外匯壓力。事實上，外匯儲備連續(xù)四個月上升。5月末外匯儲備余額30535.67億美元，環(huán)比上升240.34億美元。央行這時候補水打的是時間差。雖然美國非農(nóng)數(shù)據(jù)不及預期，但美國六月份繼續(xù)加息的概率還是很高，之后什么情況還不明朗?！鄙鲜霰O(jiān)管層接近人士稱。

而且，在這位監(jiān)管層接近人士看來，央行此次用的是定量調(diào)控，而非利率工具，不下調(diào)存款準備金率，這說明央行對市場規(guī)律是尊重的;并不想改變市場緊縮的預期，也不敢貿(mào)然釋放利好——那樣可能會引發(fā)市場預期的混亂。

的確，在黃文濤看來，6月份實際新增的MLF投放僅667億，并非“大放水”。他認為，4月和5月央行也都有對到期的MLF超額續(xù)作，分別達到440億元和495億元。而且，市場對6月份央行MLF續(xù)作早有預期，5月25日央行自律機制座談會已表明了對6月資金面的維穩(wěn)態(tài)度。”

譬如，“已關(guān)注到市場對半年末資金面存在擔憂情緒，考慮到6月份影響流動性的因素較多，擬在6月上旬開展MLF操作，并擇機啟動28天逆回購操作，搭配好跨季資金供給，保持流動性基本穩(wěn)定，穩(wěn)定市場預期?！?月25日，央行在自律機制座談會上表示。

而從央行的角度看，黃文濤認為，當前基本面下行壓力有所顯現(xiàn)，但仍然穩(wěn)定可控，對貨幣政策的影響也相對較弱，給了央行穩(wěn)健中性的貨幣政策的底氣;其次，近期人民幣匯率企穩(wěn)，外匯占款降幅也繼續(xù)收窄，盡管超儲率仍然處于低位，央行對沖壓力也在縮小。央行一季度貨幣政策執(zhí)行報告也強調(diào)了要“有機銜接監(jiān)管政策出臺的時機和節(jié)奏，穩(wěn)定市場預期，把握好去杠桿和維護流動性基本穩(wěn)定的平衡”，央行在當前金融機構(gòu)去杠桿過程中，由主導轉(zhuǎn)為輔助角色，去杠桿的主基調(diào)下，央行也以緊平衡之上的維穩(wěn)為重。

也因此，“穩(wěn)”字當頭，放量MLF操作，某種程度上，也像是一種救贖，或者說，對過往某些政策的“糾偏”。